2020 年资金矿业经营分析报告.pdf

2020年紫金矿业 经营分析报告 2020年8月 - 3 - 从全球矿业股寻找紫金阿尔法属性的核心驱动力  我们在紫金矿业的上一篇 100 页深度报告《寻找有色的核心资产，具备阿尔 法的资源成长股》中，提出了紫金的四大核心竞争力 ：①择时能力优异，未 来有望继续低成本扩张 ；②专业化团队，具备变低效矿山为优质资产的点石 成金的能力 ；③优质资产不断实现内生增值，资产质量持续优化 ；④较行业 更低的收矿成本，并购标的具备“成本低+升值高”两大属性。本文将从海外 矿业股的角度，进一步剖析优质矿业股能够取得超额收益的核心原因，探寻 紫金矿业在量价齐升的逻辑以外，能够支撑其PE 与EPS 同增，实现“戴维 斯双击”的核心驱动力。 1、矿业股的投资逻辑 ：周期低点是抄底价值创造型的良机  矿业企业是强周期企业，由于利润=价格*销量-成本，商品价格的高波动性决 定了矿业企业的盈利绝大部分由商品价格决定，而优秀的企业，其盈利中枢 在一定程度上能够穿越周期而不断抬升。有色周期股大致可分为三类 ：  ①价值创造型 ：企业短期盈利跟随商品价格波动，中长期来看，依托于 扩量降本、逆周期并购等方式，企业盈利中枢持续抬升，内在价值增长 ；  ②纯粹贝塔型 ：企业盈利基本跟随商品价格的波动而波动，股价也基本 以金属价格为决定性因素；  ③价值毁灭型 ：由于公司治理、并购时点把握失误等问题，即便金属价 格上涨，也难以释放利润，企业中期盈利中枢下移。  绝大部分有色矿业股都表现为纯贝塔的弹性品种，股价的波动基本完全由金 属价格的变化决定 ；少部分企业因公司治理等问题，在金属价格上涨期间也 难以释放利润，股价往往呈下行走势。优秀的矿业企业，金属价格波动虽会 影响短期业绩，但依托于扩量降本、逆周期并购等，企业长期盈利中枢持续 上行，比如海外矿业企业兰德黄金、南方铜业，周期低点是抄底这类价值创 造型企业的良机。 图 1、有色矿业股的三种类型 价值创造型 纯粹贝塔型 价值毁灭型 盈利中枢抬升 盈利中枢变化不大 盈利中枢下移 注：黄色线表示矿业股主要业务对应的商品价格，红色、蓝色、绿色波浪线分别代表三类企业的盈利变化 资料来源：市场研究部 - 4 - 图 2 、绝大部分有色股都表现为纯贝塔弹性，股价与金属价格走势高度一致 江西铜业收盘价 （后复权） 期货结算价(活跃合约): 阴极铜元/ 吨，右轴 驰宏锌锗收盘价 （后复权） 期货结算价(活跃合约):锌元/ 吨，右轴 120 90,000 350 40,000 80,000 300 35,000 100 70,000