美国市场专题系列分析报告：谢幕牛市，2008年.pdfVIP

美股谢幕牛市，会重演08 年金融危机么？ 美国市场专题系列 ｜2020.3.10 ▍ ▍ 中信证券研究部 核心观点 COVID-19 已成为美股“由牛转熊”的导火索，目前市场下跌主要受外部冲击 叠加高估值所导致。我们在去年底发布的 《2020 年美国市场投资展望—谢幕 牛市》中，对美股态度谨慎，但经济基本面数据尚未完全反映疫情可能带来的 巨大负面影响，或引发多米诺骨牌式的风险。期限利差倒挂、信用利差走扩， 已预示美国经济衰退更加确定。美联储紧急降息后，空间已有限，扩表或成下 一步宽松手段。预计美股 1 季度开始也将面临冲击，导致盈利+估值“双杀” 的格局。但美元走弱，人民币资产预计获增配。 ▍ 美股熊市预计将至，本轮诱因为外部冲击+高估值。1970 年以来美股十次熊市 的诱因可归类为外部冲击、货币紧缩、基本面恶化、高估值泡沫破裂四个因素。 此轮美股的下跌主要由外部冲击（供给扰动）叠加高估值所致，但目前经济基 本面数据尚未反映疫情可能带来的负面影响，企业盈利也未被有效地下调。虽 然美国金融系统稳定性已较 08 年金融危机期间大幅提升 （银行储备金从430 亿美元上升至1.7 万亿美元，信用衍生品规模从16.4 万亿美元降至4.2 万亿美 元），但政府部门和企业部门杠杆率较高，信用利差已然开始快速走扩。 ▍ 美联储降息空间有限，扩表或成下一步宽松手段。2 月下旬以来，美国3M 国债 收益率的降幅甚至大于长端，意味着市场判断美联储将快速下调联邦基金利率， 下周的常规议息会议上再次降息75 个基点的概率也高达76.4%。但由于此轮的 降息空间已所剩无几，我们判断扩表会接力成为美联储的主要宽松手段。继纽 约美联储3 月9 日宣布加大回购的规模后，下一步潜在扩表的方式可能为延续 甚至提高当前每月600 亿美元短期国债的回购计划，以达到进一步增加银行储 备金的目的。但无论是降息还是扩表，这些措施都将导致美元短期继续走弱。 ▍ 标普500 业绩：19Q4 转好，但20Q1 面临冲击。标普500 非金融业绩增速继 续回落，毛利率增速略微增长。分行业看，金融、科技业绩表现较好，能源和 原材料表现较差。尽管标普500 在 19Q4 收入、盈利方面略有回升，营收超预 期较多，但盈利超预期比例继续下滑，这对回购的预期也进一步施压。疫情扩 散下，美股公司表示 20Q1 开始盈利将受冲击，特别是消费企业。一些在华的 半导体等制造厂商以及与中国业务往来较多的旅游、客运公司，可能受到较大 的冲击，且冲击影响在今年Q2 预计将大于Q1。 ▍ 美股展望：疫情快速扩散将导致盈利+估值“双杀”。目前标普500 动态PE 估 值已回落至15.4 倍，虽低于2015 年以来16.9 倍的均值但