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第四章资产组合理论 一、资产组合理论的产生与发展 （一）传统资产组合理论 1.确定组合管理的目标 经常收益、本金增值、综合收益 2.构建资产组合 3.经济效益评价 （二）现代资产组合理论 区别：借助定量分析方法进行组合的构建和变动。 马柯维茨的资产组合理论 托宾的收益风险理论 1 1 马柯维兹(Harry Markowitz)1952年在Journal of Finance发表了论文 《资产组合的选择》，标志着现代投资理论发展的开端。 马克维茨1927年8月出生于芝加哥一个店主家庭，大学在芝大读经济系。 在研究生期间，他作为库普曼的助研，参加了计量经济学会的证券市场 研究工作。他的导师是芝大商学院院长《财务学杂志》主编凯彻姆教授。 凯要马克维茨去读威廉姆斯的《投资价值理论》一书。 马想为什么投资者并不简单地选内在价值最大的股票，他终于明白，投 资者不仅要考虑收益，还担心风险，分散投资是为了分散风险。同时考 虑投资的收益和风险，马是第一人。当时主流意见是集中投资。 马克维茨运用线性规划来处理收益与风险的权衡问题，给出了选择最佳 资产组合的方法，完成了论文，1959年出版了专著，不仅分析了分散投 资的重要性，还给出了如何进行正确的分散方法。 马的贡献是开创了在不确定性条件下理性投资者进行资产组合投资的理 论和方法，第一次采用定量的方法证明了分散投资的优点。他用数学中 的均值方差，使人们按照自己的偏好，精确地选择一个确定风险下能提 供最大收益的资产组合。获1990年诺贝尔经济学奖。 2 2 托宾(James Tobin)是著名的经济学家、他在1958年2月The Review of Economic Studies发表文章，阐述了他对风险收益关系的理解。 凯的流动偏好有两个以后被证明不真实的假设，一个假设是利率水平 稳定不变，二是假设投资者或全部持有现金，或全部持有风险资产。 1955-56年，托宾发现马克维茨假定投资者在构筑资产组合时是在风险 资产的范围内选择，没有考虑无风险资产和现金，实际上投资者会在持 有风险资产的同时持有国库券等低风险资产和现金的。由于利率是波动 的，投资者通常会同时持有流动性资产和风险资产。 他还指出，投资者并不是简单地在风险资产和无风险资产这两种资产之 间进行选择，实际上风险资产有许多种，因此，他得出：各种风险资产 在风险资产组合中的比例与风险资产组合占全部投资的比例无关。这就 是说，投资者的投资决策包括两个决策，资产配置和股票选择。而后者 应依据马克维茨的模型。即无论风险偏好何样的投资者的风险资产组合 都应是一样的。托宾的理论不仅使凯恩斯理论有了更坚实的基础，也使 证券投资的决策分析方法更深入，也更有效率。 3 3 （三）资产组合理论的假设 最求效益最大化 厌恶风险 二、资产组合的收益与风险 （一）收益与风险的测度 1.单个资产 2.资产组合 （二）资产组合与风险分散 （三）两资产组合 4 4 不同 ρ下标准差的几何表达 不同 ρ下标准差的几何表达 • 资产组合机会集合线 • 资产组合机会集合线