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战略转变驱动估值中枢提升 新一届领导层上任以来，中国对外政策的重心正 逐步由“韬光养晦”向“积极应对”转变。在国际地位显著 上升、经济实力不断增强、海外利益逐年增加、军事压力维 持较大的背景下，中国海洋战略发生转变，强调建设海洋强 国，加强重视海权。上述转变将驱动未来5-10年军费投入 维持稳健增长，市场对于军工板块的预期也将持续向好，板 块估值中枢有望提升。 预期研究所类资产是下一步资本运作的重点，随科研院 所改制的推进，预计2014年底，部分院所有望完成改制。 经测算，潜在资产规模较大的公司若实现注入，业绩将获明 显增厚。 对外政策转向 1989年以来，中国一直奉行“韬光养晦”的对外政策， 并且在此时期的国际形势演变中起到了积极作用，整体上赢 得了有利于中国和平发展的外部环境。2010年以来，中国 GDP已经超越日本，成为世界第二大经济体。纵观苏联、日 本、欧盟等的发展史，都可以看到美国运用不同手段干预和 遏制的影子。中国作为与美国意识形态不同的国家，且经济 增速始终维持较高水平，未来必然面临美国多领域、多手段 的遏制。 奥巴马入主白宫后，美国战略重心重返亚太的步伐显著 加快，2020年以前可能在此地区部署60%的海空军力量。此 外，通过软实力”外交，美国积极推动中国周边国家，如 日本、菲律宾等利用主权争议挑起事端，试图延缓中国崛起 的步伐。 在此背景下，中国基于“韬光养晦”的对外政策在新一 届领导集体上台以来悄然发生转向。从2012年积极应对日 本对钓鱼岛的‘国有化”，到2013年系列大型军演、多个 “首次”（首次军机进入太平洋、首次无人机巡逻、首次设 立防空识别区等）、成立国家安全委员会等系列举措，我们 判断中国对外政策的重心已从“韬光养晦”转向积极应 对”。 掌握海权是大国崛起的必由之路。15世纪以来，葡萄牙、 西班牙、荷兰、英国、法国、德国、日本、苏联、美国等世 界级强国先后崛起，凭借强大的经济和军事实力成为各自时 代的引领者。我们可以将上述国家分为“陆权型”国家与 “海权型”国家，各个国家因为不同的发展战略而有了迥然 不同的命运。 我们认为，海权立国是多数崛起大国的战略抉择，掌握 海权是大国崛起的重要依托。随着全球贸易规模的持续增 长，控制海洋对于促进世界贸易更为有效，因此未来掌握海 权对新兴大国崛起至关重要。 1949年以来，中国海洋战略经历了四个发展阶段。随着 中国综合国力的日益提升，海洋战略正成为中国崛起的关键 因素。鉴于近海的海洋战略已与中国国际地位、所面临的国 际环境和地区安全形势不相匹配，中国海军走向蓝水已成为 大势所趋。 布局研究所改制注入 随着2008年以来中航工业、中船重工等军工集团企业 类资产注入上市公司的持续推进，主要军工集团优质企业类 资产已经大部分进入上市公司。尚未完成资产证券化的资产 主要有两大类：一类是涉及军品总装的资产，另一类是仍以 事业单位架构存在的资产。 在各大集团的推动和国防科工局、总装备部等部门的管 制放宽下，我们认为，未来2-3年军品总装类资产有望逐步 进入上市公司，同时未来相关政策也将支持事业单位的企业 化改制，并推动改制后的研究所类资产证券化进程。 根据发达国家的经验，国际领先的军工企业绝大多数为 上市公司，并且已经基本实现了整体上市。根据美国《防务 新闻》的军工企业排名，2011年前8强的军工企业均已实现 整体上市。此外，除了 EADS和芬梅卡尼卡两家公司具有一 定的政府背景外，其他企业均为完全意义上的公众公司，第 一大股东均为基金公司。 国防科工（委）局及国务院、财政部等出台的系列政策 为军工资产上市逐步扫清障碍。自2007年以来，国防科工 （委）局出台了系列政策，鼓励和引导民间资本进入军工领 域，并推进国有军工企业的股份制改造和上市。国务院2011 年起开始推进从事生产经营活动事业单位转企改制。上述政 策为军工企业和研究所改制进入上市公司逐步扫清障碍。 航天、电科、兵器等集团资产证券化率仍较低。截至2013 年中，按照净资产占比计算，主要军工集团中中船重工集团、 兵器装备集团、中航工业集团、船舶工业集团的资产证券化 率超过或接近40%,航天科技集团、兵器工业集团、电子科 技集团和航天科工集团资产证券化率仍较低，还有较大提升 空间；按照利润总额计算，中航工业下属上市公司占集团比 例已经达到74%,而兵器装备集团、航天科技集团和兵器工 业集团仍偏低，分别为21%、19%和6%。 中共中央、国务院2011年出台的《关于分类推进事业 单位改革的指导意见》指出，原则上2015年前全国事业单 位应完成分类。但军工类科研院所的改制受到军工体制的制 约，目前为止进展较慢。考虑到2015年的截止期限将至， 我们推测，2014年，财政部、国防科工局及总装备部等有望 出台关于军工类