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!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!中期票据与企业债市场流动性的对比分析孙玥璠 1，3，李富强 2，苏峻 !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!! 中期票据与企业债市场流动性的对比分析 孙玥璠 1，3，李富强 2，苏 峻 3，4 （1 北京大学光华管理学院 ， 北京 100871；2 中国银行间市场 交易商协会 ， 北京 100800； 3 北京工商大学 ， 北京 100037；4 香港中文大学商学院 ， 香港 ） 摘要： 流动性越高，金融产品的价格就会更加市场化。 本文通过考察中期票据的流动性，验证中期票据比以 往的相似融资工具——企业债更加适合市场 的需求 ，进而对中期票据和企业债两种融资 工具在发行制度和理念 上进行对比分析，得出了中期票据在制度上更加适应市场化需求的原因 ，并提出相关政策建议。 关键词： 中期票据 ；市场流动性 ；企业债 ；国债 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 文章编号：1006－1428(2011)05-0087-06 Abstract: The pricing of financial product becomes more market -based as the market liquidity improves. The article examines the liquidity of medium term note to verify that medium term note can better cater to the market de- mand than similar financing instrument-corporate bond. Furthermore, it conducts comparative analysis of the issuing system and ideas between medium term note and corporate bond, concludes the systemic causes that lead to the pop- ularity of medium term note, and gives out policy suggestions. Key words: Medium Term Note; Market Liquidity; Corporate Bond; T-Bond 一、中期票据简介 2008 年 4 月，中国人民银行发布了《银行间债券 市场非金融企业债务融资工具管理办法》， 随后作为 发行注册的负责单位，中国银行间市场交易商协会发 布了《银行间债券市场中期票据业务指引》和《银行间 债券市场非金融企业债务融资工具注册规则》等七项 自律规则。 同时，铁道部等七家大型央企获批总额度 高达 1190 亿元的发行注册， 并开始实施首期发行工 作。 这些重大举措标志着中国银行间债券市场中期票 据业务的正式开启，它结束了企业中期直接债务融资 工具长期缺失的局面，对于企业融资及中国资本市场 的发展具有深远的意义。 世界上最早的中期票据可以追溯到 1972 年，通 用汽车承兑公司首次发行了期限不超过 5 年的债务 工具，以优化其资产负债管理。 由于其期限介于商业 票据和公司债券之间， 因而被形象地称作 “中期票 据”。 近 30 年来，随着中期票据市场的发展，中期票 据已成为美国公司债券的主要品种，1993 年 中期票 据占美国公司债券的比例为 21.63%, 2005 年该比例 逐渐上升至 39.48%， 目前美国公司债务市场已经形 成了商业票据、 中期票据和公司债券三足鼎立的态 势 （俞波，2008）。 欧洲中期票据 (European Medium Term Notes，EuroMTNs 或 EMTNs ) 市场起步较晚，最 早的出现于 1986 年，但发展速度毫不逊色。欧洲中期 收稿日期：2010-12-13 作者简介：孙玥璠，女，北京工商大学商学院讲师，北京大学光华管理学院博士后，博士，美国加州大学欧文分校访问学者； 李富强，男，硕士，现供职于中国银行间市场交易商协会市场创新部； 苏峻，女，北京工商大学商学院讲师，香港中文大学商学院博士。 87 !!!! !!!! 图 1 同期中期票据与企业债累积发行量对比 《上 海 金 融 》2011 年 第 图 1 同期中期票据与企业债累积发行量对比 《上 海 金 融 》2011 年 第 5 期 票据余额在 1993 年全年的发行额约是 680 亿美元， 到 1999 年增长至 7500 亿美元，