第12章效率市场.pptVIP

附錄 禁止炒作股票及內線交易之規定 一、股票之炒作及操縱 上市有價證券之禁止行為 第十二章 效率市場 第一節 效率市場假說 第二節 弱式效率市場假說之實證研究 第三節 半強式效率市場假說之實證研究 第四節 強式效率市場假說之實證研究 第五節 結論與摘要 第一節 效率市場假說 1. 效率市場之意義 ◎「效率市場假說 (EMH)」係指資本市場的所有資訊已反應 於價格上，因此投資人所收集的資訊並不能獲得超額利 潤。 ◎ 法瑪 (Fama) 定義在效率市場下，投資活動應該是一種「公平遊戲 (Fair Game)」，定義時間 t+1 的實際價格與期望價格 (在時間 t 時對下一期的期望) 之間的差為： 其中 pj,t+1 為時間 t +1 證券 j 的價格， E 為數學期望值， ft 為時間 t 所有的資訊。 在「公平遊戲」之下，效率市場應具有下列條件： 其中 Xj,t+1 為時間 t 至 t+1 的實際平均價差 (1)弱式效率市場 (Weak Form Efficient Market)： 過去的價格變化、交易量及其他的資訊已充分地反應於價格 上；因此，使用過去的資料來分析目前的市場狀況，並無法 獲取超額利潤。 (2)半強式效率市場 (Semi-strong Form Efficient Market)： 過去及目前所有大眾皆知的資訊 (包括價格變化、交易量及 其他資訊) 已充分地反應於價格上；因此，使用大眾皆知的 資料來分析目前的市場狀況，並無法獲得超額利潤。 2. 效率市場之型態 (3) 強式效率市場 (Strong Form Efficient Market)： 過去及目前所有大眾或私有的資訊已充分地反應於價 格上；因此，無論使用大眾皆知或私有的資訊，皆無 法預測市場 的情況。 不同型態效率市場假說的資訊 第二節 弱式效率市場假說之實證研究 1. 報酬率的統計性質 (1) 連檢定 (Runs Test) ◎ 如果報酬率隨時間獨立，應該有時正有時負，可以使 用「連檢定 (Runs Test)」來測試是否隨機；實證結果 來看，股價報酬出現正值後，會有再出現正值的傾 向；而出現負值後，也傾向於再出現負值，表示股價 報酬率並非完全隨機。 ◎ 如果報酬率隨時間獨立，則「自我相關係數 (Serial correlation or Autocorrelation Coefficient)」應該不顯著，第一階自我相關係數： (2) 報酬率的自我相關 (Autocorrelation of Stock Returns) ◎ 學術界對股價報酬率自我相關的研究如下： ? 法瑪及法蘭趣 (Fama and French, 1988) 發現在長期 中(3~5 年)，股票報酬率具有顯著的負自我相關，代 表利用過去的報酬率，可以預測目前部份的報酬率 (25%~45%)，並不符合「弱式效率市場假說」。 ? 傑格地許 (Jagadeesh, 1990) 發現美國股市中，股票每 個月的報酬率具有兩種顯著的自我相關： ? 報酬率第 1 階自我相關係數為負，這代表如果上一個 月的報酬率為正，這一個月的報酬率就有傾向為負； ? 報酬率第 12 階自我相關係數為正，這代表如果一年 前某個月的報酬率為正，這一個月的報酬率就有傾向 為正。 以自我相關迴歸式預測之投資組合超額報酬率 上述的發現並不符合報酬率為「隨機漫步模式」，間接反駁了「弱式效率市場假說」。 (3) 報酬率的交叉相關 (Cross-correlation of Stock Returns) ◎「交叉相關係數 (Cross Correlation Function)」可衡量不同 變數在不同時間的相關性，下列摘要一些學術界對股價 報酬率「交叉相關」的研究： ? 法瑪及法蘭趣 (Fama and French, 1988) 發現在長期 中，股利率 (Dividend Yield，每股現金股利/股價) 具 有預測股票報酬率的能力，這個發現並不符合弱式效 率市場假說。 ?羅氏及麥金利 (Lo and MacKinley, 1988) 將 196