企业价值预估第三章.ppt

第三章 企业价值评估的收益法 本节主要内容框架 重点分析 第一节 收益法的基本原理 一、收益法的思路和公式 收益法的思路 《指导意见》将收益法定义为“是通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路”。　从本质上说，收益法是建立在资金具有时间价值的观念之上的，它以企业的预期收益能力为导向求取评估对象的价值。 基本公式 式中： V —— 资产的价值 n —— 资产延续的时期 r —— 折现率 CF t —— 资产在 t 时刻产生的现金流 企业价值评估的两种思路 1、将企业价值等同于股东权益的价值，即对公司的股权资本进行估价 （某些资料会称其为“权益法”） 使用股权资本成本对各期的股权现金流进行折现 股权现金流——扣除公司各项费用、支付利息和本金以及纳税后的剩余现金流 2、企业价值包括股东权益、债权、优先股价值，即评估的是整个企业的价值 （某些资料会称其为“实体法”） 使用该企业加权平均资本成本对企业预期现金流进行贴现 企业预期现金流 —— 扣除所有营业费用和息前纳税额的剩余现金流 现金流的估计 根据两种评估思路： 股权自由现金流(FCFE) ( free cash flow of equity ) 企业自由现金流(FCFF) ( free cash flow of firm ) 正确估计现金流是合理评估企业价值的前提条件 比较两种自由现金流 股权自由现金流会受企业债务比率影响，企业应在保持一定现金流前提下，合理安排融资结构 企业自由现金流是偿还债务之前的现金流，不受企业负债比率影响。 （但负债比率必然会影响企业价值，因为会影响债务成本，从而影响加权平均资本成本） 二、收益法的基本前提 （一）收益法更适合企业价值评估。 必要的前提：具有持续的盈利能力 （二）四个核心问题 核心问题 三、收益法的基本模型 （一）股利现金流量模型 （二）股权现金流量模型 （三）实体现金流量模型 （一）股利现金流量模型 一般模型 投资者购买股票，通常期望获得两种现金流；持有股票期间的红利和持有股票期末的预期投资股票价格。由于持有期期末股票的预期价格是由股票未来红利决定的，所以股票当前价值应等于无限期红利的现值： 股票每股价值P0= ∑Dt/(1+r)t t从1至无穷大。 其中： Dt=每股预期红利 r=股票的要求收益率 股利现金流量模型的简化 1、零增长股利现金流量模型 D1= D2= D3=….. P0= D1/r 2、稳定（Gordon）增长股利现金流量模型 Dn+1= Dn*(1+g) P0= D1/(r-g) 3、阶段增长股利现金流量模型 3、阶段增长股利现金流量模型 股票的价值=超常增长阶段股票红利的现值+期末股票价格的现值 P0=ΣDt/(1+r)t + Pn/(1+r)n 其中: Pn = Dn+1/(rn-gn) 在超常增长率(g)小于折现率r的情况下,这一公式可简化如下: ? P0 = D0(1+g)[1-(1+g)n/(1+r)n]/(r-g) + Dn+1/[(rn-gn)(1+r)n] 稳定（Gordon）增长模型 两阶段红利贴现模型的限制条件 两阶段红利贴现模型存在三个问题: 第一个问题是如何确定超常增长阶段的长度。 第二个问题在它假设初始阶段的超常增长率很高，而在此阶段结束时的一夜之间就变成较低的稳定增长率。 第三个问题：由于在两阶段模型中最终计算出的价值的一个重要组分部分是超常增长阶段的期末价格，而它又是根据Gordon增长模型计算得出的，所以最终价值对稳定增长阶段的增长率十分敏感。对此阶段增长率的过高或过低预测将可能导致估价结果产生严重的误差。 （二）股权现金流量模型 （FCFE）  (二）股权现金流量模型（FCFE） 上述红利贴现模型主要应用在股票估价的理论分析上， 真正用它来为股票定价实际上是很难操作的。崇尚红利的投资者认为： “种桃树的目的是为了后续每年获得鲜桃