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现金持有动机与公司投资行为分析 编辑。　　不同治理结构对经理人自利行为的影响不同，现金持有决策也各不相同。股权分散时，普通股东并没有足够的积极性去监督经理人行为，公司会持有过量的现金。相反，股权集中型公司相对于股权分散型公司具有较高的盈利能力和 市场 表现，公司控股股东有足够的激励去收集信息并有效监督经营者，避免了股权高度分散下的搭便车行为。因此，拥有大股东的企业外部 融资 的 成本 较低，意味着不需要持有更高水平的现金。Guneyetal对日本、法国、德国、英国4个国家的3989家公司进行混和横截面回归，证实股权集中度与现金持有负相关。现金持有量还受到 投资 者 法律 保护程度的影响。提高投资者的法律保护是加强公司治理的一种有效方式，投资者法律保护程度越高，股东与债权人等外部投资者监督与约束经营者的权利就越能得到保障，因而，越能有效约束经营者的代理人问题，相应地，企业持有的现金也就越低。Dittmaretal以来自45个国家的11591家公司为样本实证研究了股东保护与企业现金持有量之间的关系，研究发现：股东保护较弱的国家，企业持有的现金量较高。张人骥、刘春江以XX年的 上市公司 为样本，证实股东保护是现金持有的重要影响因素，二者呈负相关关系。　　　　二、不同现金持有动机下现金持有对投资行为的影响分析　　　　公司现金持有的交易成本动机和 预防 性动机是以“最大化股东价值”为目标。实际上，在所有权与经营权分离的现代企业制度下，股东、经理人之间存在严重的利益冲突。经理人的行为并不是追求“股东利益最大化”而是追求“私人利益最大化”。公司实际现金持有量与预计量存在偏差，并没持有使股东价值最大化的现金量。那么，在不同的现金持有动机下，现金持有对公司投资行为的影响如何呢?　　Myers和Majluf的融资顺序理论认为，经理人拥有公司资产价值的信息，而外部投资者却不能准确判断该信息，因此公司股票可能被错误的低估。公司如果没有充足的现金储备，现金流量不足以满足公司盈利性项目的投资需要，公司可能会被迫放弃有利的投资，造成投资不足的问题；相反，公司持有大量现金则有利于公司的投资。交易成本动机和预防动机正是基于该理论的最大化股东价值的假设，也即从公司的交易成本动机和预防性动机来看，现金持有量不足时，公司为了避免较高的外部融资成本会放弃较好的投资机会，造成投资不足的问题；而持有过量现金则能避免投资不足的问题。这些都是基于最大化公司价值的假设，但是究竟有多少公司能够做到这一点?Opleretal证实现金持有过量公司投资增长速度低于现金持有不足公司投资下跌速度，现金持有过量公司主要将超额现金用于掩饰损失，而不是用于新项目投资。这表明公司现金持有的预防性动机特别强烈。但是，从Jensen的代理成本观点和Jensen和Meckling的自由现金流量理论来看，公司经理人基于自身利益的考虑会持有更多的现金，当 管理 者手中拥有大量可处置的自由现金流时，他们更可能倾向于对净现值为负的项目进行过度投资，这些行为是以牺牲股东利益为代价或消费更多的额外津贴来增加私人利益。Harford证实现金充裕的公司比其他公司更可能发生价值递减的购并行为，这主要反映在购并宣告引起的股价下跌和购并后公司的营运业绩的下滑。许海运用Opleretal一文的研究方法，发现沪市上市公司的大量超额现金使用集中且滞后，现金使用效率可能存在问题。张凤以1998—XX年连续4年以上有资料的沪深股市的上市公司为样本，通过实证分析发现：中国上市公司现金持有过量公司与不足公司对比，更关注长期投资及固定资产投资，投资行为以及超额现金持有量影响下的投资行为低效，支持Jensen的自由现金流理论；也说明现金持有过量公司的投资行为反映经理人或控股股东的自利动机，现金持有不足公司投资行为更符合交易动机和预防动机的预期。　　　　三、 总结 与展望　　　　综观现有研究，对现金持有动机以及现金持有量对投资行为的影响，尚无统一定论，而且，既存研究还存在以下不足：　　1．对现金持有动机的研究，大多从对公司业绩的影响进行反向推理，却很少将其进行正向实证研究。比如从理论上讲，股权越分散、股东保护越弱，经理人自利动机可能越强，现金持有越多。虽然可以用一些简单指标证实这种现象，却并不能说明公司经理人就一定有自利动机，必须进一步对现金的使用以及公司业绩的异常现象做相应的证实。　　2．现金持有对公司投资行为的影响，从实证方面进行研究的文献相对缺乏。有必要研究现金持有对投资及相应投资效率的影响，论证现金持有在投资行为上的表现体现哪个动机，代表谁的利益。　　目前对现金持有动机以及在不同动机的作用下现金持有对公司投资行为的影响等的研究之所以没有统一定论且相关研究也存在诸多不足，主要是忽略了“制度背景”的作用。在不同制