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众筹式证券发行监管研究 一、证券监管中的激励问题 (一)证券市场的信息不对称问题。激励问题是伴随信息经济学的产生而为人关注的问题。1970年，阿克洛夫(Akerlof)发表了《“柠檬”市场:质量的不确定性与市场机制》［1］一文，首次分析了交易双方存在信息不对称，从而导致逆向选择和道德风险的可能性。由于买方获取信息通常需要较大成本，同时存在搭便车问题，因此买方缺乏收集信息的激励。证券发行市场即为柠檬市场，融资者一方的信息是完全的，而投资者处于信息弱势。信息不对称产生的逆向选择发生在交易之前，由于投资者无法从投资项目中识别能获得较高预期收益和较低风险的投资项目，因此投资者只愿支付反映发行人平均水平的投资价格。此时，优质的发行人价值被低估，从而不愿出售证券，余下的大部分为劣质发行人发行的证券。道德风险产生于交易之后，以股权投资为例，股权投资具有长期性，其收益很大程度上取决于发行人是否勤勉工作，其经营决策是否均考虑投资者利益。如果发行人的管理层获得投资后未能将资金用于生产经营，或者发行人的管理层未能勤勉工作导致经营失败，都将损害投资者的利益。解决信息不对称问题的通常方式包括政府与市场两方面。政府可以通过管制以增加信息，同时市场自身可以通过私人生产并销售信息、金融中介及市场中介的参与以及抵押的方式解决逆向选择问题［2］。政府监管的方式主要为强制信息披露制度，政府通过相关