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现金流量与上市公司价值关系研究 摘 要：以我国沪市房地产行业上市公司为样本，采取实证分析方法研究现金流量与上市公司价值的关系。实证结果表明，现金流量状况与上市公司价值之间存在显著正相关关系。因此，必须加强现金流管理，提高经营活动获取现金的能力和债务偿还能力；同时，要制定合理的销售政策，提高销售获取现金的能力，以实现公司价值的提升。 　　关键词：上市公司；现金流量；公司价值；实证分析 　　 　　1 引言 　　根据现代财务理论的观点，所谓公司价值是一项资产或索取权为其所有者提供税后现金流量的基本能力，即用现有业务在未来获取现金流量的现值总和，无论是股东还是债权人都希望在未来获得现金，公司价值本质上仍是一个现金流量权衡的概念。现金流量反映了公司的收益质量，公司的收益质量决定了其内在价值，公司价值的判断最终仍依赖现金流量。公司现金流量质量的高低直接影响着上市公司的价值。衡量现金流量质量高低的指标主要有： 　　(1)经营活动现金净流量结构。现金净流量的结构分析，是通过将经营活动产生的现金净流量、投资活动、筹资活动产生的现金净流量进行比较，分析公司一定时期内运行的资金的来源及其组成，进而可以了解公司现金的来龙去脉和现金收支构成，评价公司经营状况、创现能力、筹资能力和资金实力。一般来说，经营活动现金净流量占现金总流量的比重越大，说明公司的经营状况较好，财务风险较低，现金流量结构较为合理。 　　(2)每股现金流量。每股现金流量隐含着上市公司在维持期初现金流量情况下，有能力发给股东的最高现金股利金额。该指标反映了公司的股利支付能力。 　　(3)现金流量比率。该指标反映了公司的偿债能力，便于投资者和债权人判断公司的偿债风险。在公司的生产经营过程中，经常通过举债来弥补自有资金的不足。但是举债是以能偿债为前提的，如果公司到期不能还本付息，则生产经营就会陷入困境，以至危害公司生存。 　　(4)每股经营活动现金流量。该指标从现金流量角度反映了每股普通股的产出效率与分配水平，反映了公司实际支付股利和资本支出的能力。由于每股经营活动现金流量的计算不涉及有关会计政策的主观选择，因而分析该指标比分析每股盈利更能说明公司的价值创造能力。 　　(5)价现比。该指标反映了公司的获利能力，价现比越高，公司价值越大。许多投资者一直采用市盈率作为投资选股指标，实际上它存在弊端，因为每股收益容易受到人为操纵。用每股经营活动现金流量替代每股收益更好地反映了上市公司价值的真实性。 　　(6)销售现金比率。销售现金比率反映了公司通过销售获取现金的能力，该指标越高，公司价值越大。另外，该指标也表明公司收益的含金量高低，揭示了公司盈利能力的质量，因此它在现金流量分析中占主导作用。 　　2 相关文献回顾 　　关于公司价值的研究，主要有以Myers、Jensen和McConnell Servaes为代表的分析公司债务结构、股权结构对公司价值的影响，并采用Tobin’ Q值作为度量公司价值的指标。这方面的工作主要是对自1976年，Jensen Mecking开始的资本结构代理成本理论的实证研究的继承；另一个则是从公司治理结构的角度分析其对公司价值和公司经营绩效的影响，Shleifer Vishny( 1986) 认为，如果把公司股东分为内部股东和外部股东两类，公司价值取决于内部股东所占公司股份的比例，内部股东占有公司股份比例越大，公司的价值也就越高；他们还发现，公司价值与股权结构具有正相关性；而La Potrta等( 1986)也从法律体系和投资者保护的角度给该结论以支持。 　　Myers( 1997)提出，公司的价值是由公司的现值与未来的成长价值的现值构成，并认为公司价值增长是公司现有资产真实价值的选择权价格，而该价格包括了公司现有资产的价值和人们对该公司未来价值的预期，因此实际出售或选择权价格要高于现有资产的价格，这个高出的部份，就是公司价值增长在市场上的现值。Myers还指出，公司的价值增长与公司负债和股权结构存在相关关系；过多的公司负债会使企业经理放弃些正净现值的项目，缩减对外投资，一些成长性好的公司会由于负债而放弃发展机会，减小公司的价值增长。 　　Jensen Mecking( 1976)从现代金融与债务角度，分析公司负债与公司价值的关系，认为债务融资可以抑制公司经理的个人价值目标，对公司起到了减少代理成本的作用，从而提高公司的经营绩效和公司价值。Myeong-Hyeon，Cho(1998)研究了股权结构、投资和公司价值之间的关系。回归结果表明，股权结构影响投资，进而影响公司价值。 　　目前，关于公司价值的研究主要都是从公司的治理机制、资本结构和股权结构等方面进行分析。如朱武祥、宋勇(2001)以家电行业20家上市公司为