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智力资本与财务资本:谁对企业价值创造更有效* ———来自于江浙地区企业的实证研究 蒋　琰　茅　宁 (南京财经大学会计学院210003　北京大学光华管理学院100871南京大学管理学院210093) 【摘要】财务资本对于企业价值创造的作用是毋庸置疑的,而在知识经济时代,智力资本对于企业价值创造也发挥越来越重要的作用。研究以江苏、浙江等地的企业为分析样本,在智力资本三分法的基础上,通过结构化方程构建了四个嵌套模型。研究结果表明: (1)财务资本对于企业绩效具有重要意义,相对于人力资本更处于核心地位; (2)人力资本不能直接对企业绩效发挥作用,需要通过关系资本和结构资本作为中介; (3)智力资本对于企业绩效的可持续增长具有重要意义,企业要获得长期战略绩效,需要更关注于智力资本的积累与培育。 【关键词】智力资本　财务资本　企业绩效 一、问题的提出 财务资本对于企业价值创造的作用是毋庸置疑的,而上个世纪后期兴起的知识经济,则让人们关注到一些非财务因素,比如人的才能、创意、客户满意度等对企业价值创造的作用。对于这些非财务因素,可以沿用智力资本的名称①。智力资本构成要素的三分法,即将智力资本划分为人力资本、结构资本与关系资本三类,业已得到了许多研究者的认同。从企业价值创造的角度分析,企业绩效按照价值创造可以分为反映短期价值创造的财务绩效和反映长期价值创造的战略绩效。财务绩效可以通过企业销售收入增长、净利润增长等财务指标来体现;战略绩效主要反映企业可持续增长力、未来的成长力等。财务绩效与战略绩效二者相辅相成,企业缺一不可。 Kaplan和Norton研究的平衡记分卡为财务因素与非财务因素的结合提供了一个很好的范式,也同时表明了管理学家和财务学家都必须承认的一个观点,即企业的绩效来源于财务资本与非财务因素的耦合。鉴于对各自研究领域的关注,管理学家和财务学家目前更希望解决的问题有: (一)随着智力资本对企业价值创造作用的日趋重要,财务资本是否仍发挥重要主导作用? (二)人力资本作为智力资本的三要素之一,在人力资本产权②讨论又非常热烈的情况下,是能够直接创造企业价值,还是需要通过其他中介因素? (三)哪一种因素,财务资本还是智力资本,对于企业绩效的可持续增长即战略绩效更具有重要意义?这些非财务因素,尽管名称叫法各异,但都特指这样一类能够给企业创造价值,却不能直接以货币度量的资源。考虑到Edvinsson(1997)指出,智力资本是非财务资本,代表市场价值与账面价值间隐藏的价值,本文将此类非财务因素沿用智力资本的名称,以便于与财务资本的概念相对应。一部分学者主张将具有明确的所有权主体的人力资本纳入所有权体系,例如“人力资本产权理论”观点,即人力资本应该拥有企业产权(周其仁, 1996;方竹兰, 1997;杨继国, 2002);还有部分学者提出“共同决策理论”观点,即资本所有者与劳动者合作控制企业(Gorton和Schmid, 2002)。 对于第一个问题,尽管Grossman、Hart和Moore的GHM理论认为企业的权力来自于对财务资本的所有权。然而Rajan和Zingales的“进入权”理论却认为,企业的权力来源于对企业租金创造有意义的关键资源的控制,这些关键资源不一定是财务资本,也可以是信息、知识、创意、客户关系等企业的非财务因素。因此,财务资本是否在我国企业价值创造中仍发挥主导作用,是本研究希冀解决的主要问题。对于第二个问题,从实证结果看, Bontis (1998, 2000)和Steven Firer(2003)的实证结论是一致的,即人力资本对企业绩效不产生直接作用,而是以关系资本和结构资本为中介对企业价值创造发挥作用,那么在我国是否也存在如此的实证结论,这是我们关注的另一问题。对于第三个问题,管理学家们认为智力资本作为隶属于企业组织的独特的资源禀赋,具有短期内难以复制、模仿的稀缺性与创新性,可以通过资源识别机制、能力构筑机制和关系建立机制等为企业带来长期租金,对企业绩效的可持续增长即战略绩效更具有重要意义。然而理论上的分析并不能代替实证研究的空白,如何在企业实践中检验这一观点已成为研究的迫切需要。 基于此,本论文将通过中国企业的实际数据,运用结构化方程(SEM)设计四个嵌套模型来致力于这三个问题的回答。 二、理论综述与研究假设 (一)财务资本与企业绩效 财务资本对于企业绩效的产生无疑是必须的,一方面它是企业不可或缺的生产要素,企业的经营必定要从财务资本的投入开始;另一方面充裕的财务资本向市场传递了风险抵抗能力强和投资能力强的积极信号,这会增加投资者的信心从而影响企业市场价值。Steven Firer (2003)的研究就表明物质资本与企业的市场评价有积极的正向关系,来自于国内的实证分析也有相同的观点③。财务资本的投入不仅影响着企业销售增