《证券法》债券规则的批判与重构-PKU.PDF

《证券法》债券规则的批判与重构 洪艳蓉北京大学金融法研究中心 内容提要 《证券法》中被边缘化的债券规则，已难以适应公司债券市场的 发展需要，更阻碍了其市场化改革的进程。应摆脱公司负债的管 制思维，赋予其发债自主权，并建立基于商业信用的市场化约束 机制。有必要修改《证券法》，包括建立债券发行注册制并辅以 禁止发债负面清单，反映公司偿债能力变化的信息披露制度，区 分自我保护能力的合格投资者制度并辅以金融中介的适当性义 务，保护投资者的债券受托管理人和债券持有人会议制度，更灵 活多元的债券发行、交易和登记结算制度，以及贯彻全程且统一 的债券违法违规处罚规则等，以规范并引导债券市场的健康发展。 关键词 《证券法》修 改 ；债 券 规 则 ；市 场 化 ；统一立法 原文发表于《中国政法大学学报》2015年第3 期。 北大法律信息网/　北大法宝/ 引言：债市大发展下停滞的债券规则 发行债券，是具有独立人格的公司以商业信用为基础，承诺未 来一定时期内还本付息的直接融资方式。根据融资优序理论，1债 券融资是公司首选的外源性筹资途径，优于银行信贷和发行股票。 在成熟的资本市场，债券是一国丰富公司融资渠道，推进利率市场 化，促进金融深化和分流金融风险，构建社会信用并完善多层次资 本市场的利器。也因此，自 200 4年尤其是2007 年以来，我国债 券市场一改波澜不兴的局面，在国家“积极发展债券市场”系列政 策的推动下，2获得长足的发展。据统计，3截至 201 4年底，公司 债券市场已累计为非金融企业筹集6.97万亿元资金；截止 201 4年 11月，公司信用类债券余额 11.42万亿元，债券已成为公司对外 融资的重要途径。 公司债券市场庞大的存量和众多投资者引发的种种问题，已超 出政策处理的范畴，需寻求长效法制的系统解决。但回顾债券立法， 2005 年 从 《公司法》移 至 《证券法》的债券规则，不仅固守计划 经济的管制思维，严格限制公司负债上限，忽视其未来偿债能力和 市场对风险的自我评判，造成债券市场实质安全与有效发展的矛盾 日益突出；而且， 《证券法》 (201 4年修订）中的债券规则寥寥 无几且多年未改动，其依附股票规则的边缘化状态难以满足为债券 市场发展保驾护航的迫切需求，更遑论肃正不端行为，统一债券市 场竞争秩序。有必要借《证券法》的修改，充分认识债券市场的重 要性，并顺应简政放权、回归市场的潮流，重塑债券市场规则。目 1 S Myers and M ajlu f, “ Th C apital Structur Puzzle” ， Journal of Financ , J u ly , 1984，575-592. 2 例如，2004年 1 月 的 《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提 出 “积极稳妥发展 债券市场” ；2011年 3 月 的 《国民经济与社会发展“十二五”规划》提 出 “积极发展债券市场”等。 3 本文数据如无特别说明，主要来自中国人民银行、中国证券监督管理委员会(简称证监会）、中央国债 登记结算公司、上海清算。 北大法律信息网/　北大法宝/ 前我国存在三套公司债券规则和监管体系