酿酒行业：白酒股更值得期待－三季度策略与中期业绩预览.pdf

观点聚焦 证券研究报告 2012 年 6 月 27 日 食品饮料 研究部 袁霏阳 乔洋 分析员， SAC 执业证书编号： 分析员， SAC 执业证书编号： 白酒股更值得期待 S0080511030012 S0080512030001 yuanfy@ yang.qiao@ 三季度策略与中期业绩预览 金志耀 分析员， SAC 执业证书编号： S0080511010037 j inzy@ 投资建议 政策宽松预期随信贷利率提前松动而再度喧嚣尘上，CPI 随翘尾因素减弱与猪价反弹预期延迟将拾阶而下，三季度市 场 Beta 上行动力因此充沛，食饮板块情绪面相对偏空，但并非没有机会。食饮股在二季度凭借防御属性跑赢大盘的基 础上，三季度能否继续跑赢取决于中期业绩是否给力，有无来自销售和利润率等方面的超预期因素出现，以及市场对 于白酒板块过度谨慎的预期有无修复可能。相对而言，三季度白酒股更值得期待，理由在于：1 ）业绩靠垫助力短期盈 利递送无忧；2 ）估值安全边际更高；3 ）白酒股投资逻辑相对更顺应政策宽松取向，故有望借力市场Beta 上行。稳健 组合推荐贵州茅台、洋河股份、山西汾酒、古井贡 A 、金种子。受到估值高、业绩难超预期以及近期频频曝光的食品 安全事故等的影响，三季度快消股难聚板块效应，建立在估值安全边际基础之上的盈利(增幅)改善趋势因此成为挖掘 零星个股机会的方向，稳健组合包括张裕 A 、涪陵榨菜、贝因美、燕京啤酒。 理由 白酒股坐拥业绩之实与政策宽松取向双惠：凭借渠道扁平与经销商逐利、殷实的预收款靠垫以及部分品牌去年提价效 应惯性影响等因素，一线白酒安度短期市场压力、递送饱满账面业绩的能力甚至可一路延续至年底，二三线白酒龙头 受益于相应细分市场快速成长的逻辑与事实都没有发生改变，高基数带来的增速递减与过度收敛的估值水平相比亦显 示出足够的安全边际，再加上政策宽松预期无疑会使白酒板块（特别是一线白酒）消费与生存环境趋于好转，故我们 对三季度白酒股相对表现保持乐观，并相信白酒股更可能引领食饮板块于三季度继续录得相对大盘的正向收益。业绩 预览结果显示，中金正式覆盖的 11 只白酒股二季度盈利平均增幅 43 ％（剔除酒鬼酒、沱牌舍得），较一季度47 ％虽略 有放缓，但却遥遥领先 A 股市场平均。11 只白酒股全年盈利增幅预计可达 49 ％，当前平均市盈率估值22.3 倍，P/EG 均值(以当前市盈率估值除以未来两年盈利年均增幅所得)0.73 ，显示出良好盈利增长势头与足够估值安全边际。11 只 个股中，预计二季度销售和盈利增幅有望延续甚至超越一季度表现的有山西汾酒、古井贡 A 、金种子，预计下半年销 售和盈利可维持甚至超越上半年增速的有贵州茅台、山西汾酒、古井贡 A 、金种子、伊力特，全年盈利预测高于当前 市场一致预期的有贵州茅台、洋河股份、酒鬼酒、沱牌舍得，基于 2012 年市盈率和 2013-2014 盈利复合增长率预期之 下的 P/EG 估值不足 0.8 倍的依次为泸州老窖、洋河股份、贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡 A 、金种子，当前股 价下预期 2012-2013 年累计分红收益率高于 5 ％的有泸州老窖、贵州茅台。其中，更为稳健的个股组合我们推荐贵州 茅台、洋河股份、山西汾酒、古井贡A 、金种子，他们拥有的共同特征是：1 ）年内业绩景气度为市场认可，表现为二 季度乃至下半年销售和盈利增幅环比不减甚至向上；2 ）今明两年盈利至少不会低于当前市场一致预期；3 ）P/EG 估值 不足 0.8 倍处在板块领先地位，而且当前市盈率绝对估值不超过 25 倍。 快消股难聚板块效应，个股挖掘紧贴估值安全边际与盈利(增幅)改善预期：中金正式覆盖的 17 只快消类个股 2012 年 平均市盈率 30.4 倍，低于 25 倍的只有燕京啤酒、张裕 A 、贝因美、伊利股份、涪陵榨菜、青岛啤酒，基于2012 年市 盈率和 2013-2014 盈利复合增长率预期之下的 P/EG 估值不高于 1.2 倍的有 7 家，分别是张裕A 、燕京啤酒、伊利股份、 贝因美、涪陵榨菜、黑牛股份、克明面业，但均高于 1.0 倍，当前股价下