从其他存款性公司资产负债表看10Y国债利率走势：春江水暖谁先知？-20200609-招商银行-15页.pdfVIP

[Table_Yemei0] 资本市场研究•专题报告 2020 年 6 月 9 日 [Table_Title1] 春江水暖谁先知？ ——从其他存款性公司资产负债表看 10Y 国债利率走势 [Table_summary1] 今年以来，债券市场迎来牛市行情，但是当时间进入 5 月，债市开始调整。我们 [Table_Author1] 柏禹含 认为最值得关注的核心变化是经济的修复，且速度在加快，这动摇了债市乐观情 资本市场研究员 绪的根基，投资者们意识到时间不再是债市的朋友。那么在此期间，如何去应对 ：0755 市场的变化？下文循着信用周期的变化，希望可以找到利率拐点前的信号。 baiyuhan@ ■ 信用周期领先于经济周期。要了解利率走势就需要知道资金供需双方如何变 化，信用扩张初期，金融机构扩表领先且速度快于实体部门，信用扩张中后期， 刘东亮 实体部门扩表速度快于金融机构。对于利率而言，信用扩张初期，资金供给高于 资本市场研究所主管 需求，利率下行；信用扩张中后期，资金需求高于供给，利率上行。 ：0755 ■ 信用扩张期，三个特征时期对应的利率走势。第一特征时期里，对非金融部 ：liudongliang@ 门债权进入上升期，且短贷及票据与长贷同比增量走强时，利率会处于下行通道 之中；若非金融部门债权上升一段时间后，长贷开始回升，短贷及票据与长贷同 比增量走弱，利率将上行。 第二特征时期里，对政府部门债权开始明显上升，短贷及票据和长贷增速可能进 入磨顶期，双方力量相对均衡，此时利率下行之后逐步进入到底部震荡区间。政 府部门加杠杆之后，若能推动长贷回升，短贷及票据与长贷同比增量走弱，利率 将上行。 第三特征时期里，居民部门债权上升，此时也会同步观察到短贷及票据与长贷同 比增量走弱，利率将上行。 ■ 10 年国债利率走势及关注要点。2-4月，符合上述的第一特征时期的表现，10 年国债利率持续下行。基于第二特征的判断，我们判断当前10年国债利率大概率 是宽幅震荡行情，震荡中枢大约在 2.7-2.9%。后续需要观察的是企业活期存款与 定期存款同比增量之差是否迎来最高点，同时短贷及票据和长贷同比增量之差是 否在筑顶后有回落迹象，若有，10年国债利率大概率将开启上行。 ■ 贷款利率的走势和关注要点。从先后顺序看，贷款利率滞后于票据利率和国 债利率，大约滞后一个季度。不过考虑到贷款平均加权利率是季度数据，频率不 高，我们认为滞后期可能是在一个季度及以内，意味着当 10 年国债利率触底之 后，贷款利率也可能在3个月及以内迎来底部。 敬请参阅尾页之免责声明 [Table_Yemei1] 资本市场研究•专题报告 目录 一、信用扩张期，各部门资金需求与利率的关系 1 二、信用扩张期，其他存款性公司资产负债表的结构变化 3 三、后续10 年国债利率将如何演绎？ 9 i