国家特殊管理股计应该避免这些误区.docVIP

国家特殊管理股设计应该避免这些误区 　　 　　监管与股权行使，无论从法理基础、行使范围、实施主体还是实施目的，均存在重大差异，不能通过股权行使来简单代替监管职责履行 下载论文网 　　据媒体报道，政府在两家互联网媒体初创公司进行试点“国家特殊管理股”制度工作，互联网监管部门和人民网将持有移动新闻平台一点资讯和北京铁血科技股份公司不到2%的股份，而监管部门和人民网可任命一位政府官员为公司董事会成员，并对公司运营拥有话语权。 　　我国国家特殊管理股的推出一度让人联想到英国于1984年实施英国电信私有化方案的金股。英国电信向市场出售50%股份，成为民营公司。在十年的三次减持过程中，英国政府完全放弃其拥有的股权与收益，只保留了1股金股。金股的权利主要体现在否决权，而不是受益权或其他表决权，金股通常只有一股，几乎没有实际经济价值。私有化之后的英国电信在商业上取得了巨大成功，跻身全球顶尖电信运营商之列。 　　与英国政府确保英国电信私有化平稳过渡而推出的金股不同，我国目前试点的国家特殊管理股不仅需要投入资金去获得，而且还需要任命一位政府官员为公司董事会成员，并对公司运营拥有一定话语权。 　　我理解，相关部门之所以推出上述举措，一是提高监管效力；二是借助看起来更加符合市场原则的现代公司治理构架履行监管职能，代替那些呆板生硬、同时缺乏效率的传统监管举措。 　　举措的初衷是好的，但股权设计应该遵循一些基本原则，否则上述举措反而可能混淆监管和股权行使的边界，使原本清晰的董事对股东在法律上的诚信责任变得模糊，与最初推出相关举措的初衷背道而驰。 　　我试图从以下三个方面来讨论国家特殊管理股可能存在的设计误区。 　　股东权利的法理基础 　　股东是现代股份公司治理的权威。公司治理最初的含义由此被科斯理解为“权威的分配和实施”。他围绕谁应该成为权威，权威如何分配以及权威如何实施的问题展开了长期讨论。这一问题直到2016年诺贝尔经济学奖得主哈特于上世纪90年代发表的现代产权理论才明确股东成为企业公司治理的权威。 　　与债权相比，投资者选择持有一家公司发行的股票看上去不靠谱得多。例如，权益融资不会有标的资产做抵押，也不像债务合约那样具有明确的贷款期限和利息水平规定。现代股份公司还时不时把“除非董事会做出承诺，否则发放股利不应成为公司一项义务”的口头禅挂在嘴边，威胁投资者在公司经营状况不好时不予发放股利。 　　但投资者为什么仍然愿意购买公司发行的如此“不靠谱”的股票呢？这就是所谓的“现代股份公司之谜”。 　　哈特揭开了谜底。按照哈特的理解，股东在完成投资后会面临现代股份公司事后的“敲竹杠”行为。于是他给出了一个重要政策建议：通过产权安排，让投资者成为所有者，享有所有者权益，投资者自然就愿意购买上市公司发行的股票了。所有者权益包括以下两重含义：一是剩余索取权。即股东的受益顺序排在债权人、雇员等收益者之后。其二是剩余控制权。即股东对重要事项以投票表决的方式进行最后裁决。这是成为所有者可以享有的权利。于是，具有了剩余控制权的股东并不担心在投资完成后敲竹杠行为发生，因为对于不完全合约未规定的事项最终由投资者决定。 　　现在我们可以回答为什么投资者愿意投资与债权相比看上去不靠谱得多的股票了。显然是现代股份公司为了鼓励投资者投资，向投资者做出的“投资者成为股东将（集体）享有所有者权益”的庄重承诺。 　　概括而言，一方面可以为最终作出的决策以出资额为限承担有限责任，另一方面通过股东大会集体行使所有者权利，股东由此成为公司治理的权威。而以合约不完全作为逻辑出发点的现代产权理论则为股东成为公司治理权威提供了法理和经济学基础。 　　法眼 　　股权设计遵循的原?t 　　从哈特的现代产权理论出发，一个看似自然的逻辑推论是公司治理实践中应该形成“股权至上”的传统。在股东围绕重要事项的投票表决中应遵循“同股同权”和“一股一票”原则。 　　但同股不同权的公司控制权安排模式也开始频繁出现。构成“同股同权”直接挑战的是双重，甚至多重股权结构股票。 　　发行双重股权结构股票来自中国企业的一个典型例子是2014年在美国纳斯达克上市的京东。京东同时发行两类股票。其中，A类一股具有一份投票权，B类一股则具有20份投票权。出资只占20%的创始人刘强东通过持有B类股票，获得%的投票权，实现了对京东的绝对控制。2017年3月2日在美国纽交所上市的Snap甚至推出三重股权结构股票。其中，A类股票没有投票权，B类股票每股一份投票权，而C类股票每股十份投票权。分享全部C股的两位联合创始人Evan Spiegel和Bobby Murphy共拥有该公司%的投票权，Snap由此被牢牢掌控在两位联合创始人手中。 　　另一个经典案例来自2014年在美国纽交所上市的阿里巴巴。通过合伙人制度