兼并如何创造价值从节税、市场势力和效率提高的对比中看协同效应【外文翻译】.docxVIP

本科毕业论文外文翻译 外文文献译文 标题：兼并如何创造价值?从节税、市场势力和效率提高的对比中看协同效应 资料來源：牛津期刊2008年22卷第3期 作者：埃里克狄维士，Palani■拉詹Kadapakkam,斯里尼瓦桑克里希纳穆尔蒂 几乎没有任何重大有意义的研究能在理论上完全解释上并购收益的潜在来 源。Z前的文献表明，协同效应的出现可能由于税收，并购增强的市场力量或 者效率的提高。以价值线为依据，我们选取了 264家大型合并为样本，我们估 计预测这些样本公司的平均协同收益为合并公司Z后企业的合并股权价值的 10.03%,根据更详细的数据分析，我们将这些协同收益的来源分为经营协同效 应和财务协同效应。我们估计节税的贡献仅为1.64%的附加价值，同时运营协 同效应占剩下的8.38%。经营协同效应更高地集屮了合并收益，而节减税收构 成的多样化早餐增加合并收益的分散。经营协同效应的产生主要是缩减投资支 出，而不是通过增加经营利润来增加经营协同收益。总体上说，有证据表明， 企业并购协同效应的来源是兼并改善了资源分配，而不是通过减少纳税或者增 加合并后的公司的市场力量产生的收益。 兼并Z所以会给股东带來收益主要有以下三个潜在原因。首先，由兼并形 成的生产效率会创造更高的营业利润并降低资本投资。管理者经常通过预测营 业效率来证明兼并的合理性。其次，企业也可能出于纳税的原因实行兼并，因 为兼并可以使财富从政府转移到兼并企业从而给股东带來收益。再次，在同一 产业屮，企业Z间潜在的反竞争兼并可以使合并的企业使用市场势力，这样一 来，在牺牲顾客和供应商的利益的前提下，兼并就为股东带來了收益。当兼并 是出白税务原因或者反竞争原因的时候，虽然并购企业的股东获得了收益，但 是经济的纯收益的提高却不是那么明显。 虽然先前的研究己经对协同效应各种来源Z间的关系进行了讨论，但是这 些研究只是对协同效应的一种来源进行了集屮探讨。因此，先前的研究就很少 提及本文提到的协同效应收益的三种来源。通过对比兼并前后被兼并企业和兼 并企业的价值线的当前价值和现金流量预测，我们就能对兼并案例屮的并购收 益进行估计。我们的实验显示，价值线预测的结果与已经实现的现金流量一致, 从而为企业在实行兼并的时候提供了对预期兼并效果的有用估算。此外，由于 价值线预测和现金流量预测包括了营业收入，营业毛利，负债，资本支出在内 的多种变量，所以这两种预测可以提供详细的现金流量数据。数据信息如此详 细以至于我们都可以精确地找到兼并收益的来源一不管收益是来自提高营业利 润，降低投资的效率，还是来白增加的债务税盾。然而，如果使用其它的数据, 比如股票报酬或者机构经纪人预测系统分析师的预测，人们也不可能对兼并效 果做出如上的分解。通过使用分解兼并效果的方法，我们可以同时估算价值收 益的不同来源的数量大小，所以这种方法为区分先前文献屮提到的对兼并效果 的多种解释提供了新的思路。 兼并产生的全部协同效应由两部分组成，第一是与经营相关的现金流量变 化产生的经营协同效应，第二是由增加的利息税盾产生的财务协同效应。经营 协同效应又可以细分为增加的营业利润和由投资减少产生的节省开支。如果兼 并是出于税务原因，那么兼并产生的价值主要来自于财务协同效应。相反，如 果并购企业想获取更大的市场势力，那么由于收入的增加或成本节约，兼并会 创造更高的营业利润。最后，如果兼并的收益來自规模经济，那么由于收益增 加，成本降低或投资减少，兼并也会产生经营协同效应。 1兼并屮的生产效率的提高 企业管理者通常通过引证经营改善产生的协同效应收益來证明并购的合理 性。例如，美国埃克森美孚总裁阐明，“经过三年的时间，兼并有望每年提供 约40亿美元的循环正向现金流量，这反映出协同效应收益的税后影响和并购企 业的资本投资的优化”。并购后的企业可以从规模经济中获取利润并降低经营成 本和资本投资，进而改善现金流量。 在一些先前的研究屮，通过使用兼并后的会计业绩数据或工厂的生产力数 据，研究人员来推断经营改善的推断并提供混合证据。例如，通过对比兼并前 后并购企业的经营规模和经营业绩，戈什（2001）没有发现经营改善的迹象。 同样，通过使用联邦贸易委员会提供的商业数据，拉芬司克拉福特和舍雷尔 （1987）在他们的研究中也没有发现股权收购目标企业的经营改善的迹象。然 而，希利，帕利普,鲁巴克（1992）,赫尔伦（2002）在他们的研究中也使用了 兼并后的会计业绩数据，不过，他们发现兼并后的经营业绩确实得到了提高。 此外，希利，帕利普和鲁巴克还发现兼并收益主要來白资本周转率的提高而不 是营业毛利的提高，同时他们也证明了兼并使资本支出降低了 25%。通过使用 统计局纵向研究数据库提供的制造业工厂的生产数据，马卡斯莫维奇和菲利普 斯（2001）在他们的研究