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韩国国债期现货市场研究报告 摘 要 韩国债券市场自韩国建国以来不断发展，政府对其从最初的种种管制到对外开放，使得韩国债券市场在近年来尤其是1997年亚洲金融风暴之后发展迅速，已成为亚洲第三大债券市场，仅次于日本和中国。因此，我们就韩国财政政策、利率市场化、期现货市场情况、做市商制度等方面进行分析，如何在现货市场基础薄弱的基础上发展国债期货，期望在韩国债券市场发展历程的得失成败中有所启示。 一、利率市场化对韩国国债市场的影响 从80年代到90年代中叶，韩国一直在探讨财政政策和货币政策对债券市场影响的问题，集中体现在开放利率和开放资本账户上。人们对这一问题作了一系列的审议和分析并提出了各种方案。韩国政府认识到难以与全球走向自由化和开放市场的趋势逆流而行，因此围绕开放利率和资本帐户这两个主题主导了韩国的金融改革，也拉开了韩国国债市场蓬勃发展的序幕。这两项改革动议的背景和时间有所不同对国债期货市场的影响也不尽相同，但最终改革还是取得了一定的成果。 韩国利率市场化进程从上个世纪80年代开始，1988年首次大规模开放利率，但是以失败告终。1991年后再次逐步开放利率，当年开放了对市场影响不大的短期贷款和可转让存款产品的利率。接下来，根据1993年采取的第二阶段措施，韩国政府大幅度放开了贷款利率，并取消对发行债券利率规定的所有限制。之后，根据1994至1995年采取的第三阶段措施和1997年采取的第四阶段的部分措施，当局开放了大部分存款利率。谨此，除活期存款以外，韩国放开了所有贷款和存款利率。 韩国国债期货是在利率基本完全实现市场化后推出的，总体来看，韩国的国债期货市场的发展相当成功。韩国于1999年9月推出韩国3年期国债（KTB）期货，2002年5月推出KTB利率期货期权，2003年8月，上市5年期韩国国债期货。2008年2月推出10年期国债期货。短短的5年间，韩国的国债期货与期权日交易量就从1999年的30万张，跃升到2005年1122万张。在韩国的利率衍生品当中，3年期国债期货已经成为全球国债期货和期权市场上最为活跃的金融期货品种之一。 二、韩国国债现货市场 韩国债券发行市场由金融监督院（Financial Supervisory Service, FSS）管理。截止2007年底，韩国国内债券余额为873万亿韩元，为亚洲地区第三大债券市场。以余额计，排名前三的分别为国债、金融债和货币稳定债。其中，韩国国债规模为274万亿韩元，占市场份额的31.4%。金融债余额为225万亿韩元，占25.7%，货币稳定债为150万亿韩元，占17.2%。公司债的规模位列第四，市场余额为75万亿韩元，占8.6%。 韩国的二级市场可以分为两部分：韩国证券交易所（KSE）和柜台交易市场（OTC）。2001年OTC的交易占了债券交易的99%。近年来，由于政府极力推广证券交易所交易，大量的政府债券在交易所上市，OTC债券交易方式的比重在下降，2006年的OTC的额交易占比降到了82.2%，但仍处于重要地位。 三、韩国国债期货市场 总体来看，韩国的国债期货市场的发展相当成功。韩国于1999年9月推出韩国3年期国债（KTB）期货，2002年5月推出KTB利率期货期权，2003年8月，上市5年期韩国国债期货。2008年2月推出10年期国债期货。短短的5年间，韩国的国债期货与期权日交易量就从1999年的30万张，跃升到2005年1122万张。在韩国的利率衍生品当中，3年期国债期货已经成为全球国债期货和期权市场上最为活跃的金融期货品种之一。2007年，韩国3年期国债期货成交量达到1271万手。 四、韩国国债做市场制度 韩国国债市场的做市场制度在债市发展的历程中扮演了很重要的角色，早期主要是企业债、金融债和其他特别部门债的做市商市场，1994年7月开始债券市场自由化改革。1996年加入经合组织（OECD）后，市场开放的步伐加快。亚洲金融危机后，韩国决定大力发展债券市场，并认为国债市场是债券市场发展的基石。1998年后国债大规模发行，“政府债券市场发展综合规划”出台。1999年，“政府债券市场发展进程及促进措施”推出，国债做市商制度的引入，包括国债承销商制度和做市商内部市场等，奠定了双边报价的做市商市场和集中拍卖的国债市场并存的基本格局。 五、启示 （一）利率市场化和财政政策的启示 利率市场化的启示。首先，开放利率改变的仅仅是硬件，金融机构可能努力解读当局的真正意图，而不是去自主决定利率。第二，迅速开放利率存在失败的风险。第三，许多人谈到开放利率的先决条件问题，例如，宏观经济的稳定、公司企业和金融机构财务健康等。但是，基本上不可能在满足这些先决条件后才推动开放利率。 资本账户开放的启示。第一，金融危机不一定是投机行为或热钱不正常运动的结果。第二，外国直接投资是很重要的。就各种