第四章--汇率决定理论.pptVIP

（4）没有区分经济正常状态下的情况与经济危机下的情况。在发生货币危机情况下，不是利率平价决定汇率，而是即期汇率与远期汇率之间的差距反过来决定利率的水平。 第四节 资产市场说 随着国际商品资本流动的高度发展，国内外商品市场、货币市场和证券市场之间的相互联系和相互作用日益加强，使得传统的汇率决定理论难以解释现实中变幻莫测的汇率剧烈变动。在此背景下，20世纪70年代中期后不少经济学家提出了资产市场说这一新的汇率决定理论。该理论对传统汇率理论的最大突破在于它将商品市场、货币市场和证券市场结合起来进行汇率决定分析，尤其重视金融资产市场均衡对汇率变动的影响。其基本原理是将外汇看成一种资产，汇率是两国资产的相对价格，汇率变动是由于对外资产的需求与供给之间的变动引起的，均衡汇率就是指两国资产市场供求存量保持均衡时的两国货币之间的相对价格。资产市场说在一定程度与与现代汇率变动的特征相符，因此此该理论一经问世，便受到西方学术界和实际部门的青睐，因而成为当今汇率理论的主流。 一、资产组合分析法的基本思想 资产市场说隐含着三个重要前提。其一是一国的资产市场包括本国货币市场、本币资产（主要是本国债券）市场和外币资产市场（包括外国债券和货币存款市场），并且这三种市场均相当发达，对利率和汇率的变动十分敏感。其二是三个市场紧密联系，资金可在三个市场自由流动。其三是货币自由兑换。 资产组合分析法假定本币与外币资产之间不具有完全的替代性，主张用“收益－风险”分析法取代通过套利和商品套购机制的分析，来探讨国内外金融市场上不同资产间的有效组合对汇率的影响。 由于各国有价证劵的名义收益率高低不同，所涉及的各种风险也大小各异，因此，理性的投资者会将其拥有的财富，按照收益与风险的权衡，配置于各种可供选择资产上。在各国资产具有完全流动性的情况下，一国居民所持有的金融资产不仅包括本国货币和本国有价证劵，而且还包括外国货币和外国有价证劵。因此，一国私人部门（包括个人居民、企业和银行）在某一时点上的财富（即资产）总量可用以下方程式来表示： W＝M＋Bp＋SFp 式中,W、M、Bp、S、Fp分别表示私人部门持有的财富净额、本国货币、本国有价证劵、汇率（以直接标价法表示的外币价格）和国外资产。应当说明的是，私人部门持有的各种资产形式是以其净资产额（资产与负债的差额）来表示的 ；整个私人部门以本国货币形式持有的财富额（M）应是货币基数，即对中央银行所持有的资产，它源于中央银行持有的政府债劵（Bc）和外汇储备（R）两部分，可表示为M＝Bc＋R；私人部门以本国有价证劵形式持有的财富额（Bp）应是政府债劵持有额，它等于政府债劵总额（B）减去中央银行持有的部分（Bc），即Bp＝B－Bc，而B是随政府赤字而变动的；Fp=F-R，即私人部门的对外资产净额，为一国对外资产净额（F）减去中央银行持有的部分，即外汇储备（R）。 私人部门的财富总额在上述各种资产之间分配的比例取决于各类资产的预期收益率。由于本国货币的预期收益率为零，本国有价证劵的预期收益率为国内利息率（rd），国外资产的预期收益率为世界利息率（rw）加预期汇率上升率（re）。而各种资产的比例应与本身预期收益率成正比，与其他替代性资产的预期收益率成反比。因此，私人部门资产组合中的各种资产的比例分配将随国内外各种资产的预期收益率的变动而调整。 二、资产组合失衡对汇率的影响 最佳资产组合建立起来以后，当各种资产供给水平发生变化，或者当各种资产的预期收益率发生变动时，其原有的资产组合均衡就会遭到破坏，这时，私人部门实际的资产组合比例与其意愿的资产组合比例不相吻合，私人部门会对其现有的资产组合进行调整，以使其资产组合符合意愿，从而又开始了重新恢复均衡的过程。在进行国内、外资产之间的调整过程中，必然会引起外汇供求的变化，从而引起汇率的变化，并重新达到均衡。影响两国金融资产供求量的因素很多，主要有国内外资产供应量的变化、利率和汇率的变动、国际收支中经常性项目的差额以及政府财政的平衡情况等。 1.对外国资产需求的变化 对外国资产需求的变化主要源于外国利息率的变化和汇率的变化。 首先，当外国资产市场失衡导致外国利息率上升时，私人部门对外国资产投资的意愿增强，使r增大，而α、β相应减小。也就是说，公众为了重新平衡其资产组合，就会将一部分本国货币和本国有价证券转换成国外资产，使国内货币和证券出现超额供给，而国外净资产则出现超额需求，由此导致外汇汇率上升，国外净资产额（S Fp）上升，直至资产组合重新符合公众意愿。反之，当外国利息率下降时，公众将减少对外国资产的需求，从而导致外汇汇率的下跌。 2.本国货币供应量的变化 当中央银行通过购买政府债券来融通财政赤字时，货币供应量就会相应增加，投资者将会用增加的（部分）货币来购买本币资产和外币资产，以便重新平衡他