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内部资本市场效率对集团上市公司财务危机的影响研究 摘 要 近年来，越来越多的公司为了实现资本扩张保持竞争力，通过联合、并购等方式， 成为了企业集团，企业集团已成为我国经济增长不可或缺的力量之一。同时，不少企 业集团在追求经营绩效的同时忽视了对公司财务风险的关注，最终陷入财务危机的例 子屡见不鲜。根据2017 年商务部发布的非金融类上市公司安全评估报告，我国非金 融类上市公司财务安全指数是近十年来最低的一年。这表明研究财务危机的成因并加 强财务危机的防控对于企业或企业集团的持续健康发展异常重要，尤其是对企业集团 财务危机的研究和防控更是如此。主要原因在于，与非企业集团相比，企业集团的重 要特征之一是形成了内部资本市场，而内部资本市场运行的效率高低将直接或间接影 响企业集团成员企业的财务状况。本文根据内部资本市场运行方式，研究内部资本市 场效率对集团上市公司财务危机的影响，对于帮助企业集团提高其内部资本市场效率， 提高内部资本配置的有效性，降低其上市公司陷入财务危机的概率，厘清企业集团财 务危机的成因，具有十分重要的理论意义和现实意义。 本文基于财务危机、企业集团与内部资本市场效率的相关理论，对内部资本市场 效率与上市公司财务危机的关系展开研究。首先梳理了国内外学者关于内部资本市场 效率以及上市公司财务危机的相关研究成果，并进行了评述。其次对内部资本市场效 率影响因素与上市公司财务危机影响因素进行了理论分析、分析内部资本市场效率对 上市公司财务危机影响的路径，并作出理论推导，提出了本文的研究假设，在进一步 考虑集团特征因素开展实证研究。具体来说，本文依次检验了以下几个研究假设：第 一，内部资本市场效率是否会影响财务危机？是否存在滞后期的影响？第二，内部资 本市场效率对财务危机的影响是否受到其他因素的影响？本文根据多元化程度、内部 控制质量、产权性质进行分组检验，分别分析不同背景下，内部资本市场效率对财务 危机的影响。第三，对于非企业集团是否存在内部资本市场效率对其财务危机产生影 响？ 研究发现：（1）内部资本市场效率会影响财务危机。内部资本市场效率越低，企 业集团陷入财务危机的可能性越大，这一现象存在于T-1、T-2、T-3年，即滞后三期 2 低效率的内部资本市场均会对财务危机产生负面的影响。（）多元化程度越高，内部 资本市场效率对财务危机的影响越弱。而多元化程度越低，内部资本市场效率对财务 危机的影响越大，且这一影响存在于滞后三期。（3）高质量的内部控制制度下，内部 资本市场效率对财务危机的影响仅存在于滞后一期。而低质量的内部控制制度下，内 部资本市场效率对财务危机的影响存在滞后三期。（4）相较于国有控制的企业集团， 1 摘要 民营企业集团内部资本市场效率对财务危机的负面影响更加明显。进一步考虑中央国 有企业集团和地方国有企业集团，我们发现地方政府控制企业集团内部资本市场效率 对财务危机的影响要大于中央政府控制企业集团。（5）内部资本市场效率对财务危机 的影响仅存在于真实的企业集团，对于非企业集团不存在上述问题。 根据上述结论，本文提出了通过提高内部资本市场效率以降低集团上市公司陷入 财务危机概率的对策：（1）合理多元化，控制企业资产规模；（2）完善公司治理结构； （3）健全上市公司信息披露制度。 关键词：企业集团；上市公司；内部资本市场效率；财务危机 2 内部资本市场效率对集团上市公司财务危机的影响研究 Abstract In recent years, more and more companies have become competitive in order to achieve capital expansion, and have become enterprise groups through joint and mergers and acquisitions. Enterprise group