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PAGE PAGE 7 破解MBO难题论文 一、注册成立新公司，将公司的优质资产注入，同时管理层持有相当的股份。 二、引入信托的办法，以隐藏实际的管理层收购，或简化审批，或作为融资方式。由于信托公司的隐蔽功能、杠杆功能和融资功能，在提供过桥贷款方面具有法律上的优势，并且其所有制性质一般为国有，信托便成了在“暂停令”下MBO的重要方式。 三、加大考评力度，以便为下一步的MBO作好准备。TCL的案例公开后，其股权奖励便成为许多企业MBO时的学习榜样，纷纷与政府签订高比例、无风险的股权奖励方案，既省了钱，还回避MBO的帽子。 四、通过法院判决，以回避主管部门的审批。双方联手，经营层演周瑜，国有股东演黄盖。 五、在下属公司操作MBO，为整体进行MBO奠定物质基础和制度基础。 六、直截了当地做。因为财政部叫停MBO，只对上市公司和中央大企业有效力，而对地方企业，或中央大企业的下属企业就无法控制和察觉，这些公司的MBO操作也就一直没有停歇。即使是上市公司，也不乏操作者。如佛山照明股份公司已经向佛山市有关领导提交了管理层收购23.9%国有股的MBO计划书，正在等待进一步的消息。 七、与民营企业成立合资企业或让民营企业收购奉企业，或暗示，或心照不宣，国企的管理层得到赠送的股份。如上海一家民营上市公司目前在和山东几家上市公司接触，开出的条件都包括无偿予以被收购上市公司管理层一定数量的股权，作为自己的“竞争优势”。 主持人：MBO被叫停这么长时间了，人们一直寄希望于新成立的国资委能解决这个问题，你认为国资委对MBO会是什么态度？ 刘军：由于国资委成立后，一直谨言慎行，所以对MBO的表态也比较少。但我们通过5月22日李荣融主任、李毅中副主任在国务院新闻办的记者招待会上的讲话、国资委三定方案及《企业国有资产监督管理暂行条例》（征求意见稿）等可以获得以下信息：一、现在MBO的问题是不规范，也即现在的关键是怎么做的问题，而不是能不能做的问题；二、以后要依法行事，不论是对监管者，还是被监管者；三、先要有法规，然后再依法行事，但现在还没有具体的法规或办法、措施；四、正在加快制定规章法规；五、对地方政府抢先出售国有资产不满；六、对MBO造成的国资流失问题要进行查处，问题查清以后会有所惩处；七、上级政府的国资管理部门会加强对下级国资部门的监督。八、重大国资处理终极权在政府。 主持人：你如何评价国资委的这些态度？ 刘军：我非常赞赏国资委依法行事的态度，我相信这是一个非常良好的开始。我在部委工作过几年，我也能体会和理解国资委的难处。国资委的成立，人们对它最大的期望就是“出资人到位”和“政资分离”两点。但目前我们所了解的状况是，这两点并没有完全达到。关于到位，我们知道，缺位的表现可能有两种，一种是名义上的不存在，另一种是名义上有，但没有行使职责。国资委成立，第一种缺位解决了，但第二种缺位现在还没有解决。关于政资分离，由于国资委仍在政府领导下，并且重大国资处理终极权仍在政府。这样在行使所有权时，政府仍然可能会以追求政治和社会目标为最大关注点，而过多地强调社会目标，如挽救困境中的公司或不发达地区开发，可能会折损国家股东的价值，也是重蹈原来的老路，国资委可能轮为政府最好的钱袋子。 主持人：现在人们对MBO最大的非议就是许多企业的管理层在MBO时严重低估国有资产的价值，甚至以低于净资产值许多的价格来购买国有资产，你对此有何评价？ 刘军：根据国家和各地的政策规定，国有股权的出让一般不得低于每股净资产值，因此每股净资产值也就成了许多管理者购买的心理价位，把国有股权转让价格是否高于每股净资产以及差别多少作为是否MBO及是否合算的标准。其实这个理解是有误差的。正确的计算企业价值的方法应是企业未来现金流入的折现，也即企业的价值是由未来盈利决定的，而不是由账上现在的物品决定的。由于每股净资产是从会计角度对企业历史的纪录，并不代表资产的优劣和企业未来的盈利能力，企业有许多的潜盈和潜亏因素，这些因素都是不被计算在每股净资产内的。潜盈因素包括：1)品牌和营销网络；2)多年的企业信用和由此形成的稳定成熟的供应渠道；3)熟练的员工，以及由此节省的培训时间和费用；4)低价获得的资源，如土地，厂房，银行贷款，行业准入及政府资源；5)部分存货价格高于市场价格，或市场上较难获得。潜亏因素包括：1)由于固定资产折旧率较低和技术更新，固定资产高估；2)无效或低效的固定资产；3)存货的呆滞和潜亏；4)应收账款的呆滞；5)冗余人员和重新安置成本。 这仅仅是资产的重置成本与账面成本的差异，更由于企业的价值与构成企业的资产的价值完全不是一回事，而根据我们的实践经验，这两者的差别往往在上下300%之间。