5资本结构理论00讲义教材.ppt

需注意几点： （1）公式中等式右边后面一项： （5）在我国，证券交易税法正在讨论中， 在美国，TsTd，即股票的个人税率低于债券的个人税率，这时： 负债的价值小于不考虑个人所得税率时的价值。 注：不考虑个人所得税的公司价值（但考虑了所得税率）：VL=Vu+T ● D 考虑个人所得税的公司价值（同时考虑了所得税率）： MM资本结构理论与企业价值理论 企业价值概念有以下两点极为重要，一是企业价值是未来现金流量的资本化，二是现金流量是企业经营活动的结果。 如若从财务决策的视角，现金流量的源头是一个极为关键的问题，不容忽视。作为从投资者财富增加的保障，同时也是企业之所以存在的缘由，经营活动创造的现金流量才是企业价值增加的唯一途径，其他任何形式的现金流量不过是对企业价值所做的调整而已。 对投资决策进行分析、判断的过程，就是对企业价值进行长远规划的过程，而投资决策实现的过程，就是企业价值最大化目标实现的过程。 投资决策 经营活动现金流量 企业价值 投资者财富 1、融资决策 2、股利决策 服 务 于 五、财务危难成本（也叫财务危机成本） D/S比率的提高，固定利息支出增多，盈利减少，公司破产的可能性就增大，这种破产可能性导致一系列的反面影响，从而最终造成公司价值下降。同时，D/S比率的提高，将使债权人和所有者的利益冲突明显化，这种明显的利益冲突也会致使公司价值下降。 1、破产成本对公司价值的影响 交纳公司所得税的经济实体（有限责任公司、股份有限公司）对公司的负债只承担有限责任，一旦公司破产，公司所有者可以撒手不管，损失的只是最初的投资额。 破产成本不是公司价值的下降额，而是一旦公司到期资不抵债，债权人将通过公司破产这种方式来接管公司，为此而发生的全部支出。 例：某公司1998年预计连本付息共支付债款1000万元，但到期时，公司价值只有500万元，因此公司公布破产。 破产时，需支付：律师费、法院审理费、破产清理费等200万元（破产成本），只剩300万元。其实还有应计入的破产成本：专有设备、无形资产、滞销的产成品、半产品等，它们随着破产而消失；或被迫以低价出售；或因债权人之间的争论推迟清算，而使财产损耗等。 为补偿这种风险，债权人要求提高“借款利率”，因此。所有者报酬减少，进而导致公司的价值降低。 2、财务危难（危机）时债权人和所有者的利益冲突 所有者的利益代表者——管理人员作出： ① 进行一项风险较大的投资； ② 大量发放现金股利； ③ 变卖公司有价的资产； ④ 修改会计帐簿中某些项目； ⑤ 发行大量的新的风险债券等； ⑥ 债权人认为有利可图，所有者认为对已不利的项目，拒绝投资。 3、代理成本对公司价值的影响 公司管理者代表股东的利益，债权人采取措施保护自己的利益，为此发生额外的监督费用等称为代理成本。 代理成本一项直接费用是审计费。通过审计，防止公司在会计帐簿中作手段，审计成本最后要冲减所有者权益，降低所有者报酬，最终将导致公司价值下降。债权人通常在借款合同上对公司经营过程种种限制： ① 限制借举新债； ② 限制股息发放； ③ 限制公司将财富转化为所有者财产； ④ 新项目投资必须经债权人允许等。 有可能使公司失去很好的投资机会，使公司价值下降。 不同公司，有不同的D/S比率，建立不同的资本结构 1、交替理论 ①、涵义 交替理论认为：适度的负债可以利用公司所得税增加公司价值，而负债一旦超过某种程度，财务危难成本将逐步出现抵消负债带来的好处，最后导致公司价值随负债/权益比率的增加而降低。 ②、图示： 六、交替理论和啄食顺序理论 不举债经营时公司的价值 利息税金逃避价值 公司价值 财务危难成本价值 D/S 公司价值 两者相抵后导致公司价值下降 ③、公式：VL=Vu+T D 图示中：T D——税金逃避收益是可以精确估计的，财务危难成本——难用精确的数学表达式。因此，公司财务管理人员总是在税金逃避和财务危难成本之间交替权衡，以求建立自己的目标资本结构。 按照这种理论： A、在现实经济生活中，当资产大多是安全的、有形的，并且有大量应税收入可以产生税金逃避的公司，应该有较高的D/S比率；如：像航空业，它们的资产多是有形的，相对风险较小，可以大量举债。 B、在现实经济生活中，当资产大多是有风险的，无形资产较多的公司，应该少举债或不举债。 如：高新科技公司，它们的资产大都是风险资产和无形资产，所以一般负债应少。 C、在现实经济生活中，许多公司一旦负债达到一定规模，就会采取诸如发行新股票、限制股利发放、变卖资产等措施，来降低负债/权益比率。 2、啄食顺序理论(Peckin