20210507-中信证券-房地产行业2020年年报总评：去杠杆，控增速，面向未来.pdfVIP

去杠杆，控增速，面向未来 房地产行业2020 年年报总评 ｜2021.5.7 中信证券研究部 核心观点 大多数企业认识到了行业发展的现实，制定了更理性的发展策略。龙头公司的 业绩增速虽然整体下降了，我们却注意到一些公司从开发建造向运营服务转型 的决心，也看到了供给侧改革之下内卷化竞争结束的曙光。 ▍主客观因素共同推动去杠杆。供给侧改革从外部推动企业控制杠杆率，传统业 务盈利空间收窄，信用利差走阔，则是房地产企业主动去杠杆的诱因。2020 年 底，样本公司剔除预收款的资产负债率 73.4% ，净负债率 77.0% ，企业货币资 陈聪 首席基地产业分析 金对短期有息负债的覆盖率为129.2%，分别较之2019 年同期下降1.0%，14.9% 师 和上升 19.0%，企业报表财务情况有所改善。总体而言，理性拿地，结算增加 S1010510120047 净资产，和轻资产平台转让或股权融资，都降低了企业杠杆率。 ▍融资成本深度分化。从报告披露上来看，2020 年底样本公司的资金成本较之 2019 年仍有下降。但考虑到房地产企业资产非标，隐性负债复杂，债券市场一 二级定价脱钩，我们认为企业实际的资金运用存在压力。我们认为，未来低信用， 中型规模的地产企业通过“炫财技，刷报表”来降低资金成本越发失去意义，个 别中小企业爆雷的风险仍然存在。 张全国 ▍企业报表盈利能力下降。2017 年之后土地市场竞争相对激烈，房价又受限价政 房地产行业联席首 策约束，企业真实盈利能力持续下降，到 2020 年时终于体现到报表上。2020 席分析师 年底，样本公司毛利率为25.7% ，较之2019 年下降4.2 个百分点。考虑一季报 S1010517050001 和重点公司指引，我们预计 2021 年全年报表盈利能力还会继续下降，2022 年 则出现分化，部分大公司将实现触底反弹。 ▍业绩增速下降，分红率下降，对未来预期走向平稳。样本公司2020 年营收虽然 增长 15.5%，但业绩只增长1.9%。房企2020 年期末预收款超过当年结算规模 110%，预计未来可结算资源仍充裕，但行业的整体盈利绝对规模已经基本见顶。 受到控制杠杆率等因素影响，样本公司2020 年底现金分红比率为31.2% ，较之 2019 年下降0.6 个百分点。 李金哲 房地产分析师 ▍风险因素：行业盈利能力超预期下降的风险，个别公司信用风险暴露的可能性。 S1010520090001 ▍供给侧改革——道阻且长，行则将至。从集中供地的效果来看，土地成交溢价 率下降是存在的，但热点城市热点地块并不会降温。供给侧改革已经开始，一些 企业会陷入增收不增利的情况，个别企业甚至会遭遇资金链风险，但还有一些企 业能把握机遇，提升市场份额，夯实长期稳定的盈利能力。企业是否具备资金、 人才能应对供给侧改革考验的能力，以及能否具备从开发运营向运维服务转型的 决心，都将成为下一个时代，房地产企业制胜的关键。我们推荐龙湖集团，万科