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持股平台股东人数穿透性审查问题的初探 在新三板业务中，拟挂牌公司的控股股东为了实现员工激励或众筹融资，经常会采取“持股平台”持股这种方式。究其初衷，一来可以实现激励和融资，同时通过控股股东控制的普通合伙人执行合伙事务的设计又不致丧失对拟挂牌公司的控制权。 问题是，根据《非上市公众公司监管指引第4号——股东人数超过200人的未上市股份有限公司申请行政许可有关问题的审核指引》（下称《4号指引》）第三条第（一）款规定，股份公司股权结构中存在通过“持股平台”间接持股的安排以致实际股东超过200人的，应当将间接持股转为直接持股，再申请证监会核准，即必须实施股东人数的穿透性审查。 如此，当拟挂牌公司需要实施股权激励和多轮融资又不希望经历证监会关于公开发行的严格的核准程序时，是否有法律途径可以避开这种穿透性审查？ 一、《4号指引》关于穿透性审查的特别规定 《4号指引》第三条第（二）款特别规定：以私募股权基金、资产管理计划以及其他金融计划进行持股的，如果该金融计划是依据相关法律法规设立并规范运作，且已经接受证券监督管理机构监管的，可不进行股份还原或转为直接持股。 也就是说，以依法设立并已经接受证监会监管的私募股权基金、资管计划和其他金融计划作为持股平台的持股安排，可以无需穿透性审查和无需还原处理。 二、《私募投资基金监督管理暂行办法》关于穿透性审查的规定解读 《私募投资基金监督管理暂行办法》（下称《私募管理办法》）第三章第十三条第二款规定：以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。 但是，符合下列规定的投资者投资私募基金的，不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数： （一）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金； （二）依法设立并在基金业协会备案的投资计划； （四）中国证监会规定的其他投资者。 根据上述法规规定，需要进行穿透性审查必须具备以下条件： 1、作为私募基金的投资者必须是非法人形式的投资者； 2、必须是合伙企业等非法人形式的投资者将所募集资金又投入到某一私募基金时才需要穿透性审查，而不是对尚未投资到私募基金的单纯合伙企业都需要进行穿透审查。 三、拟挂牌公司的员工持股平台是否必须遵守合格投资者的规定 其实，拟挂牌公司的员工持股平台主要担负员工激励功能，但同时亦具有通过向员工集资以实现融资的功能。 从上述意义上讲，员工持股平台是否必须遵守合格投资者的规定呢？ 这要从以下两个方面进行考察： 1、拟挂牌公司是否属于私募基金 除非拟挂牌公司是私募基金性质的公司，否则，一般拟挂牌公司都是以生产经营为目的的实体企业，不以证券投资活动为目的，故而一般拟挂牌公司不是私募基金。 既然拟挂牌公司不是私募基金，那么持有拟挂牌公司部分股权的持股平台，自然不适用《私募管理办法》关于合格投资者的规定。 2、员工持股平台是否为非法人形式 （1）以有限合伙形式存在的员工持股平台，具有非法人形式的特征。若拟挂牌公司同时具备私募基金的特征，则该种以有限合伙形式存在的持股平台，其持股人（合伙人或股东）必须具备合格投资者的法定要求； （2）以公司形式存在的员工持股平台，不具有非法人形式的特征。此时，无论拟挂牌公司是否具备私募基金的特征，持股平台的持股人均无需具备合格投资者的法定要求。 四、持股平台是否必须遵守穿透性审查并合并计算投资者的规定 根据《4号指引》的规定，持股平台必须进行穿透性审查，除非持股平台为依据相关法律法规设立并规范运作且已经接受证券监督管理机构监管，否则持股平台必须遵守穿透性审查并合并计算投资者人数。 作为持股平台的有限合伙企业或公司，当然具备依法设立和规范运作的条件；但问题是，如何判断平台是否已经接受证监会监管呢？ 结合《私募管理办法》关于基金业协会的职责和不再穿透审查和合并计算投资额和人数的规定（详见第十三条）可知，“已经接受证券监督管理机构监管”应该是指作为持股平台的投资计划（包括公司型和合伙型）已在基金业协会备案。 因此，若需以平台持股的方式规避穿透性审查和合并计算投资者的规定，必须将该等持股平台（有限合伙或公司）到基金业协会备案。 五、持股平台备案的要求 根据《私募投资基金管理人登记及基金备案管理暂行办法》（下称基金备案管理办法）第11-13条规定，作为持股平台的私募基金具有在基金业协会备案的可行性。 根据基金备案管理办法第十三条，私募基金备案材料完备且符合要求的，基金业协会应当自收齐备案材料之日起20个工作日内，以通过网站公示私募基金基本情况的方式，为私募基金办结备案手续。 综上，只要私募基金符合备案的相关要求，应该可以通过备案而绕开穿透性审查和合并计算股东人数的规制。