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定价制度的国际比较 新股定价包括估值定价和发行定价两个阶段，估值定价主要是对发行公司的价值评估，通过对公司的纵向业绩分析和横向对比分析来进行估算，作为投资者做出认购决策的依据。发行定价是根据投资需求，由主承销商和发行人协商确定发行价格。 一、估值定价的比较 表1：公司价值评估理论与方法 价值评估基本方法 价值评估基本理论 价值评估具体方法 基于资产的估值方法 资产替代理论 账面价值法 现值估价方法 企业内在价值理论 股利折现模型 自由现金流折现模型 剩余收益折现模型 可比公司法 有效市场理论 市盈率倍数法 市净率倍数法 销售收入倍数法 实物期权估价法 金融期权理论 期权定价法 经济附加值估值法 剩余收益理论 经济附加值模型 　 1.基于资产的估值方法 评估一个企业最简单直接的方法是以会计报表为起点，在遵循历史成本和权责发生制的基础上进行。因为会计报表的编制是以历史成本为基础进行计量，体现了客观性和谨慎性原则，可减少评估中人为作假的可能，对于评估结果的使用者来说，也可以更放心。 基于资产的价值评估具有以下两个特点：第一，认为账面价值是对价值的最佳估计。第二，账面价值倾向于对资产的低估而不是高估。在不同的发展阶段，企业价值表现为不同的形式：当企业处于生存期时，应该采用基于资产的评估方法来评估其价值。而当企业持续经营且处于良性循环状况时，利用账面价值法将低估企业价值，因此应该采用其它的方法。 2.现值估价方法 现值评估法是投资估价中运用最多的方法之一，它是以内在价值理论为理论基础，核心是通过对折现率和未来收益的估计得到企业价值。根据未来收益的不同，常见的现值估价模型有股利折现模型、自由现金流折现模型、剩余收益折现模型。 3.可比公司法 可比公司法的理论基础是有效市场假设。其优点是简单、易于使用，尤其是当可比公司比较多，特别是在可比公司股票信息具有有效性时。缺点是可比公司的选择带有主观性，容易受人为因素的影响。 4.实物期权估价法 期权定价法比折现现金流量法的优越之处在于它能明显地反映灵活性的价值。但期权定价模型比较复杂，不易为实践接受。 5.经济附加值模型 为了解决分权化背景下企业业绩评价问题，美国的Stern Stewart公司将剩余收益改造为经济增加值（EVA）。EVA衡量的是企业（或企业的业务部门）资本收益与资本成本之间的差额。 6.各种估值方法的适用性 对于基于资产的估值方法，适用于企业创造的价值只能勉强弥补所消耗的资产价值，不适用我国股票市场。 对于现值估价方法，理论上讲是新股发行定价方法中较为科学的，但在实务操作中存在着相当大的困难，只有一些收入相当稳定，未来变化不大的行业，如能源、电力、交通运输等公用事业部门，采用现值估价方法进行新股定价相对较为科学。 对于可比公司分析法，从理论上讲，只有当两家企业面临相同的风险、能在未来产生相同的现金流量时，他们才真正具有可比性。这就需要对它们未来面临风险和现金流量进行估计，而这又是相当复杂的，从而将丧失其操作简便的优点。 企业在经营中面临越来越多的不确定性和风险，也面临大量的投资机会和发展机会，期权估价法对企业价值评估提供了一种新思路。但从我国现状来看，应用期权法的数据欠缺，评估人员专业能力不高，还不具备期权法的应用条件。 对于经济附加值估值法，EVA的战略观点是事后的，忽略了对未来财务业绩驱动因素的计量和评价。而且EVA只能用于有限范围的企业，而不适用于金融、风险投资公司、扩张型公司、资源公司等。 因此，由于缺乏适合我国国情的价格估算理论和方法，导致了一级市场定价机制维持低效运转状态。即使在核准制实施后的相当长一段时间内，仍未能按照市场化的方式进行有效的探索和改进。 二、发行定价的比较 从世界范围内来看，各国股票首次公开发行的发售机制主要有以下几种：累计订单询价机制、固定价格机制以及拍卖机制等。固定价格机制（具体又可根据发行银行有无分配权进行）主要是英国及其以前的殖民地国家和地区如印度、新加坡、香港等所采用，此外许多欧洲国家如德国、意大利、比利时等国也采用这一机制来发售其首次公开发行的股票，而累计订单询价机制则主要为美国所采用，采用拍卖机制的代表国家为法国、以色列等。其中一些国家的股票发售机制在不断地发生着变化，如日本；而有些国家则同时采用其中的几种发售机制。 尽管各国首次公开发行股票的发售机制不尽相同，但从国外学术界的研究来看主要集中于对固定价格机制和累计订单询价机制的分析，其中拍卖机制介于累计订单询价机制和固定价格机制之间。 表2：股票的发行定价机制比较 机制 发行价格决定机制 发行数量决定机制 累计订单询价机制 信息收集后确定 信息收集后确定（通常承销商还可以行使