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浅议对公司管理层反收购行为的法律规制（关景欣） 2007年论文??2007年8月6日 浅议对公司管理层反收购行为的法律规制关景欣 北京市大成律师事务所反收购是相对于公司收购而言的，公司收购是指投资者依照法律规定的程序，通过购买公司的股份，达到获得公司控制权这一目的的法律行为。反收购则是指被收购公司管理层为了防止公司控制权转移而采取的旨在预防或挫败收购者收购本公司的行为。收购与反收购在市场经济发达国家比较普遍，收购与反收购的斗争伴随着的公司控制权转移的全过程。本文对公司管理层反收购的价值论争、对其进行法律规制的具体规则以及我国相关立法对上市公司反收购的规制进行探讨，一、关于公司管理层进行反收购的价值论争在长期的市场实践中，反收购发展出了多种策略，主要有：提起诉讼、杠杆重组、支付“绿票”、“毒丸”计划、黄金保护伞、交错董事会、超级多数投票规则等。作为对收购的一种防御，反收购主要是由被收购公司管理层主导进行的。由于在反收购中，管理层在保持其职位和增进股东利益之间面临着利益冲突，因此是否允许被收购公司管理层进行反收购历来有不同看法。（一）反对说该种观点认为，应禁止管理层进行反收购行为，其主要理由又可分为利益冲突说和收益损失和更高成本说两种。1、利益冲突说。该观点认为，公司的管理层在公司的股份遭受收购时面临严重的利益冲突，这种利益冲突比其他情况下的利益冲突更为严重。管理层为保住自己在公司的管理职位，在进行反收购时，有可能会以为股东和公司的最大利益为名，大肆挥霍公司的钱财以反击公司的收购者，从而达到自己保留职位的目的。在进行反收购时，这种情况是很常见的。即使在公司董事会中规定相当的独立董事的比例，但这些独立董事也会同样关心自己的职位，在进行反收购时，也同样会面临着利益冲突。由于进行反收购通常会导致极为严重的自我交易，管理层有为了自身利益而忽视股东利益的强烈动机，这对股东利益可能造成的损害比普通的基本自我交易行为要大得多，相对而言，而公司可能得到的利益可能很少。在这种情况下，法律应当在对反收购给公司和股东所产生的影响进行评估时施以严格标准，如果这种评估的标准不好掌握，法律干脆断然禁止这种行为。2、收益损失和更高成本说。另一类反对进行反收购的主张是以经济学术语表述的。这种主张认为，如果反收购成功，就剥夺了股东由于公司价值发现而带来的重大收益。此外，公司反收购还提高了兼并实施的成本，有时这种成本非常高。如果法律允许采取这些反收购策略并允许提高收购成本的平均水平的话，那么收购企图就会更少。随着收购企图和被撤换职位的可能性的降低，管理层努力经营的压力就会更加减少。管理层就会有更多的自由支配权和更多的回旋余地，也会更少地受到市场力量的冲击。这样会导致公司的经营效率大大降低，从总体来看，股东利益和整体经济效益就会急剧下跌。这种观点的关键在于，即使对某公司作出了股权收购，如果公司的管理层被准许采取某种反收购策略，强迫收购人提高其收购价格，那么该公司的股东就有可能获得比原先股权收购价格更高的价格。即使这种情况很可能发生，但是这种情况并不意味着股东会因准许采取这些反收购策略而在总体上获益。事实可能恰好相反。理性的股东如果认识到这一点，就应要求制定法规统一禁止这些总体上提高成本和减少收购发生率的防御策略，从而使他们在投资职业生涯中获得更大的收益。（二）赞成说赞成进行反收购的主张主要理由也有两点，一是允许管理层进行反收购可以保护公司免受“袭击者”的恶意收购，或防止引入一些管理水平尚不如现任管理层的管理者。二是允许管理层进行反收购可以提高收购价格，从而使股东获益。　　由于在公司收购尤其是敌意收购中，有些收购者的动机并不是把企业经营好，而是企图获得公司控制权，然后伺机侵吞公司的财产，这就需要公司管理层对收购者做一些尽职调查，辨明收购者的动机，若发现“袭击者”，就应采取一些反收购措施，保护公司和股东利益不受侵犯。还有一种情况，如果管理层发现收购者本身的管理水平比较低下，为免于引入经营水平糟糕的管理层，现任管理层也可以采取一些反收购策略。赞成进行反收购的另一个理由是允许管理层进行反收购可以提高收购价格，从而使股东获益。这主要体现在反收购诉讼中，研究发现，提出反收购诉讼的公司比没有提出反收购诉讼的公司更有可能产生拍卖的效果。结果，被收购公司的股东在其股票上往往获得更高的溢价和更高的调整后收益。因此，可以认为，这种防御策略对股东利益而不是对管理层有利。所以应当鼓励或至少允许反收购诉讼。二、对管理层的反收购行为进行法律规制的具体规则探讨不仅在价值上对反收购存在争论，立法和司法如何来规制被收购公司管理层的反收购行为也是一个值得探讨的问题，经一些国外学者归纳，对管理层反收购进行法律规制可以有以下几种规则：第一种规则是完全禁止性规则