机构投资者异质性、股利政策和投资效率.pdf

机构投资者异质性，股利政策和投资效率 摘 要 机构投资者是公司外部监督机制的重要一环，既影响着公司股利政策的确定，也影 响着公司的投资决策。《G20/OECD 公司治理原则》(2016)进一步丰富了机构投资者的 内容，认可了机构投资者在公司治理中发挥的作用。随着资本市场的不断发展，我国机 构投资者的数量规模逐年扩大，在公司股权结构中的集中度不断提高，机构投资者已成 为证券市场一股重要的力量，正以更为积极的方式参与公司治理。机构投资者在资金来 源、投资限制、专有知识水平、持股动机、承担风险水平等方面存在着差异，机构投资 者的类型不同，其参与公司治理的动机和能力也存在着不一，从而对公司治理发挥的作 用也不一样。机构投资者的异质性对股利政策、投资的影响引起了学术界的高度关注。 公司的股利政策和投资决策是公司财务范畴的核心内容。公司进行现金股利的分配 直接影响着公司的自由现金流，造成管理层手中可自有分配现金的减少，能够提高管理 层资源分配的合理性，避免管理层对净现值为负的项目进行投资的行为，降低管理者和 股东的代理成本以及过度投资的风险，提高投资效率。公司的投资活动是财富创造的重 要驱动因素，有效的投资能够减少投资的成本，提高公司的资源配置效率，促进公司更 好的发展。股利分配也影响着公司筹资和投资活动。由于机构投资者存在的异质性通过 外部治理对股利政策和投资决策产生影响。论文在对国内外相关文献进行梳理和现状分 析的基础上，试图提出并验证以下理论假设：现金股利具有治理作用，能够抑制公司的 非效率投资行为，提高公司投资效率；高持股比例的机构投资者基于成本与收益的决策 通常积极参与公司治理，能够提高公司投资效率，并促进现金股利与投资的非效率行为 之间的负相关关系；稳定型机构投资者基于持股动机会积极参与公司治理，能够提高公 司投资效率，与非效率投资之间呈负相关关系；与交易型机构投资相比，稳定型机构投 资者更能够加强现金股利与非效率投资的负相关关系。 论文选取2010-2017 年A 股主板上市公司相关数据作为样本，运用Richardson 模型 回归残差的绝对值构造非效率投资，并用于衡量投资效率，解析现金股利对投资效率的 影响。结果表明：我国上市公司总体上仍然存在非效率投资的现象；上市公司发放现金 股利能够抑制公司的非效率投资行为，提高公司的投资效率；高持股比例的机构投资者 有利于增强公司现金股利对投资效率的促进作用。在对总体样本进一步细化后发现：与 国有公司相比，非国有公司中的高持股比例机构投资者和稳定性机构投资者的调节效应 更显著；其次高持股比例机构投资者在自由现金流高的公司中对股利政策和投资效率之 间关系的调节效应更强，而稳定性机构投资者在自由现金流低的公司中对两者的调节效 应更明显。 关键词：机构投资者异质性；股利政策；非效率投资 1 机构投资者异质性，股利政策和投资效率 Abstract Institutional investors are an important part of the company's external supervision mechanism, which not only affects the determination of dividend policy, but also affects the company's investment decisions. The G20/OECD Corporate Governance Principles (2016) further enrich the content of institutional investors and recognize the role of institutional investors in corporate governance. With the continuous development of the capital market, the number of institutional investors in C