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关于股权分置改革后上市公司股利政策的研究 　　一、引言 　　股利政策是公司财务管理的三大决策之一，它决定了流向投资者和留存在公司以图再投资的资金数量，还能够向投资者传递关于公司经营业绩的信息。股利政策主要包括股利政策类型的选择、股利支付率以及股利支付方式的制定等基本内容。由于我国一直存在股权分置造成的“价格分置”和“利益分置”，使我国上市公司在制定股利政策时短期行为严重，主观随意性较大，忽视股利政策与企业可持续发展之间的关系。2006年底我国股权分置问题基本得到了解决，出台了一系列旨在完善上市公司治理结构和保护中小投资者的政策法规。在此背景下，我们对上市公司2006年的股利政策进行了统计分析，并总结了以下几个特征。 　 　　二、股权分置改革后股利政策特征分析 　　1．股利分配形式以现金股利为主股利分配形式主要有现金股利和股票股利，在西方各国上市公司的股票股利仅有送股这种形式，我国上市公司的股票股利除了送股外还有转增。在2000年之前，我国上市公司的股利政策主要以股票股利为主，发放现金股利的公司所占比例非常小。自2000年来现金分红的上市企业比例大幅上升，并一直保持在50％左右。(见图1) 2006年股利分配形式中现金股利仍居主导地位。在统计的1409家上市公司中，共有730家上市公司提出了股利分配方案(如表1)， 占统计总数的51．8l％，比2005年增长了4．87％。其中共有686家上市公司发放现金股利(含同时发放现金股利和股票股利)，占所有股利分配公司的94％，其中，仅分配现金股利的为551家，占所有股利分酉己公司的75．5％，比2005年增加了5．65％；同时分配现金股利和股票股利的有135家，占所有股利分配公司的18．5％。仅采取股票股利的共有44家，占所有股利分配公司的6％。其中，仅送红股为14家，送红股并转增的3家，仅转增的27家。 　　2．上市公司整体派现水平没有随公司盈利能力的大幅提高而大幅提高2006年，在我国经济快速发展和资本市场制度性改革的带动下，上市公司的业绩实现了大幅度的增长，2006平均每股盈余0．17元，比2005年的0．05提高了2倍多，但2006年上市公司给投资者的现金分红并没有随之大幅增加，从平均每股股利来看，2006年平均每股股利为0．075，比2005年(0．o66)仅提高了19％(见表2)。 这一比例同上市公司平均经营现金流量的增幅是相同的。2006年上市公司的平均经营现金流量为0．4元，比2005年的0．36提高了19％。这说明现金股利是现金的直接流出，其不仅取决于公司盈利能力，也取决于公司现金流量。虽然上市公司总体利润大幅增加，但现金分红能力并没有随之大幅提高，这在一定程度上限制了上市公司分红水平的提高。 　　3．股权分置改革后新上市公司分红率高我国股权分置改革实行新老划断，即股改后首次公开发行的公司，其股份不再区分流通股与非流通股，所有股份实行有条件全流通。在统计样本中，共有70家是股改后新上市的公司，当中有65家提出了股利分配方案，占到了92．86％，其中有62家上市公司支付了现金股利，平均每股股利0．14元，高出总体平均水平(0．075)近2倍(见表3、表4)。 我们可以看出，2006年这种“异常”高派现行为占总派现公司的比例明显减少。这可能由于股权分置改革后，原有的“价格分置”和“利益分置”问题得到解决。大股东与小股东的利益一致使得上市公司在制定股利政策时，更多的考虑企业的发展需要，以及二级市场的价格表现，减少了大股东通过高派现来进行利益侵占的动机。 　　5．股利分配“黏性”特征不显著。公司股利政策具有“黏性”特征，即公司一般不会经常变动其股利政策，西方资本市场的实证研究表明，大多数年份，不改变其股利的公司数量远远超过改变其股利的公司数量。在改变股利的公司中，增加股利的公司数量是减少股利公司数量的5倍。2006年上市公司股利改变的为595个，占分配股利公司的82％，其中股利支付增加的为401个，占分配股利公司数的55％，股利减少的为194个，占分配股利公司数的27％；而股利不变的仅为135个，占分配股利公司的18％，由此看出，我国股利政策的“黏性”特征并不显著，说明我国上市公司制定股利政策时存在随意性较大，与上期股利政策相关性不大。 　　三、结论和建议 　　从以上的分析可以看出，2006年上市公司股利政策仍然延续了以前年度的股利分配特点，即以现金股利作为主要分配方式，但分红水平并没有随06年上市公司业绩的大幅提升而提高；虽然“异常”派现行为有所减少，但股利稳定性较差的特征仍然存在，保持股利政策的持续性与稳定性不仅有助于上市公司的可持续发展，也有利于保护广大中小投资者的利益。针对2006年股利政策的特点本文提出以下建议： 　　1．加强现金流量管理