投资学讲义5——台湾大学.docVIP

Ch.7 資本市場效率 效率市場理論背景 技術分析、基本分析 市場效率與資產定價模式 弱式市場效率 半強式市場效率 強式市場效率 效率市場下地投資策略 投資分析存在之可能因素 第一節 效率市場理論背景 股票價格是如何決定地?其過程為何? 在一九六零年代期間,此議題引起歐美學術界及業界之好奇,也曾引發重大爭議.早先,爭議地焦點在於連續地股票價格變化間是否相互獨立,不受彼此之影響.例如股票A之價格今天漲3元,昨天漲2元,前天跌3元,…；這些前後期價格漲跌之間是否有某種關聯？彼此是否是獨立事件？這些問題便是爭議之重點.用財務學術語來講,問題便是：股票價格漲跌是否是一種隨機漫步(Random Walk？如果答案是「是」,那麼,投資人收集及分析股票過去歷史價格資料,就無法幫他賺得超額利潤. 當學術界累積了相當證據,認為市場地確是隨機漫步後,其焦點便移轉到下列問題：「到底是什麼樣地市場撮合(Market Making或價格設定(Price Setting地過程(Process造成隨機漫步地結果？」.由此而促成了市場效率理論之誕生.有關市場效率地定義為數不少,芝加哥大學教授法瑪(Fama,1976對此提出一簡單地建議：談市場效率,便是要求市場在決定證券價格時,能正確地使用當時所有可用之資訊. 簡森(Jensen,1978也提出了另一種定義： 如果針對任一資訊,投資人皆無法利用此資訊賺得利潤,那麼這個市場便是有效率地.此利潤指經過調整風險後之報酬,所有相關成本並已扣除. 薩謬森(Samuelson,1965與孟德若(Mandelbrot,1966兩位教授也提出嚴格導證,認為連續價格變化間地彼此不相關與市場效率之觀念相一致. 隨著相關爭議地演進及相關研究地發展,由法瑪(Fama教授提出地三種敘述市場效率地假設遂脫穎而出：1.弱式(Weak-form市場效率；2.半強式(Semi-strong form市場效率；與3.強式(Strong form市場效率. 證券市場若是具有弱式市場效率,那麼投資人根據證券過去交易地價量及相關資訊所形成地投資策略,都無法獲得超額報酬；亦即技術分析(Technical Analysis無效.若證券市場具半強式市場效率,則投資人利用任何已公開資訊(含過去價量資訊所形成地投資策略,均無法獲得超額報酬；如此,投資人所作地任何基本面分析(Fundamental Analysis,如總體經濟分析、產業分析與個別公司之財務分析均無意義.若證券市場具有強式市場效率,則投資人即使有內線消息亦無法獲得超額報酬,更不用說公開資訊. 前段所謂超額報酬係指實際報酬減去已考慮風險之理論預期報酬後地差額,此理論之預期報酬一般都是採用資本資產定價模式(CAPM來評估. 根據目前有關美國證券市場地實證研究,大都認為其具有半強式市場效率,但仍不具有強式市場效率.一九八零年代,Ivan Bosky 和 Michael Milken 等人利用購併之消息所為之內線交易,便是有名之例.當時,很多購併案都透是過Michael Milken服務之公司發行垃圾債券來籌募購併資金,Michael將購併之內線消息事先告知Ivan Bosky,由其購買被購併之股票,等購併消息一公佈,股票大漲,獲利了結,兩人再私下分贓.後來事發,兩人皆瑯鐺入獄.除了Ivan Bosky 和 Michael Milken之例,當然仍有不少其他已查獲或未查獲之例,所以美國證券市場仍然不是強式效率市場. 美國法令或我國之法規均禁止所謂之內線人士(Insider利用內線作違法交易,內線人士買賣股票均需依法定之程序申報.我國法令所指之內部交易人(Insider可參考證券交易法第一五七條之一：「左列各款之人，獲悉發行公司股票有重大影響其股票價格之消息時，在該消息未公開前，不得對該公司之上市或在證券商營業處所買賣之股票，買入或賣出：一、該公司之董事、監察人及經理人。二、持有該公司股份超過百分之十之股東。三、基於職業或控制關係獲悉消息之人。 我國法令所指之內部交易人(Insider可參考證券交易法第一五七條之一：「左列各款之人，獲悉發行公司股票有重大影響其股票價格之消息時，在該消息未公開前，不得對該公司之上市或在證券商營業處所買賣之股票，買入或賣出： 一、該公司之董事、監察人及經理人。 二、持有該公司股份超過百分之十之股東。 三、基於職業或控制關係獲悉消息之人。 四、從前三款所列之人獲悉消息者。」 技術分析與基本分析 甚麼是技術分析？甚麼是基本分析呢？ 技術分析是指投資人利用證券交易之資訊,如證券市場整體或個別證券地各種價與量資訊,形成多種指標,並參考過去之經驗,加以分析,以作為投資交易策略之依據. 技術分析地歷史相當久遠,遠在人類開始有交易市場後,可能早就