钢铁行业信用分析特征与投资序列.docxVIP

本篇是我们钢铁行业系列报告的第二篇，旨在从风险与价值分析的角度，给出具体的钢铁行业债券投资建议。 一、钢铁行业信用风险特征简述 1、典型的中游行业。行业内多数钢企上游的铁矿石依赖进口，下游又受制于地产、基建、汽车需求的不稳定，利润受供需两端影响均较大。 2、行业内国企为主，受区域融资环境影响很大。如河北冀中能源的信用事件对于河钢的估值带来一定冲击，内蒙古城投信用事件不断间接使得包钢市场认可度下降等。 3、典型的重资产行业。样本发债企业资产负债率中位数为 60.31%，固定资产/总资产比例的中位数为 35.96%。 4、行业内环保限产压力大。如河钢在唐山地区的产能可能面临较大的环保限产压力。前期环保投资较小，环保设备尚未达标的企业将会面临较大的资本支出压力，对于企业利润空间存在一定不利影响。 二、钢铁行业债券市场特征简述 钢铁行业债券融资规模较高，外部评级主要分布在 AAA。截至 2021 年 6 月，以申万一级行业口径测算，在产业债存续债券余额前十大行业中，钢铁行业排名第 9，存续债券余额为 4216 亿元。从主体评级分布上看，钢铁行业高信用等级债券占比处于行业首位，AAA 级债券占比为 96%，远高于前十大行业平均的 80%，无 AA-及以下等级债券。 图表 1 产业债存续债券余额前十大行业（亿元） 图表 2 各行业产业债主体评级分布 189311720812872 18931 17208 12872 12455 9166 9108 8387 4610 4216 2924 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0  100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% AAA AA+ AA AA-及以下 95%94%96%88%78%83%85%67%53%56%资料来源：Wind 95% 94% 96% 88% 78% 83% 85% 67% 53% 56% 钢铁行业发债主体以央企与地方国企为主，存续债剩余期限主要分布在 1-3 年与 1 年以内。截至 2021 年 6 月末，钢铁行业存续债发行主体共有 42 家，央企(包含央企子公 司)有 10 家，地方国企有 24 家，民营企业有 8 家，其中地方国企与央企的存续债余额占比合计为 93%。存续债剩余期限分布上，1-3 年债券余额最大，占比 43.30%，1 年以内债券余额其次，占比 38.26%，其余债券期限的余额占比仅为 18.44%。 7%央企23%地方国企70%图表 3 钢铁行业存续债剩余期限分布 图表 4 7% 央企 23% 地方国企 70% 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0  1 1,825.64 1,613.36 689.50 87.90 1年以内 1至3年 3至5年 5至10年 民营企业 资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 截至 2021 年 6 月底，以狭义信用债口径（短融、中票、企业债、公司债、定向工具） 统计，钢铁行业存续债规模为 4216 亿元，行业累计发债主体数量为 88 家，目前有 4 家主体违约。从发行的债券类型来看，中期票据、公司债存续余额较高，合计占比 77%。 据 Wind 统计，产业债存量余额为 12.32 万亿元，其中，钢铁行业债券余额占 3.42%；近一年来钢铁行业新发行债券 142 只，发行规模 2230 亿元。 图表 5 截至 2021 年 6 月底钢铁行业债券发行概况 项目 基本情况 行业存续债券规模 4216 亿元 行业当前存续发债企业数量 42 家 行业历史违约主体数量 4 家 行业特征 资金密集型，强顺周期型 资料来源：Wind， 2016 年 2 月，国务院发布《关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，受去产能政策对市场情绪的冲击以及中钢、东特钢等企业相继违约等因素影响，钢铁行业信用利差出现大幅走阔。2020 年 11 月，永煤事件发生，弱资质国企遭遇砸盘。由于钢铁行业弱资质国企偏多，整体信用利差走扩，近期收益率出现一定回落之后，利差整体仍处于较高区间。 图表 6 钢铁行业信用利差走势 图表 7 钢铁行业各等级信用债三年到期收益率变动 信用利差(中位数):产业债:钢铁AAA信用利差(中位数): 信用利差(中位数):产业债:钢铁AAA 信用利差(中位数):产业债:钢铁AA+ 500 400 中债钢铁行业债券到期收益率曲线(AA) - 中位数:3年 40 中债钢铁行业债券到期收益率曲线(AA+) - 中位数:3年中债钢铁行业债券到期收益率曲线(AAA-) - 中位数