公司治理与企业理论§3股东会.ppt

Nasdaq 1964年，美国证监会请了一名叫阿瑟.D.利特尔的人来设计自动报价系统， 即“全国证券交易商协会自动报价系统” National Association of Securities Dealer Automatic Quotation System （缩写为NASDAQs）。 1971年自动报价系统正式启用。 NASD进一步于1990年设立了另一个电子报价系统，即OTCBB((Over The Counter Bulletin Board)，供不能满足NASDAQ条件的场外交易股票进行交易。 Nasdaq的做市商 在纳斯达克市场上市的每只证券至少要有两家做市商。平均而言，NASDAQ市场每种证券有12家做市商。而一些规模较大，交易活跃的股票，做市商往往达到40-45家。 做市商市场应该包括两个层次：做市商和投资者之间的零售市场；做市商和做市商之间的批发市场。 Nasdaq的做市商 必须为所做市的证券维持固定的，买卖双边的，连续的报价，固定报价规则（Firm Quote Rule）; 按照美国证券交易委员会的指令管理规则显示股票报价； 及时提交交易报告，做市商必须在交易活动完成后90秒内通过 NASDAQ工作站进行报告。ECN（Electronic Communication Network，即电子通讯网络） 这些报告随时被传播至市场数据收集者，并通过他们的网络加以公布，否则就会受到严厉的制裁。 Nasdaq的做市商 做市商必须双向报价，所报价差须在限额之内，最大买卖价差限额由美国证券交易商协会规定，并时常更新； 在正常营业时间内，一个做市商报出的买价不能等于或大与其他做市商对同一股票的卖价，报出的卖价也不能低于其他做市商报出的买价。 1997年之后，如果提交给做市商的客户限价订单（Limit Order）优于做市商报价，那么做市商必须在其报价中将客户限价订单的价格显示出来；如果客户的限价订单与做市商的报价相同，做市商就必须将客户限价订单买卖数量包含于其报价的数量中。 Nasdaq的做市商 做市商必须双向报价，所报价差须在限额之内，最大买卖价差限额由美国证券交易商协会规定，并时常更新； 在正常营业时间内，一个做市商报出的买价不能等于或大与其他做市商对同一股票的卖价，报出的卖价也不能低于其他做市商报出的买价。 Nasdaq的做市商 1997年，美国证券交易委员会修订了报单处理规则，颁布了《委托处理规则》（Order Handling Rules,OHR ）并引入了电子通讯网络ECNs，使做市商的报价规则做了一些调整：如果提交给做市商的客户限价委托（Limit Order）优于做市商报价，那么做市商必须在其报价中将客户限价委托的价格显示出来；如果客户的限价委托与做市商的报价相同，做市商就必须将客户限价委托买卖数量包含于其报价的数量中。 NYSE与Nasdaq的比较 NYSE与Nasdaq的比较 NYSE 单一做市商 干预式 Nasdaq 多元做市商 主导型 ECN透明度 做市商的功能 做市商的特权 税收、融资、卖空、信息 做市商的功能 信息专业化和促进产业（information broker） 保持充分交易 保持市场流动性 克服价格波动，揭示真实/公允价值 价格发现，引导市场和推介产品 反面 自利、投机 短期行为 反面 美国证券交易委员会1996年针对NASDAQ管理及运作的许多严重流失提出调查报告，指出NASDAQ市场上做市商联合作弊损害投资人及其他参与者的利益的行为。 合作方式有三种： 1、相互协调报价 做市商让其他做市商调整其报价（移开或加入，以改变内在报价）从而方便其以有利的价位与客户成交； 反面 2、故意拖延汇报特别是大额交易的成交汇报 互通信息，便于利用其信息优势先于其他参与者进行交易，并使客户不能了解是否以其当时的最优的成交价成交。隐匿真正的交易顺序，造成NASDAQ公布的信息不准确； 3、 “友好竞争者”（friendly competitors） 做市商代客与其他做市商议价时，常在客户不知情的情况下将客户的委托数量，客户股票库存，交易策略，委托人身份及委托价位方向等告知其他做市商。 证券市场政策导向的争议 做市商、风险投资人和成长型公司 风险投资人→成长型公司的发起人和控股股东 何谓成长型企业或高科技企业 拆股、配股、重组和并购→IPO和SPO →保持交易量→抬升价格 保持控制权→不断扩展融资→退出 Product maker →equity maker →equity seller transaction promoter 中国的做市商制度 1991年8月16日《关于实行做市商制度的说明》，STAQ，证券交易自动报价系统 “不得拆细，不得连续交易，不得标准化”三条禁令（1998年国务