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案例4：OS公司自由现金流量预测案例 OS公司是一家分销办公用品和设备的非上市公司，其在1995~1997年的历史数据见下表。据测算，1998~2003年OS公司的销售增长率将平稳下降，分别为10%，8%，7%，5%，4%，3%；销售成本占销售额的比重将稳定在83.33%的水平上；销售和管理费用占销售额的比重将稳定在10%的水平上；营运资金周转期将稳定在57.744天左右；1998~2003年的折旧费预计分别为8百万、8百万、7百万、6百万、6百万和6百万美元，每年资本性支出预计与年折旧额相同。公司所得税税率为40%。 2003年开始公司进入稳定增长期，年增长率为3%。Os公司可以以9%的平均利率借债，政府长期债券回报率为6.06%，市场风险补偿为7%。GES公司是与os公司可比的上市公司，其β值为1.1。Os资产负债率为30%。 历史数据（百万美元） 1995 1996 1997 1.销售额增长率 　 7.70% 14.30% 2.销售成本占销售额的比例 84.10% 84.05% 83.33% 3.销售和管理费用占销售额的比例 10.21% 10.40% 10% 4.营运资本需求占销售额的比例 15.13% 15% 16.04% 5.销售额 390 420 480 例题：百货公司 某百货公司2010年息税前净收益为5.32亿元，资本性支出为3.10亿元，折旧为2.07亿元，销售收入为72.3亿元，营运资本占销售收入的比重为20%，所得税税率为40%，债券利率为7.5%。预期今后5年内收入、息税前净收益、资本性支出、折旧等将以8%的速度高速增长。5年后公司进入稳定增长期，年增长率为5%，资本性支出和折旧互相抵消。 请估算2011~2016年的自由现金流量。 例题3：百货公司 FCF2011=5.32*（1+8%）1*（1-40%）+2.07*（1+8%）1-3.1*（1+8%）1 -72.3*8%*20%=1.18 FCF2012=5.32*（1+8%）2*（1-40%）+2.07*（1+8%）2-3.1*（1+8%）2 -72.3（1+8%） 1 *8%*20%=1.26（或1.27） FCF2013=5.32*（1+8%）3*（1-40%）+2.07*（1+8%）3-3.1*（1+8%）3 -72.3（1+8%） 2 *8%*20%=1.36（或1.37） FCF2014=5.32*（1+8%）4*（1-40%）+2.07*（1+8%）4-3.1*（1+8%）4 -72.3（1+8%） 3 *8%*20%=1.47（或1.48） FCF2015=5.32*（1+8%）5*（1-40%）+2.07*（1+8%）5-3.1*（1+8%）5 -72.3（1+8%） 4 *8%*20%=1.58（或1.60） FCF2016=5.32*（1+8%）5*（1+5%）*（1-40%） -72.3*（1+8%） 5 *5%*20%=3.86 一、企业整体估价 （二）加权平均资本成本的估计 加权平均资本成本（WACC）：以各种资本占全部长期资本的比重为权重，对个别资本成本进行加权平均确定的。 主要的个别资本成本有： 债务资本成本 股权资本成本 债务资本成本的估计 债务资本成本=资金使用费/实际筹资额 忽略筹集费用时，债务资本成本=税前利率*（1-T） 一、企业整体估价 股权资本成本 股利固定增长模型 假定股票的投资收益逐年按固定比例增加，并设增长率为g，股利为D，股票当前市价为P0，筹资费用为F Kc=D1/（P0-F）+g 由于我国资本市场股利支付率低，因而不适合采用！ 资本资产定价模型（CAPM） R=Rf+β（Rm-Rf） Rf：通常用国债利率来估计（短期或中长期国债利率）； Rm：市场组合平均收益率，通常用大样本的市场指数来确定； β：一项资产加入到市场组合中所增加的风险。 通常根据一个公司若干年历史数据用R=α+βRm模型回归确定； 一、企业整体估价 套利定价模型（APM） 套利定价模型假设投资者会利用套利的机会从中获利！如果两个投资组合面临同样的风险但提供了不同的预期收益率，投资者会购买拥有更高的预期收益率的投资组合，并不断调整收益至均衡。从而市场的均衡是由套利达成的，因而其要求的必要报酬率不需要依赖市场投资组合来测算。 主要观点：（1）资本资产的收益率是各种因素综合作用的结果；（2）投资者只有在承担系统风险时才能得到补偿！ R=Rf+∑βi[E(Ri)-Rf] βi——投资项目对由于i要素引起的无法预期的变化的敏感度（β因子） [E(Ri)-Rf]——对i风险因素的风险补偿率 使用障碍：难以找出具体影响预期收益率的各个风险要素。 一、企业整体估价 （三）折现期的确定 进行价值评估时，我们通常采用的预测期是5年。