上市公司股票回购的综述和评论.docVIP

上市公司股票回购的综述与评论 张兰 新疆财经大学 摘要：股票回购己经成为一种常见的利益分配政策和资本运营方式，虽然我国的股票回购起步较晚，但随着证券市场的不断规范和回购制度不断完善而迅速发展。文章在评述和阐释股票回购的方式、动因、市场效应及影响因素的基础上，对我国股票回购理论与实践提出了政策性建议。 关键词：股票回购 回购方式 回购动机 市场效应 政策建议 一、引言 股票回购（share repurchase）是指上市公司利用债务或盈余所得的累积资金即自有资金融资，并以一定的价格回购公司本身已发行在外的普通股，或将其作为库藏股，或进行注销（郑珺，2009）。它是西方成熟资本市场上重要的金融工具，也是国际资本市场上司空见惯的一种公司行为。而我国股票回购从1992年开始运用，但当时主要都采取协议回购国家股方式完成。2005年颁布的《上市公司回购社会公众股份管理办法》标志我国股票回购步入新的发展阶段。因此，本文主要从股票回购的方式、动因、市场效应及影响因素以及政策建议等方面进行了综述，为我国股票回购理论与实践奠定基础。 二、股票回购的方式 股票回购的方式主要有公开市场回购、要约回购和私下转让。董治国（2010）根据五种不同的划分方式，对股票回购进行了详细地划分。1、按照股票回购的地点不同，分为场内公开收购和场外协议收购两种。2、按照筹资方式，可分为举债回购、现金回购和混合回购。3、按照资产置换范围，划分为出售资产回购股票、利用手持债券和优先股交换公司普通股、债务股权置换。4、按照回购价格的确定方式，可分为固定价格要约回购和荷兰式拍卖回购。5、可转让出售权回购方式。而周莉、卞琳（2003）则将上市公司的股票回购分为三大类：1、按流通性划分，分为非流通股回购和流通股回购，其中非流通股回购包括国有股回购、法人股回购和其他股回购；流通股回购分为A股、B股和H股回购。2、按目的划分，可分为除市交易、发行人标的、稳定股价、减资回购和合并回购，1992年的小豫园并入大豫园就是合并回购的典型案例。3、按筹资方式划分，分为现金回购（申能股份）、债权回购（长春高新）以及资产回购（沪昌特钢）。 三、股票回购的动因 针对股票回购的动因，诸多学者对此有不同的观点，主要把股票回购动因分为一般动因和特殊动因。 （一）一般动因 1、EPS最大化假说。周莉、卞琳（2003）提出股东财富最大化直接表现为每股盈余最大化, 当然, 股东财富的实现不仅仅限于股息的获得, 它还决定于股票升值的资本收益。靳光辉（2009）认为股票回购减少了流通在外的股票数量，提高了市场对每股收益的预期，而预期的提高会带来公司价值的上升。 2、信息假说。该假说源于股份公司管理层和中小股东间的信息不对称。周莉、卞琳（2003）认为所有权和经营权的分离及由此所导致的所有者和经营者之间的信息不对称意味着二级市场上股票价格往往与真实价格相背离。 McNally（1999）提出了一种信号模型，它激励内部股东效用影响的公开市场股票回购。 3、最佳资本结构假说。财务管理的目标在于追求公司价值的最大化或股价最大化。然而, 只有在风险不变的情况下,EPS的增长才会直接导致股价的上升, 实际上经常是随着每股收益的增长风险也在加大, 如果EPS的增长不足以补偿风险增加所需要的报酬, 尽管EPS增加, 股价仍然下降。 4、财务灵活性假说。李栋一(2007)认为股票回购可以使管理者避免向股东持续支付现金股利，保证财务上的灵活性。Grullon,Michaely（2002）发现,与现金股利相比，公司回购股票的比例在提高，两者之间的替代关系不断增强，并且具有较高成长性的公司更愿意通过股票回购支付现金，而规模较大、经营稳定的公司虽然通常不会降低股利支付水平，但通过回购支付现金的比例也在提高。 还有反收购假说、财富转移假说以及管理层激励假说，这些也都是影响股票回购的一般动因。 （二）特殊动因 我国从1992年开始的股票回购，主要以国有股回购为主，国内外很多学者都对股票回购的动机进行了分析，但是结合我国资本市场的具体情况，靳光辉（2009）认为，我国上市公司实施股票回购有三方面的特殊动机：1、规范和优化股权结构，通过降低国有股比例，完善上市公司治理股权过度集中。2、降低上市公司融资成本，提升股票价值。3、增强股改方案的吸引力，服务于股权分置改革。 通过以上的股票回购动机可以看出，国内外回购动机有相同之处，也有其各自的特点。李栋一（2007）通过分析整理52家样本公司的回购公告，发现信号传递假说、财务杠杆假说、自由现金流量假说都适用于我国的回购案例发现优化股权结构，另外上市公司股权分置改革和解决大股东资金占款问题成为更具中国特色的两个动机。 四、股票回购的市场效应及影响因素 （一）股票回购的市场效应 W