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一家内在价值严重被低估且受益于合同能源管理政策的制冷行业的龙头公司 ——大冷股份分析报告 大冷股份是一家受益于合同能源管理政策的制冷行业的龙头公司。以可预见的每股净资产和当前的每股市价为基数确认市净率为1.17；以09年的业绩为基础同时假设公司10年业绩不增长但扣除09年引起业绩异常变动的因素为前提预估每股收益，并以当前每股市价为基数确认的市盈率为20.64。我们认为：公司的内在价值明显被低估，同时公司投资亮点很多。 持有上市公司及拟上市公司金融股权账面价值与市场估值对比 被投资单位名称 持股比例 初始投资 减值准备 账面净值 市值 调整金额 国泰君安投资管理公司ⅰ 0.22% 3,057,316.00 2,688,605.91 368,710.09 45,859,740.00 45,491,029.91 国泰君安证券ⅰ 0.64% 30,098,895.00 1,582,164.89 28,516,730.11 451,483,425.00 422,966,694.89 新太科技（600728）ⅱ 1.40% 3,000,000.00 3,000,000.00 0.00 55,656,000.00 55,656,000.00 合计 　 38,463,903.31 　 51,255,840.20 575,369,565.00 524,113,724.80 备注ⅰ：2010年04月09日，航天机电以每股溢价15倍将持有国泰君安的股权出售给光大资本投资公司。故本次对大冷股份持有国泰 备注ⅱ：按照截止2010年4月30日，考虑实际出售时存在的不确定因素，对持有新太科技 备注ⅲ：账面净值=初始投资-减值准备，调整金额=市值-账面净值。 按照会计准则规定：大冷股份对上述公司的投资采用成本法核算，即按初始投资额记账。若按上述公司对应的市值计算，大冷股份应调增归属母公司所有者权益524,113,724.80元。截止2010年3月31日，财务报告披露的归属于母公司所有者权益是1,706,929,467.62元，调增比例为30.71%。 二、截止2010年3月31日，其他非流动负债－递延收益——75,493,945.14万元为收到的政府补贴，按照会计准则规定：相关补助先确认为负债，以后年度再确认为补贴收入。事实上该款项已属于股东的权益，假定按25％扣税，则应调增归属于母公司所有者权益56,620,458.86元，调增比例为3.32%。主要政策性补助明细如下： 项目 金额 高效热泵及其配套系统补助 7,214,899.00 子公司搬迁补助 52,358,003.00 远洋渔业捕捞设备补助 1,769,538.14 大容量冷海水预冷项目 8,710,000.00 三、从上述政策性补助(高效热泵及其配套系统补助和大容量冷海水预冷项目)可以看出，大冷股份可能成为合同能源管理新政的直接受益者，随着相关政策进一步出台，大冷股份除将可能获得更多政策性补助或税收优惠外，还可能会受益政策的支持下相关业务领域得到飞跃增长。据大冷股份董秘介绍：早在几年前曾有券商对大容量冷海水预冷项目的市场前景出具过非常乐观的调研报告，但市场推广往往需要一个过程，目前该项目实现的收入对大冷股份总营业收入的贡献很小。从大冷股份历年的公告的财务信息看：政府是在09年度首次对该项目给予大冷股份政策性补助。这预示着该项目的推动开始得到了政府支持。 （可进一步了解该项目的市场需求情况和客户群体） 四、大冷股份位处辽宁省大连市沙河口区西南路888号（如下图所示），据公司证券事务代表人介绍：按照大连市城市规划等相关政策要求，目前公司附近有些工业企业已经搬迁。若大冷股份亦要求强制性搬迁，考虑大冷股份所处位置的优势，按照每亩500万元计算，大冷股份与当地政策采用七三分配拍卖土地所得，则归属大冷股份股东的权益将增加8.40亿元，调增比例为49.21%。此外，还可能获得政府另行划拨土地和新建厂房等补偿。 五、大冷股份与烟台冰轮同属2000年以前上市的从事制冷设备制造和销售的上市公司，两家公司充分竞争且市场透明度极高。从两家公司披露的财务信息可以看出：上市公司主营业务毛利率很低对合并报表贡献的净利润所占比重也非常低。考虑上市公司主营业务竞争激烈，大冷股份执行了独特的经营模式，一方面立足继续稳固主业市场份额；另一方面，积极与国际上知名品牌合作拓展制冷行业的细分行业。大冷股份对细分行业的拓展主要采取与国际知名公司（日本三洋、香港大洋、美国冷王）共同出资设立联营公司。截止2009年12月31日，公司共有18家联营公司，09年度实现投资收益69,875,087.1元，对合并报表净利润的贡献比重为88.86%。据公司证券事务代表人介绍，大冷股份与其他公司共同出资设立的联营公司，出资比例虽然低于50