行为资产定价理论.pptxVIP

第10章 行为资产定价理论1传统资产定价理论回顾1基于效用函数修正的行为资产定价模型423基于投资者异质性的行为资产定价模型4基于市场反应的行为资产定价模型行为资产定价理论的研究角度多种多样。一种代表性的角度是从CCAPM模型出发，逐步引入各种行为因素，比如财富偏好、习惯形成、追赶时髦、损失厌恶、嫉妒等。另一种研究方式是典型的行为金融学的理论的运用，它们直接从投资者行为的心理基础出发，研究投资者心理对资产价格的决定，进而影响金融市场的均衡，比如通过构造投资者的心理账户，来理解投资者对无风险资产和风险资产的组合投资及其定价，就是典型的一种模型方法。两种研究角度的关键差别在于前者一般假定投资者理性预期，而后者一般假定投资者有限理性，或者非理性。不过，通过许多金融学家的努力，两者已经开始逐渐相互融合。10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.1 模型的特点 基于效用修正的行为资产定价模型主要有以下特点： 1.此类模型的研究角度从CCAPM模型出发,逐步引入各种行为因素,比如财富偏好、习惯形成、追赶时髦、损失厌恶、嫉妒等； 2.这类模型基本上使用一般均衡模型可建立基本的分析框架。 10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.2 一般均衡框架 在行为资产定价模型的一般均衡模型中,不但投资者效用最大化,而且各个市场都必须达到均衡。　因此，投资者的最优决策行为,不但决定了他的消费水平和资产持有的投资组合,而且决定了各个资产的价格。也即,在一般均衡模型中,资产的价格(或者收益率)是内生的。10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.2 一般均衡框架 ?10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.2 一般均衡框架 均衡定价方程 投资者的控制变量则是所持有的资产数量，一般都是使用预算约束方程将消费替换为状态变量和控制变量,将下一期的财富替换为控制变量, 得到如下 Euler 方程： 其中， 表示各个资产的收益率 10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.3 模型的具体讨论 ?10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.3 模型的具体讨论 习惯形成模型 习惯形成(Habit Formation ,Habit Persistence)：指投资者的偏好不但依赖于当前的消费水平，还依赖于习惯，而习惯与投资者过去的消费水平有关。 习惯形成描述了投资者心理的一个基本特征：重复刺激减弱了对刺激的感知能力和反应能力。 习惯形成模型将习惯形成引进代表性投资者的效用函数，习惯越大,投资者从当期消费品所得到的效用水平就越小。习惯形成可解释消费者总是对近期消费水平的变化敏感，而忽视消费的绝对水平。 10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.3 模型的具体讨论 习惯形成模型 习惯形成用于解释无风险利率之谜，还可以解释经济衰退为何令人极度恐慌，即使这种衰退与往年的经济增长相比对经济产出造成的影响并不大。10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.3 模型的具体讨论 追赶时髦模型 追赶时髦(Catching up with the Joneses)是指，投资者的效用函数定义在投资者自己的当前的消费水平和滞后一期的经济中的平均总消费水平之上。 在基于追赶时髦的效用函数中包含投资者自己的当前的消费水平和滞后一期的经济中的平均总消费水平，因此代表性投资者的追赶时髦行为会影响经济中所有资产的均衡收益率。 模型可以很好地解释股票溢价之谜和无风险利率之谜。10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.3 模型的具体讨论 嫉妒模型 嫉妒(Envy)是指投资者的效用函数定义在投资者自己的当前消费水平和当前的经济中的平均总消费水平之上。 Gali(1994)和Gollier(2003)研究了基于嫉妒的资产定价模型。嫉妒与追赶时髦都具有消费外在性,只是外在性影响偏好的时间不同,追赶时髦的消费外在性是一阶滞后的,而嫉妒型的消费外在性是即时的。10.2 基于效用函数修正的行为资产定价模型 10.2.3 模型的具体讨论 损失厌恶模型 损失厌恶(Loss aversion)是指人们面对同样数量的收益和损失时，损失会使他们产生更大的情绪波动。 Barberis ,Huang 和Santos (2001)（BHS）引入前景理论重新定义了投资者的效用函数。BHS假设投资者偏好的形成分为两个部分，一部分是投资者消费获得的效用，而另一部分则是投资者持有风险资产的价值变化多带来的效用。 BHS可以解释股权溢价之谜，但无法解释无风险利率之谜。10.3 基于投资者异质性的行为资产定价模型 10.3.1 证券市场中的异质信念 传统资产定价理论往