发行公司的违约风险对员工认股权价值的影响( 37).pptVIP

發行公司的違約風險對員工認股權價值的影響 Agenda 研究動機與目的 文獻探討 違約風險[Merton, 1976] 員工認股權的評價[Ingersoll, 2002] 總風險的誘因效果[Defuso, Johnson, and Zorn, 1990] 系統性風險的誘因效果[Meulbroek, 2001] 研究方法 based on Ingersoll 研究結果 評價公式 敏感度分析 結論 後續研究 研究動機與目的(1/2) 員工認股權可使員工和企業一同分享未來獲利的前景，早為美英法等國企業界普遍提供吸引且留住人才的制度 證期會於民國93年4月1日指出，美國財務會計準則委員會(FASB)提案將員工認股權列為成本支出，一旦實施，我國將跟進 中小企業資金欠缺，可透過員工認股權來吸引留住人才。但其違約風險遠大於大企業，故於評價時需考量此重要因子 研究動機與目的(2/2) 在考量違約風險、員工風險趨避程度、限制持股比例的條件下，希望能提供一套評價公式，得到認股權的主觀價值與市場價值 當公司以認股權市價做為成本列帳，將低估每股盈餘，壓抑股價；以主觀價值做為成本列帳，將高估每股盈餘，激勵股價 公司可依照本身需求，利用本文的評價方式，選擇其一來做課稅基礎 文獻回顧(1/11) 違約風險[Merton, 1976] 提出股價變動可分為兩個層面，其一為受經濟展望的影響而導致的常態振動；另外為受消息面的影響，而導致異常振動 常態性振動以連續性的標準幾何布朗運動(geometric Brownian motion)來捕捉；異常振動以不連續性的跳躍過程(jump process)來捕捉 文獻回顧(2/11) 股價報酬率變化過程: α為股票的瞬間預期報酬率 σ2為沒有重大事件到達的條件下報酬率的瞬間變異數 dZ為Wiener process dq為Compound Poisson process (含jump size和jump frequency) dq=(Y-1)dq’,dq’～ P(λdt),dZ與dq獨立 k=E[Y-1] 文獻回顧(3/11) 假設CAPM成立下,買權的價格F(S,τ)需滿足： 買權價格為： W(．)為B-S公式, 文獻回顧(4/11) 若公司有正的機率會完全破產，使股價降為0， 對應此情形下: 此時買權價格為： 在相同條件下，其價值會比不會破產公司來的 高 文獻回顧(5/11) 員工認股權的評價[Ingersoll, 2002] 員工的財富配置： 退休前 退休期間 文獻回顧(6/11) 兩風險性資產的擴散過程為： 研究方法： 極大化員工的效用，解出員工最適投資組合與消費 推導出邊際效用的擴散過程 利用Lucas(1978)理性預期均衡價格的理論，將期末報酬以邊際替代率折現即可得員工認股權所滿足的PDE 進一步地解出認股權價格。 文獻回顧(7/11) 評價公式： 退休前(即主觀價值) 退休期間(即市場價值) 員工認股權的主觀價值低於市場價值 文獻回顧(8/11) 總風險的誘因效果[Defuso, Johnson, and Zorn, 1990] 觀察公司的隱含波動性與股價報酬率發現，公司給予員工認股權之後，兩者都有提高的趨勢 故授予高階經理人員工認股權會導致其從事高風險的投資計畫，藉由股票的波動性來提高員工認股權的價值 文獻回顧(9/11) 系統性風險的誘因效果[Meulbroek, 2001] 因員工無法透過分散投資去除公司特有風險，故要求較高的報酬率來補償，導致主觀價值較市場價值低 忽略員工的風險偏好程度下，利用Sharpe ratio 方法與[Merton, 1992]，導出員工認股權的價值。因為忽略員工風險性偏好的問題，故有高估的缺點 文獻回顧(10/11) 員工認股權的價值 f(S,τ)滿足： 文獻回顧(11/11) 員工認股權的價值 員工無法分散投資(sj 0)，使員工所認定的價值較市場價值低 系統風險(βj )愈大，所面對公司特有風險所要求的風險貼水(sj)愈小,導致員工認股權的價值較高 員工有誘因去增加系統性風險、降低非系統風險，以提高員工認股權的價值 研究方法(1/5) 主要follow [Ingersoll, 2002] 前提假設：公司一旦有違約事件發生，股價立刻變為0 (Y=0, k=E[Y-1]= -1) 員工將財富配置於S、M、B三種資產上 假設：dωm、dωs、dq兩兩互相獨立 研究方法(2/5)