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人民币汇率走势剖析 　　【摘要】2015年8月11日，央行宣布实行新的人民币汇率中间价调整机制。当日人民币兑美元中间价贬值2%，随后9个交易日累计贬值5%，人民币有效汇率贬值3%。从资本流动和制造业竞争力角度分析，人民币汇率可能接近均衡，未来大幅贬值的可能性不大。 　　【关键词】资本流动 制造业 竞争力 汇率 　　 一、资金外流与外汇占款下滑的局面将明显缓解 　　 （一）投机性购汇需求将明显减少，美元债务去杠杆可控 　　 8月末央行口径人民币外汇占款环比下降3184亿元，当月的外汇储备环比下滑939亿美元，金融机构外汇占款环比下降7238.36亿元，都是历史最大环比降幅。 　　 八月份贸易顺差602亿元，2015年截至8月底贸易顺差3655亿元。外汇储备下滑同时，8月份境内企业和个人外汇存款单月增加了270亿美元，而外汇贷款单月减少近100亿美元。境内外高额的汇差导致企业境外结汇，贸易顺差不能转化为结售汇顺差。中国的资本外流，部分像“体内循环”，即国内居民和企业需要美元资产对称人民币贬值风险，但这些美元资产除了少数会流向境外股市和金融产品，部分依然留在境内银行金融体系。 　　 8月31日央行出台文件，要求开展代客远期售汇业务的金融机构（含财务公司）从2015年10月15日起交20%的外汇风险准备金，征收范围涵盖远期、掉期、期权等所有品种，提高了远期购汇的成本，堵死了投机套利的漏洞。 　　 目前境内人民币和美元的理财收益有3%至3.5%左右的利差，由于担心人民币贬值幅度会超过利差，境内外汇存款才大幅上升。未来可采取更多措施鼓励境内结汇，抑制境内购汇。随着人民币的企稳，居民很可能最终将手中的外汇售出，回补外汇储备。 　　 另外，境内美元债务去杠杆可控。过去几年人民币汇率升值，境外利率水平低，再加上境内利率水平长期高企，大量企业通过举借外债，并设法结汇的方式来融资，从而形成数量可观的美元杠杆，其准确数量难以估计，也许在数千亿美元的量级。从利率市场数据看，2014年8月以来利率整体下行，今年6月利率短暂上行可能与股市剧烈调整有关。美元债务去杠杆不明显，预计未来会有序进行，不会对汇率形成冲击。 　　 （二）离岸人民币回流有助于减轻人民币贬值压力 　　 以离岸人民币汇率相比在岸即期汇率升值幅度观察，自去年8月经济增速出现明显下滑后，虽然人民币有效汇率在升值，但人民币兑美元有贬值压力，今年3月份央行出手干预汇率，贬值预期才逐步稳定下来，近期的中间价形成机制改革再一次重启了贬值预期。 　　 9月9日央行发布新规，跨国企业集团开展跨境双向人民币资金池业务实行上限管理，随后离岸与在岸人民币大涨，价差收窄至接近平价。央行降低了跨国企业设立人民币资金池的门槛，同时提高了人民币净流入额的限制。这意味着CNH供给下降，CNH仍有对应的金融资产，CNH供给下降导致了供不应求，导致CNH的大幅上涨。回流机制的拓宽意味着进一步打通了CNH与CNY市场之间的通道，因而CNH的定价向CNY靠拢。随着人民币国际化的进一步推进，让海外人民币有渠道投资于国内的人民币资产，包括跨国企业日常运营资金的汇回，拓宽外资投资于中国的房市债市等，提升人民币需求，减轻人民币贬值压力。人民币国际化能走多远，最终取决于离岸人民币能以多大的速度、广度和深度回流到中国来。 　　 （三）未来FDI 流入增速或逐步恢复正常 　　 自去年7月美元指数走强至今年8月10日间，美元兑人民币汇率的跌幅一度超过1%，而欧元和日元兑人民币汇率已经累计升值19.82%和18.34%。可见，在过去一年的时间内，由于人民币汇率较为强调钉住美元，人民币相对其他主要货币极为强势。人民币实际有效汇率指数由114.82 上升至132.13。随着人民币实际有效汇率指数的不断上升，国内工业增速持续下滑。2014年起，工业增速与人民币实际有效汇率的反向关系更为明显。今年4月，工业增加值同比增速降至5.6%，创下金融危机以来的最低水平。同期，人民币实际有效汇率指数也在2月首次突破了130大关，持续创下历史新高。2015年1-7月，人民币有效汇率升值约3%。实际汇率走强抑制了总需求水平的扩张，国内工业生产明显受到强势人民币的冲击。 　　 从2013年以来的情况来看，人民币即期汇率的走势大致领先我国实际利用外资同比增速半年左右。2013年下半年人民币汇率持续走强，在当年年末兑美元一度升值至6.05附近。我国FDI流入增速从2014年起开始快速下滑，在当年7月跌至-8.7%。2014年上半年人民币汇率大幅走弱，从9月起FDI 流入增速快速回升，在今年1月达到29.3%。3月以来，由于人民币汇率有意与美元维持稳定的关系，FDI 流入增速也明显放缓。7 月我国实际利用外资的同比增速已经降至5.3%。