金融学(第三章).pptVIP

第三章 利率结构 本章的主要目的是： 阐述债务证券的各方面特性如何影响其收益率。 举例说明如何估算某一特定债务证券的收益率。 解释利率的期限结构理论（债务证券的收益率和到期日之间的关系） 影响债务证券收益率的因素 债务证券收益率受以下几方面特性的影响：§信用风险§流动性§税收状况§期限§特殊的条款 信用风险（违约风险） 考虑到证券发行者的信誉 在其他特性都相同的情况下，风险越大的证券就必须提供越高的收益。 特别是长期债务证券 因为长期债务证券的债权人在一个更长的时间内面临着被拒付的可能性。 投资者可以借助于债券评级机构所提供的债券评级 评级机构的信用评级分类 流动性 投资者偏好具有流动性强的证券 因此，在其他条件都相同的情况下，低流动性的债务证券就必须提供高收益来吸引投资者。 具备较高的流动性的债券 短期债务证券 具有活跃的二级市场的中长期债券。 投资者可以接受低流动性的债券 在债券的到期日前不需要动用资金的投资者 税收状况 税后收益和税前收益 投资者比较注重证券的税后收益。 如果其它特性都相同，应税证券就应该比免税证券提供更高的税前收益以吸引投资者。 适用所得税率高的投资者购买免税证券受益最大。 税收状况 税后收益： Yat=Ybt(1-T) 这里， Yat=税后收益 Ybt=税前收益 T=投资者的边际税率 税收状况 假设某一应税证券的税前收益为14%，设某投资者的税率是20%，税后收益就是： Yat=Ybt(1-T) =14%(1-0.2) =11.2% 税收状况 税前收益： Ybt=Yat/(1-T) 例：假定某一所得税率为20%的公司得知某一种免税证券的收益为8%。为了达到这个税后收益的标准，应税证券的税前收益必须为： Ybt =Yat/(1-T) =8%/(1-0.2)=10% 债券的期限 债券的期限不同是导致债券收益率不同的另一个原因。 利率的期限结构是解释在其他因素不变的情况下债券的期限和年收益率之间的关系。 下表说明：政府债券期限越长，年收益越高；因为债券的需求和供给状况会随着期限的变化而变化，债券的价格也会随之变化。? 特殊的条款 回购条款： 规定债券发行人可以在到期日之前以某一特定的价格回购债券。 在其他条件相同的情况下，可回购债券的收益率要高于不可回购债券。 投资者在购买这种债券时就会要求额外的补偿 特别是预期利率会下降时，因为在这种情况下债券很有可能会被回购。 可转换条款 投资者可以将债券转换成一定数额的普通股股票。 如果债券的市价下降，想出让债券的投资者也可以在股市上将它们抛出。 在其他条件相同的情况下，投资者愿意接受收益率低但具备可转换性的债券。 实际收益率的差别 解释货币市场工具的收益率差别： 为什么商业票据的利率明显比国库券的利率略高？ 投资者要求以略高的回报来补偿拒付的风险和低流动性。 美国在80年代初经济萧条时期，国库券和其它风险债券收益率的差别明显加大。 主要是因为在那段时期违约风险高。 实际收益率的差别 市场的力量导致所有证券的收益率朝同一个方向发展。 例如，财政赤字剧增，政府通过发行大量的国库券来弥补新增的财政赤字。 这种行为导致市场上国库券供给增加，迫使价格下降，国库券的收益率上升。随着国库券收益的上升，它逐渐接近其它短期有价债券的收益率。公司和个人投资者现在都宁愿购买国库券，而不愿购买风险性债券。因为购买国库券他们不遭受风险就能获得几乎同样的收益。需求转向国库券会导致风险型债券的需求降低，迫使其价格降得更低，收益率上升。这样，风险型债券的风险报酬就不会完全消失。 实际收益率的差别 市政债券税前收益最低，然而对于适用所得税率较高的投资者来说，它的税后收益却高于政府长期债券； 政府债券的收益率之所以最低，是因为它们完全没有违约风险，而且在二级市场上很容易变现。 在市政债券、公司债券和政府债券三者中，只有当前二者的收益足够抵偿风险和低流动性时，投资者才会选择它们。 适当的收益的估算 假如债券的适当收益的计算是基于与它相同期限的无风险收益，并就不同的特性作相应的调整而得出的。模型如下： Yn=Rf,n+DP+LP+TA+CALLP+CON 这里，Yn=期限为n天的风险债券的收益 Rf,n =期限为n天的无风险债券的收益 DP=信用风险溢价 LP=流动性溢价 TA=