2020年保险行业市场研究报告.doc

P.4 2020年保险行业 市场研究报告 2020年9月 一、五轮保险股牛市均实现超额收益，但长周期估值中枢下行 1.1 历史上保险股共经历五轮牛市板块行情 历史上看，保险股的大牛市行情共有五段，在每一轮行情中，保险板块的涨幅均较大盘 有明显的超额收益。 ? ? 2007年 3月至 10月末：板块指数涨幅 174%，上证指数涨幅 105%，超额收益 69%； 2008 年 10 月末至 2009 年 7 月末：板块指数涨幅 177%，上证指数涨幅 99%，超 额收益 78%； ? ? ? 2014 年底至 2015 年 5 月：板块指数涨幅 117%，上证指数涨幅 100%，超额收益 17%。 2017 年 4 月至 11 月底：板块指数涨幅 106%，上证指数涨幅 8%，超额收益 98%， 也是历次保险牛市中唯一的一次独立行情，板块表现出极强的α属性。 2019 年 1 月至 4 月中：板块指数涨幅 56%，上证指数涨幅 33%，超额收益 23%。 图表 1：保险指数与上证指数历史走势情况 资料来源：Wind，市场研究部 我们在后文中详细地对近 20 年行业基本面进行剖析，并对五轮保险股行情从核心逻辑、 基本面（负债、投资、政策、其他）、个股估值与涨幅差异、行情终止原因进行深入复盘， 以期给投资者提供三个问题的解答： ? ? ? 什么样的基本面环境下可以出现保险的大行情？ 保险的大行情中个股的差异与分化如何理解？ 每轮保险大行情会因为哪些因素或者事件的影响而终结？ P.5 图表 2：每一轮保险上涨行情的核心要素复盘 涨跌幅 核心 逻辑 基本面因素 时间 个股差异 行情终止 板块 上证 超额 负债 投资 政策 其他 显著利好：国 金融危机、 股市泡沫、 大比例解禁 、巨额融资 及海外投资 亏损、降息 等； 次新稀缺 权益大牛市； 十条发布；投 次新稀缺 利率处在加息 资端不断放 标的、竞 周期，长端利 开；产品（重 争格局利 率由3%上行至 疾投连万能 好头部公 标的+资 高景气，保费 产端持续 及NBV基本保 催化+政 持20%以上增 策端全面 利好 平安弹性高， 估值逐步对标 国寿，一度达 到7倍以上； 2007年 3.14 至 174% 105% 69% 177% 99% 78% 117% 100% 17% 10.30 速； 4.5%； 等）规范；所 得税政策； 司； 平安、太保涨 幅明显领先， 市场逐步关注 业务质量与估 值；估值触及 3倍以上； 2008年 10.28 至 次年 7.27 低预期下开门 红表现相对超 预期，代理人 渠道及银保均 有所扩展； 仍有刺激：佣 金税前列支政 策、资产端仍 有放开、养老 险政策等； 小牛市终结 、准则切换 影响及利率 逐步趋势向 下； 低估值+ 投资企稳 +负债超 预期 权益牛市；长 端利率由底部 2.8%逐步回升 至3.5%； - 权益牛市；利 费改背景下开 2014年 11.19 至 率处在降息周 显著利好：新 期的平台期， “国十条”及 长端利率维持 加快发展商业 在3.5%左右； 健康险文件 国寿弹性及估 值持续领先， 达2倍以上； 纯寿险标的表 现更出色； 负债显著 门红提前，负 改善+牛 债大超预期， 市行情+ 保费增速创11 政策支撑 年以来新高， 新渠道崛起 牛市终结、 利率持续下 行压制估 值； - 次年 5.26 投资端相对更 成熟； 等； 蓝筹结构性牛 市；利率上行 周期，长端利 率稳定在3.5% 左右，后上行 至3.9%； 转型价值 平安持续获得 及保障获 溢价，其次太 得溢价； 保认可度提 折现率拐 升，个股估值 点释放利 超过1.5倍逐 润预期； 步对标友邦； 资产负债 NBV增长20%以 全面利好 上，价值率明 106% 8% 98% +价值转 显提升，险企 开门红大幅 不及预期； 利率下行； 行业竞争环 境恶化； 2017年 4.20 至 - 型获取溢 加大保障型产 价 品销售； 11.21 差异不明显， 国寿业绩相对 较好，弹性短 利率下行； 期凸显但并未 权益市场调 获得持续溢 价；估值至 0.9倍以上； 开门红预 期相对改 善+利率 开门红较18年 底部企稳 相对改善； +权益市 权益市场春季 行情，长端利 率稳定在3%以 上并短期上行 至3.4%； 2019年 1.3 至 税收政策带来 事件性机会； 56% 33% 23% - 整； 4.19 场上行 资料来源：Wind，市场研究部 1.2 但从估值角度，长期处在下行周期 多因素使得保险股历史估值持续处于高位：内地保险股中国寿、平安均在 2007 年初上 市，恰逢牛市以及市场稀缺标的，同时保险行业整体仍处在快速增长阶段，且对于内含 价值体系推出时间尚短（2004 年 5 月欧洲保险 CF