融资合同丶信号机制与中国金融结构改革——一个亚太地区的视角.docx

融资合同丶信号机制与中国金融结构改革——一个亚太地 区的视角 融资合同、信号机制与中国金融结构改革 ——一个亚太地区的视角 内容简介：源自不对称信息的验证成本提高了外部融资的成本， 健全的信号 机制有效弱化验证成本， 保证投资主体的投资抉择， 促进资源良性配置。 股权与 债权合同各有优劣， 验证成本和信号机制的健全与否成为我们评价融资合同的主 要因素。减少政府干预、 降低验证成本、 强化信号机制应成为金融体制改革的重 要内容。同时， 发展直接融资是一种较好的路径选择， 金融改革中亟待加强信号 机制的培育与发展中国的企业债券市场。 关键词：验证成本 信号机制 融资合同 金融结构 一 引言 金融发展是促进经济增长的一个关键因素 (Levine,1997) 。90 年代至今，我 国和亚太地区的经济模式主要是依靠银行融资动员储蓄， 促进经济增长 (见图表 1)。诸多研究表明， 银行融资体系的滥用成为亚太金融危机的重要原因。 尽管免 于金融危机的冲击和目前保持较为平稳的态势， 改革中国的融资结构已经迫在眉 睫。从 90 年代初期开始，我国做出诸多努力转变融资方式，至今仍然没有实质 性改观。通过财政、银行贷款的主渠道融资方式，风险日益集中，是否“过度” 颇受争议 。无论是理论研究还是政策导向，都日益强调直接融资的主要作用， 多层次资本市场体系的建设成为了中国金融体制改革的重要目标。 现实使得我们 审视我国的融资结构改革路径，以及不同融资方式在我国的效率和适用程度。 图表1中国银行贷款余额占GDP比例与亚洲危机国家的比较 数据来源：银行贷款来自IFS online database , GDP来自《国际经济统计 年鉴》 2002年。 关于融资结构的问题 ，从理论研究来看，国外主要从信息不对称理论角度 来论述。当最终借款人和最终债权人之间存在不对称信息时， 任何最终债权人都 会面临“代理人问题” 。Fama(1985)将银行贷款称为“内部”债务，即建立在银 行获取公众得不到的内部信息之上的贷款合同，而公司债为“外部”债务，公众 投资者的投资决策建立在公共信息基础上。 Sharpe(1990) 与 Diamond(1991) 认为，银行存在的合理性在于它能够减少代理人问题， 可以通过与借款者进行重 复的交易来获得更多的信息。银行可以通过成为借款企业的主要贷款人而解决 “搭便车” 问题，从而减少了重复收集和处理数据带来的浪费 (Diamond, 1984) Rajan(1992) 建立了一个模型，其中借款企业对银行贷款和企业债的选择来自于 银行相对于公众投资者对企业内部信息占有的优势。 知情的银行将能够控制企业 的投资行为，如只有在投资项目的净现值大于零的条件下才能继续投资。同时， 银行可以与企业谈判通过降低利率来阻止企业投资于风险项目( Stigliz amp; Weiss 1981)。因为这些交易没有明确地写进贷款合同，这些承诺就被看作是银 行给予客户的潜在“保险” 。 Petersen 和 Rajan (1995) 认为缺少竞争并不一定会 降低融资的效率。 他们指出， 竞争性银行市场所面临的一个最大的问题就是缺少 借款者(包括借款者如何使用贷款) 的信息， 不对称信息将诱发逆向选择和道德 风险问题， 从而降低资源配置的效率， 而这一问题在垄断的银行市场结构下却变 得较易解决。 一个处于垄断地位的银行可以通过选择利率水平和信贷配给， 或者 和借款者形成长期的联系， 达到对不同类型的借款者进行甄别， 企业对银行贷款 和公司债的选择实际上就是在解决信息不对称问题和利用市场信号来优化融资 行为两者之间进行选择。 从理论上看， 如果存在代理人问题， 人们有理由认为间 接金融优于直接金融，因为金融中介可以“复制”市场的功能，同时还能签定长 期激励合约， 减少代理成本。 可是与事实不符的是， 为什么亚太和中国的银行体 系监督低效， 面临巨大的不良贷款， 而不得不选择发展直接金融的道路？更晚近 的研究进展或许可以对此提供支持， 这些理论认为在局部均衡模型中得出的所谓 垄断的银行结构有利于效率提高的结论是片面的， 局部均衡模型仅仅注意了银行 和借款者之间的关系以及银行市场结构对它的影响， 但模型并没有考察银行业结 构中的所有重要特征。 Guzma（n 1996）的结论是由于垄断的银行结构会减少资本 积累，更容易导致信贷配给， 且在垄断的银行结构下信贷配给的后果比竞争性银 行结构下的信贷配给后果更加严重，因此较高的银行集中度不利于经济增长。 Boot amp; Thankor （1997） 建立了一个模型，认为如果“资产替代”道德风险 严重 ，则市场倾向于选择银行贷款来增加监督；当道德风险很低时，企业可以 通过更多地向债券市场借债来利用价格信息优势。 Raja