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我国股票市场ＩＰＯｓ抑价影响因素的实证分析的研究 　　（2）与股票发行时机相关的因素，主要包括股票发行时的宏观经济走势、整个大盘的走势及市场的活跃程度等。在本文中，我们选取的是新股发行当年的GDP增长率（GDP）、上市当日（RI）和上市前30日（RI30）的大盘指数增长率、上市当日整个股市的大盘指数（ID）和成交量（TN），以及反映市场供需状况的IPOs认购中签率（RW）、换手率（RE）等。?? 　　（3）股市监管的机制因素，包括发行机制的改革因素、证监会所能控制的因素等，主要是政策性的指标。我们采用虚拟变量，有保荐制度（RB），询价制度、预披露制度(PD)等的变化。同时，我们也引入监管机构对券商采取的分级制度(RK)和IPOs的速度(VO)，作为证监会所能控制的因素。?? 　　其中，前两类因素属于我们在别人研究的基础上得到的控制变量，第三类因素是我们研究的重点，需要特殊说明。在IPOs的发行机制上，保荐制度、询价制度和预先披露等的变革，使得IPOs市场化程度提高，而市场的信息不对称程度逐步降低，根据前面的假设，这些因素是能够起到降低抑价率作用的因素。?? 　　同时，券商作为股票发行保荐人，对推荐企业的质地和信息披露质量负有重要责任，我国监管机构对本土券商根据其综合实力、规范程度、风险控制能力及执业质量等因素实行分类监管制度，券商的声誉能够间接地反映该发行企业的质地和信息披露质量，因而可以减少信息不对称并降低市场对其投资的盲目性。如果监管机构所采用的分类监管制度是合理的，而且被市场接受的话，声誉越高的承销商，其保荐的股票抑价率也会越低。?? 　　另外，证监会对新股发行速度的控制直接影响到新股的供给关系进而会影响股票的抑价率，同时，这也可能会存在一个逆向归纳和信号传递的问题，即新股发行越多或者说越快，监管者对股市越有信心。投资者根据这个因素，也会调节自己的投资行为。当然，发行股票越多，也可能会导致市场中投机氛围的增强。因此，从这个角度来说，发行速度也可能是影响抑价率的一个重要因素。?? 　　因此，我们将以上影响IPOs抑价率的因素分为基本面因素、时机因素和机制因素，建立相应的多元线性回归模型。在分析影响IPOs抑价基本面因素和时机因素的同时，重点分析发行机制因素对IPOs的影响，并检验市场对这些因素的接受程度，提出相关的政策建议。?? 　　根据以上分析，我们设计了一些变量，以定量反映各因素的影响，详见表1。?? 　　我们选取2000年至2008年初发行的680只股票作为样本，剔除存在缺失数据的观测，保留其中的504只股票。数据的来源是Wind资讯，数据分析的软件是SAS。?? 　　（二）回归模型的基本假设?? 　　基于IPOs抑价现象的各种假说，我们对模型提出以下假设：?? 　　假设1： 基本因素与发行抑价率呈负相关关系。即盈利能力强、成长性好的企业，投资风险小，投资者将偏向于长期投资和持有，其投机性会降低，投资者风险补偿亦降低，因此抑价率会降低。IPOs规模越大，股票的供需不平衡状况越弱，投资者对其IPOs抑价的影响也越小，其抑价率也就越低。?? 　　假设2：宏观因素与发行抑价率呈正相关关系。根据跟风(Bandwagon)假说和投机―泡沫假说，市场形势越好，就会有越多的投资者参与其中，交易量也会越多，进而产生羊群效应。?? 　　假设3：发行机制的改革，降低了信息不对称，这些因素与发行抑价率呈负相关关系。由于这些因素从制度上保证了投资者能够更加及时、准确、全面地掌握企业的私有信息，使得投资越趋冷静，投机行为概率越小。另外，受证监会控制的发行速度和券商分级也给投资者传递了信号，投资者根据官方传递的信号所进行的投资更趋于理性，这也是本文最重要的一个假设。?? 　　 　　三、IPOs抑价率模型的检验?? 　　 　　（一）完全回归模型的参数估计?? 　　由于模型中涉及的变量较多，可能存在参数估计不显著和多元共线性。我们先对所有的变量进行回归，寻找不显著和产生共线性的变量，进行删除。数据结果见表2。?? 　　我们发现，该模型的条件数达到了105.72，已经很大，存在着较为明显的共线性。同时，模型的常数项（Intercept）、每股收益（EPS）、GDP、中签率（RW）、相对发行速度（VO）、券商分级制度（RK）等多个参数明显地不显著。?? 　　因此，我们应该去掉常数项，并对模型所采取的变量进行适当的筛选。为了避免变量筛选的主观性，我们采取逐步回归方法。?? 　　（二）逐步回归模型的参数估计?? 　　我们使用逐步回归，对上面的18个变量进行筛选，寻找适当的模型。得到的结果如表3。 　 　　整个模型可以表达为：?? 　　UP=-1.306×ROE+1.322×ROA-15.932×NO+0