“三期叠加”核心是“消化期”——“经济下行压力加大、金融风险渐行渐近”系列评论之一.docVIP

“三期叠加”核心是“消化期”——“经济下行压力加大、金融风险渐行渐近”系列评论之一 第一财经日报2014-09-01 “三期叠加”是指经济增长的换挡期、结构调整的阵痛期与前期刺激性政策的消化期在同一时间重合出现，因而产生叠加效应。 严重的问题是货币信贷管理失控 到底如何看待和预测现阶段及未来的经济走势，是摆在经济学者及政府相关经济管理部门面前亟待回答的一个热点问题。 我十分赞同去年最早由政府相关文件概括提出的“三期叠加”的说法，它较为准确地描述了现阶段中国经济面临的结构性矛盾。“三期叠加”是指经济增长的换挡期、结构调整的阵痛期与前期刺激性政策的消化期在同一时间重合出现，因而产生叠加效应，对我国经济增长形成明显的下行压力。但从“三期”的结构分析，我认为当中最核心、起主导作用的应该是“消化期”。 为什么呢？其实道理很简单：假若没有2008年由美国引发的这次全球金融危机，那么中国当时就不应当推出以“4+10”万亿元即4万亿固定资产投资与一年超过10万亿巨额信贷投放为代表的刺激性政策；假若未曾出台这类太过激进的巨额投资计划，那么后来便不会产生所谓的“前期刺激性政策的消化期”这个问题或说法。进而，如果现在“消化期”尚未出现或不存在，那么所谓经济增长的换挡期和结构调整的阵痛期便不会这么快或这么早同时到来。 仁者见仁，智者见智。目前对这个问题可能存在不同的看法和争议，但我总的认为：2008年国际金融危机的发生，当时的确对中国经济形成巨大冲击，主要体现为外贸进出口从之前的两位数增长，顷刻间逆转为两位数下降，这使长期以来主要依靠出口拉动增长的中国经济，遭遇了前所未有的严峻挑战。在重大考验面前，中国政府紧急应对，提出以加大固定资产投资来弥补和抵御由外需下降而形成的负面冲击。“4万亿元”巨额投资计划主要由各级政府组织推动，为此国务院还专门发文明确降低或放松资本金要求，以便向银行巨额借贷。从此，各地涌现出大量的政府融资平台公司，地方负债翻番。 反思这段历史，我认为这当中最为重要的问题，其实并非分两年完成的“4万亿元”固定资产投资计划本身，而是当时条件下货币信贷管理的严重失控，即2009年当年新增本外币贷款就超过10万亿元大关，是以前年度新增额的2倍以上，增幅达33%。银行不审慎的巨额放贷行为，必然推高货币供应量的增长，当年广义货币M2和狭义货币M1分别增长约27.7%和32.3%；而后来统计的社会融资总规模，更是达到惊人的增长99.3%。事实上，中国当时发生了严重的货币超发、信贷膨胀问题，这是以后若干年来中国房价飞涨、房地产市场出现严重泡沫的主要原因。 以巨额投资为代表的刺激性政策，必然带来三个问题：第一是过度及提前使用了经济增长的潜能，挤压了未来的发展空间，造成资源的无序开发以及环境的严重破坏。这正是这次国际金融危机之后，我国资源浪费以及环境污染问题凸显的重要原因。 第二是导致产能的急剧扩张，以至危机后我国产能过剩问题更加突出，现已暴露无遗。以去年国务院重新确定的我国五大过剩产能行业即钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、船舶制造为例，其产能实际利用率均在70%~75%之间。这当中，除了船舶制造业主要系由危机前国际船舶市场的过度膨胀所致之外，其余四项均与危机后国内强力推动的巨额投资政策有关。 第三是在短期内快速推高中国的整体负债率水平，直接导致中国经济出现明显的泡沫化现象。这不仅体现为政府融资平台公司数量及其债务规模的成倍增长上，还造成实体企业及个人总体负债率水平也迅速上升（主要由房地产泡沫引发）。而且，这种泡沫化现象至今未能有效抑制，以致中国整体负债水平仍处于不断的上涨之中。 据标准普尔公司统计测算，2007年中国的整体负债率约为140%，到2013年已上升为213%。同样突出的是投资率及经济货币化指标：2008年国际金融危机发生前，我国的投资率即固定资产投资占GDP的比重，大约维持在50%，危机之后由于出台巨额投资政策而迅速升高，2009年当年即蹿升至66%，2012年更是首次突破70%大关；2013年在货币政策适度控制的情况下，仍进一步上升为76.7%的历史最高水平，比上年提高约6.5个百分点。经济货币化即广义货币M2占GDP的比重，危机前我国大约维持在150%，几年来上升不多，危机之后伴随着巨额投资及货币信贷的急剧扩张而迅速升高，2009年当年即跳高至178%，上升约27个百分点；2013年在货币信贷加大控制力度的情况下，仍进一步由2012年的188%上升为创纪录的195%，提高约7个百分点。 以上两项指标所反映的经济内涵，实际上是个很严重的问题，因为无论是固定资产投资，还是货币供应量扩张，只要超过GDP的50%，并且增速快于GDP增长，那么两者占GDP的比重即投资率和经济货币化指数，就会以一种加速度原理快速攀升，最后一定会造成国民经济整