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利率调整对证券市场 的影响 2010 年 11 月 摘要：本文通过事件分析模型对过去十来年央行利率调整对股市的影响进行统计 分析：得出如果把利率的调整作为一个事件，如果这个事件的发生，那么股票市 场会做出相应的反映，而且这个反应是快速的；甚至这个事件会为股票市场下一 阶段的走势指明方向。 引言：历史不会重复，但却总有着惊人的相似性；股票市场同样一样，变化中却 存在规律性，于是事件研究法在股票市场中得到了长足的应用。而显然原因之一 就是事件研究法以全新的思维看股市。中国股市相对来说还不大成熟，属于政策 性市场；因此，对一些政策性的研究、归纳可以更快更准的判断股市未来方向， 本篇文章将以央行利率调整为基本事件统计分析其对市场的走势影响。 正文： 央行决定自 2010 年 10 月 20 日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金 融机构一年期存款基准利率上调 0.25 个百分点，由现行的 2.25%提高到 2.50%； 一年期贷款基准利率上调 0.25 个百分点，由现行的 5.31%提高到 5.56%；其他各 档次存贷款基准利率据此相应调整。央行加息消息一出引起了各方的强烈反应， 尤其是股市方面。 随着利率市场化的改革，毫无疑问将对证券市场产生全方位的深远影响。一 般认为，利率市场化有利于证券市场的中长期发展，因为利率的市场化有利于社 会资源的有效利用。上市公司作为企业的优秀群体，在吸引资金、利用信誉降低 融资成本方面有相当的竞争力，比如我国企业的平均资产负债率都在 80%左右， 而上市 A 股公司平均资产负债率为 40%左右，这样利率市场化后进一步融资的 风险小，对应的利息成本低，有竞争和比较优势。 不过，从短期看，利率市场 化初期对证券市场可能存在一定的负面影响，最主要的一点就是利率市场化早期 往往伴随利率的上升，因为利率市场化意味着利率由市场供求双方自由决定，意 味着政府管制的放松和消除，因此利率水平可能会出现一个价值复归的过程。 但其中最直接、最综合的影响应该是股指和利率之间的互动关系，投资者最 关心的也可能是市场化带来的利率调整究竟会对股指的走向产生什么影响。利率 市场化必然导致利率调整的频率加快，利率市场化的直接表现就是进行利率调整 的频率加快。由于股指不仅受利率变动本身的影响，还会对预期利率调整作出事 先反应，所以与利率相对稳定的利率管制时期不同，投资者需随时对利率这一市 场影响因素予以关注。按传统理论，利率与股指呈负相关关系，当利率上调时， 股指通常下跌，当利率下调时，股指通常上涨，而且由于利率引导资金流向的作 用加大，股指对利率日趋敏感，美国实行利率市场化的初期阶段也遵循这一规律。 然而从近几年看，美国利率对股指的影响已有所改变，它们之间的负相关不 再那么明显，究其原因是利率已从多方面对股市进行影响。首先，利率作为资金 的价格、资金的成本，仍然对资金的流动起着重要的直接作用，利率降低意味着 股市资金的机会成本降低、上市公司的财务费用下降，这样将推动股市价格上涨； 其次，利率作为经济的内生变量已超出了利率本身的含义，投资者往往透过利率 的变动来预测经济的走势，利率下调常被理解为经济的疲软，造成利率与股指的 同向变动，如美联储2001 年 3 月 20 日的降息就被认为是由于制造业的疲软和全 球经济的不景气，从而导致股市的大跌。再次，市场对利率调整的预期也起至关 重要的作用，如美联储 2001 年 1 月 3 日的降息由于出人意料而导致股市大幅上 涨，5 月 15 日的减息在人们的意料之中故股市反映平淡，股市不满8 月 21 日的 降息幅度而导致下跌。所以同是降息，由于市场的预期不同，导致股指作出不同 的反映。最后，利率对股指的影响作用在美国有下降的趋势，这有可能是连续降 息导致边际效用递减的结果，也可能是由于利率市场化的不断深入，上述各种因 素综合作用的结果。从美国股市看，在利率市场化的过程中，股指对利率的敏感 度有可能随时间走出倒 V 型。 利率调整对我国股指长、短期的影响不一。我国从 1996 年开始的利息下调 对股指的长期运行趋势产生的影响相当明显。1996 年的两次降息带来了一个历 时超过两年的大牛市；1997 年的降息在带来一波升浪的同时还火爆了国债市场； 1998 年的连续三次利率调整虽没有对股市起到立竿见影的作用，但为之后的 “5．19”行情做了铺垫；1999 年的降息和征收利息税不仅为 “5．19”行情起 到了推波助澜的作用，而且也对