20210512-方正证券-商社行业中期行业策略报告：需求恢复，拥抱复苏.pdfVIP

证券研究报告 商社行业/中期行业策略报告 2021年5月12日 需求恢复，拥抱复苏 分析师： 芦冠宇 登记编号：S1220520100001 投资建议 n 免税：政策引导消费回流逻辑正不断加强，海南省政府提出2021-2030年免税目标作为背书，离岛免税市场高速增长确定性较强。免税市场的核心矛 盾为供不应求，2020年起，在新政推动下供给端加速释放，以中国中免为代表的免税商从采购量、营业面积、新店投建、品牌引进、市内店、线上 渠道全方面放开。建议关注中国中免。 n 化妆品：得益于消费者教育加速与线上渠道红利释放共振，行业自2017年起维持高景气度。但与此同时行业竞争愈发激烈，新锐与国际品牌通过营 与渠道赋能补齐短板，传统国货品牌面临双重挑战。展望未来，预计线上渠道红利或已接近尾声，营内卷、激烈竞争不可避免，预计未来集团化 将成大趋势，头部企业有望通过不断迭代组织架构及业务模式来适应竞争、做大做强。建议关注壹网壹创、贝泰妮。 n 酒店：首先是成长性属性加强。三大龙头酒店均加速拓店，其成长性斜率明显上抬。拥有资本与规模优势的龙头酒店在疫后快速抢占市场方面具有明 显优势，形成强者恒强的正向循环。其次，从周期性上看，2020Q4起行业逐步复苏，3-4月基本走出疫情影响，回暖至上轮周期 （19年底）底部，正 待开启上行通道，而龙头酒店则表现出领先行业复苏的趋势。建议关注行业龙头锦江酒店、首旅酒店、华住集团。 n 人力资源：中国人力资源行业处于成长红利期，其中灵活用工增速快规模较大，经济结构转型、劳动力供需匹配失衡等因素长期推动行业发展，疫情 为提升灵工认知与接受程度提供催化。对标海外，灵工在行业规模和市场集中度上有较大的提升空间，龙头依靠招聘管理端的服务能力及BC两端的 资源积累构筑竞争壁垒，同时加快资金优势下的收并购整合快速提升市场份额。建议关注行业龙头科锐国际、人瑞人才、万宝盛华。 n 景区出境游：疫情迷雾退散，五一假期全国出行热情已基本恢复疫前水平，接待限制放开+疫苗普及背景下，景区复苏正当其时，多数景区在五一 假期实现明显正增长。建议关注宋城演艺。 n 餐饮：行业复苏势头强劲，自20年10月以来全国社零餐饮收入基本与疫情前同期持平，五一期间餐饮市场火热、较疫情前同期增幅明显。长期看， 餐饮连化率持续提升为趋势，龙头企业有望凭借品牌力+产品力继续抢占市场份额。建议关注广州酒家、九毛九、海底捞。 n 风险提示：宏观经济波动影响消费活力，利好政策释放不及预期，国内疫情存在反复风险，行业竞争加剧。 目录 1 免税：消费回流逻辑加强，供给加速释放 2 化妆品：量价齐升空间大，集团化发展价值凸显 3 酒店：周期底部待启动，成长斜率正上扬 4 人力资源：子行业灵工景气度高，龙头优势显著 5 景区：风停雨歇，花开繁荣 6 餐饮：复苏势头强劲，连锁化空间广阔 3 免税：消费回流逻辑加强，供给加速释放 政策意在引导消费回流，核心矛盾是供不应求，2020年后供给加速释放 n 2017-2018年促成中国中免收购日上上海、日上中国51%股权后，培育国内免税巨头以对抗国外竞争者，加速消费回流的政策基调基本敲定。自此， 免税相关政策进一步加速释放利好，消费回流越来越成为战略主线。 n 免税市场的核心在于供不应求。免税的社会价值在于满足国人“物美价廉”消费海外高端商品的需求，这一市场需求仍然存在供给缺口。相对于近 万亿的国人海外消费规模，当前国内免税消费规模仅500亿上下。2020免税的高增长本质上来自于新政带来的供给端释放，从国际竞争角度看，韩 国代购复苏并未对海南离岛免税形成虹吸效应，进一步验证了核心矛盾在于供给端而非需求端。 n 2020年开始进入供给端加速释放的周期，有望从采购量、营业面积、新店投建、品牌引进、市内店、线上渠道全方面放开。 图表：2017年以来免税政策加速释放利好 图表：2020年之后的一段时间是供给端释放最快的时期 17年3月，中免收 购日上（中国） 调整对个人携带进境 一看采购量增加：2020并未释放新政打开的空间 51%股权，意在接 增设海南市内