CF40-财政政策开前门.pdfVIP

1 财政政策 “开前门” 提要： 运行环境：外部经济景气程度高位回落，国内信用扩张进一步放缓 3 季度全球经济景气度继续从高位回落，摩根大通全球综合PMI 和全球制造业PMI 较2 季度进一步下降。 信用风险溢价上升，M1、M2、社融增速持续走低，3 季度新增社会融资同比增速-3%，远 低于过去5 年6%的平均增速。 广义政府支出放缓。（公共财政支出+全国政府性基金支出+扣除掉财政内预算与民间投 资的基建支出）3 季度末累计同比增速为8.5%，较2 季度末下降1.2 个百分点，较去年同期 下降7.1 个百分点。 运行特点：经济景气程度出于下行通道 PMI 指数下行，就业市场景气度下降，总体价格水平稳定。 房地产和汽车两大周期性行业的销售增速均在下行通道当中，带动整体消费增速放缓。 固定资产投资增速放缓，基建投资仍为主要拖累。 出口增速处于下行通道当中。 展望与风险：经济继续下行，资本市场更大波动 外部经济景气程度继续下行，全球资本市场面临美国股市调整压力 耐用品消费仍处于周期下行通道 信贷紧缩环境下房地产投资亦面临下调压力；基建投资与资金来源仍面临较大缺口，难 有大的起色；制造业投资上行空间有限 除非美元指数显著下行，仍面临资本流出和人民币贬值压力 资本市场处于深度调整临界点，或面临更大波幅 应对措施：开前门、有担当 货币政策做出了一系列积极调整，宜保持相对宽松的流动性环境，保持对人民币汇率波 幅的足够容忍度，发挥汇率自动稳定器作用 财政政策在“堵后门”的同时需要更加积极“开前门”，为公益和准公益基建投资安排 合理资源来源；合理安排政策改革顺序，在承担调整压力的过程中“有担当” 加快金融市场补短板，促进以REITs 为代表的权益类融资工具发展，高收益债券市场发 展培育，个人养老金账户发展… 1 本文为中国金融四十人论坛 2018 年第 2 季度宏观政策报告（总第 36 期），报告执笔人为张斌、邹静 娴、张佳佳。报告经 2018 年 7 月 29 日CF40 第 36 期季度宏观政策报告论证会暨第 222 期“双周圆桌”研 讨会的现场论证。 专题：财政政策“开前门” 2010 年以来，全口径财政支出与收入与GDP 之比都有显著提升。社会保障、住房和社 会福利设施、医疗保健支出在总支出中的占比快速提高，经济事务支出占比大幅下降。税收 收入和政府性基金收入在总收入中占比下降，社会保险基金收入、非税收收入和国有资本经 营收入的占比上升。 一般政府支出/GDP 当前处于31.5%，国际比较中处于中等偏低水平。税收/GDP 为17.5%， 与发展中国家相当，低于OECD 国家的均值34.3%；（税收+社保）/GDP 为22.8%，（一般政府 收入+土地使用权）/GDP 为33.8%，广义政府收入／GDP 接近发达国家水平。 “财政缺口/财政收入”在全国的分布有比较明显的区域特征。东南沿海等经济发达地 区的赤字率比较低，东北地区以及中西部地区赤字率比较高。人口流入且经济增长较快的大 城市赤字率偏低，人口流入且经济增长较慢的中小城市赤字率偏高。 地方政府融资平台债务快速增长，2008—2017 年均增长率为29.3%，近5 年年均增长率 20.9%。2017 年地方政府融资平台债务水平已接近40 万亿。 情景1，地方政府严格执行23 号文件精神，全国保持每年3%左右的财政赤字率，如果 不为地方融资平台中现金流较差的公益\准公益或者投资失败项目的债务兜底，2017 年债务 率为36.9%，2023 年上升至43.2%；如果将上述负债纳入预算，2017 年“并表”后债务率为 67.4%，2023 年债务率降至65.7%。 情景2，情景1 没有考虑基建投资大幅下滑及其对未来经济增长的影响，情景2 估算了 基建投资缺口，并考虑其对 GDP 增速和债务率的影响。如果考虑到基建投资的大幅下滑， 2018—2027 年间历年的GDP 增速较基准情景下降20%～30%，真实GDP 增速2023 年降至4.4% （基准情景为5.4%），2027 年降至3.4% （基准情景为5%）。名义GDP 增速从2018 年的8.1% 下降到2027 年的