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PAGE PAGE 5 关于股指期货风险管理的研究 邓 雄 [内容摘要]股指期货丰富了市场交易品种，而双向交易机制的引进可以规避系统性风险，从而有利于资本市场的平稳运行，但在推出股指期货后，如何防范风险却不容忽视。本文结合我国股票市场的实际情况，指出运用股指期货工具的必要性和重要的现实意义，并结合国外风险管理的先进经验，给出股指期货风险管理的建议。 2006年1月12日北京举行的全国证券期货监管工作会议上传出消急，金融交易所己经获得国务院批准，并将落户上海。金融交易所是中国的金融衍生品交易所。新组建的金融交易所将由上海、深圳证券交易所和上海、大连、郑州3家商品交易所等5家交易所各占20%的股份。7月14日，中国金融期货交易所(筹)业务组在大连商品交易所举办了北方地区期货公司的股指期货研讨会。这样，中国推出股指期货已经初见眉目，而要继续推进我国股指期货乃至金融衍生品的发展，一个必不可少的前提是，构建有效的风险管理框架。 一、股指期货内涵及其历史的简要回顾 股指期货是以某一股票指数为标的物的期货品种，是由交易双方订立的，约定在未来某一特定时间按约定价格进行股价指数交易的一种标准化合约。它通过清算机构将股票指数的点位换算成货币单位进行现金结算。它具有一些重要的特征，如：交易费用低、提供较方便的卖空交易条件、杠杆比率较高、市场流动性高、是一种套利工具以及具有风险管理功能等。股指期货在为股票提供规避风险途径的同时，由于其自身特点，使得股指期货交易的风险远大于股票现货交易，同样，股指期货市场的风险也包括非系统性风险和系统性风险。 1982年2月美国堪萨斯期货交易所（KCBT）推出价值线综合指数期货（Value Line Index）交易。4月，芝加哥商业交易所（CME）开设了SP500股价指数期货交易，同年5月纽约期货交易所（NYFE）推出了纽约证券交易所综合指数期货合约。美国股价指数期货交易的产生和发展不仅大大促进了证券市场及其交易规模的迅速扩大而且还引起了其他国家和地区竞相仿效，从而使股指期货成为各国证券市场竞相开发的创新交易品种。1983年，悉尼期货交易所（SFE）以澳大利亚证券交易所（ASE）普通股票价格指数为基础，开展股指期货交易；1984年5月，伦敦国际金融期交所（LIFEE）开展了《金融时报》100种股票价格指数（FTSE-100）期货交易。 九十年代后，在国际金融自由化和经济一体化趋势的推动下，各国股指期货更是飞速发展。在亚洲，1986年5月，中国香港期货交易所开展恒生指数期货交易，1986年9月，新加坡国际金融交易所开始了日经225股指期货交易。 在我国，1993年3月10日海南证券中心开办了以深圳综合指数为标的物的股票指数期货交易。由于当时我国的股票市场才刚刚起步规模太小，在运作上又存在着许多不规范之处，深圳综合指数经常大幅波动并容易被人所控制，从而深圳综合指数期货交易只维持了半年即被中止，股票指数期货交易的尝试终以失败而告终。 二、中国推出股指期货的必要性极其现实意义 综合国内和国际的实际来看，推出股指期货产品是我国自身发展的必然要求，也是适应世界经济发展趋势的要求，它的出现对推进我国证券市场的发展有巨大的促进作用。 1、股票现货市场自身发展的要求 据统计，截止到2004年底，上市公司己达到1377家，总市值为37055.57亿元，占GDP的27.2%，流通市值为11688.64亿元，总股本为7149.43亿股，投资者开户数7211.43万户。从这些数据上看，中国股票现货市场己具有相当大的规模。并且，通过对股票市场的一系列违规行为的处理出台了相应的管理办法，随着企业改革的深化，以及股改的逐步推进，必将有更多的符合产业政策、素质较好、有发展前途的股份制公司陆续上市。 图1 1998-2004股票市场发展状况（数据来源：上海证券报相应各期） 2、机构投资者增长迅速。 经过近年来的快速发展，我国机构投资者已有相当基础。截至2005年11月28日，我国基金管理公司达到52家；基金资产管理规模首次突破5000亿元，已相当于A股流通市值的一半左右，而2004年同期这一比例仅为25%。目前获批的QFII机构有32家，批准外汇投资额度54.95亿美元。上证50ETF基金的规模也有了120多亿元，指数化投资、蓝筹股投资理念日益深入人心，机构投资者的发展壮大为我国上市股指期货奠定了良好基础。 3、来自市场规避风险的需求日益强烈。 股票市场价格的频繁和剧烈的波动产生了巨大的套期保值需求。我国作为一个新兴的市场，系统性风险远远高于其他发达国家，从下图可以看出，自1997年以来的6次市场大幅调整时上证指数变动很大，可以充分说明股指期货规避风险的必要性了。特别是随着股权分置改革、利率市场化的有序推进，各种金融资产价