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（公司治理）郎咸平谈公司治 理 郎咸平谈公司治理 本文参考了超过百篇的论文,因此无法一一列举, 有兴趣的读者可以向新财富索取文献参考资料 先从公司财务教科书谈一个不要公司治理的理想世界 国内外教科书上所探讨的公司财务理论基本上是假设管理权与所有权的分开，而所谓的所有权即是 指股权很小的股民，管理权即是指无股权的经营管理人员。教科书开始描述了一个理想情况下的公 司的运作。 公司Ａ的经理人员无钱，因此他们首先必须向小股民筹集股本金。假设这家公司Ａ需要集资 $10,000 元从事一个投资项目，那么首先就应该进行项目评估。虽然评估方法很多，但是教科书中却 一再谈及净现值法(NPV)是最好的方法。我们应该选择 NPV 为正的项目, 以提高股价而嘉惠顾民。 但接着的问题是如何计算 NPV 呢？基本上所有教科书都详细介绍了现金流量法则，也就是将该项目 的 “未来”现金流量计算出来，并折现到今天这个时刻，那就是 NPV 。举例而言，假如这家公司投 资 10,000 ，而第一年可赚回C1 的现金，第二年可赚回C2 的现金，我们将未来现金流透过下面的公 式折算到今天即可算出NPV ： C1 C2 NPV= －10,000 + 1 + r + ( 1 + r )2 其中 r 是折现率。以上这个 NPV 法则几乎占了整本教科书 1/2 以上的篇幅。 但是 A 公司也可以借钱投资。但是借钱投资的准则也应该以小股民的利益为前提。借钱有什么好处 呢？好处是利息支出可以抵扣所得税从而增加利润，提高股价(市值) 。 最后该公司赚了钱，股价也上去了(由于正NPV 的好项目) 。中小股民可以透过二级市场套现，或者 等着公司 A 发股利, 但不论套现也好或拿股利也好,对小股民的回报率是没有影响的。如此一来，公 司财务教科书中几乎所有的课题都可以被这个简单的故事所包括了。 小股民为何需要公司治理呢 但这个理想的公司运作模式在现实世界是不存在的，因此小股民就必须设计出一套体系以保证公司 经理人员能追求小股民利益极大化。而小股民利益就表现在股价上，也就是追求股价极大化。讲的 更具体一点就是要求公司经理人员尽最大努力借最适当的债务投资于正的净现值项目，尔后使得债 权人能拿回其本金与利息，而小股民可以拿回股利或于二级市场套现。这一套体系就是所谓的公司 治理，也就是透过公司治理追求小股民利益极大化，也就是所谓的保护中小股民。 激励合同理论 为了确保经理人员能按小股民的意愿办事,因此最好的办法就是经理与小股民在事先签定一份 “完善 的合同”(Complete contract) 。这个完善的合同可以清清楚楚的告诉经理什么时候该怎么做。这就 是现代合同理论的起源。但由于有太多不可预测的事件发生，例如中东战争，911 事件，因此根本不 可能在事先签定所谓的完善的合同。只有退而求其次签定所谓 “突发事件合同”(Contingency Contract) 。这种合同的意义即在于将公司最终控制权交回到小股民手中。因此小股民可以在突发事 件发生时做成最终决定。 但此种突发事件合同也不能解决问题，因为小股民持股量太少了，谁也没有兴趣花时间自找麻烦去 监督经理，或在突发事件发生时做决策。每个股民都希望其它股民能管理好经理，自己搭个顺风车 最好。最后就根本没有人在乎最终控制权，那么还是由经理取得了最终控制权。而这种控制权是相 当有价值的，例如在以色列的特别投票权的股票(也就是一股多票)和一般的股票想比,特别投票权的 股票有着 45.5%的溢价，瑞典是 6.5% ，瑞士是20% ，意大利是82% ，但美国却很低。 当经理拿到了最终控制权后，他即可以唐而皇之的大搞剥削股民的技俩了。但问题是如果股民知道 你会剥削他们，他们就根本不可能那么傻的进入股市，把钱拿给经理，让他们去剥削自己。如果经 理不能做一些提高股民信心的工作，那么股市就会如同 2002 年中国股市一样──一潭死水。小股民 再也不愿意把钱放进股市了。因此国际上很多公司治理的文献即在讨论经理如何在事先做工作，向 小股民担保不会剥削他们。譬如说自己事先出一点股本金，或事先做某种程度担保。 由于经理人员必须多花精力事先向小股民证明自己不坏，因此也常常会限制了他们的发挥。这家公 司的经营可能就不会如同经理100%控股经营的好。这就是一个成本。 如果经理人员成功的拿到钱后，他们有没有可能在事后选一个比较差的项目进行投资，