期货期权推出对期货市场波动的影响----基于我国商品期货的分析.docxVIP

- - PAGE 1 - 期货期权推出对期货市场波动的影响 基于我国商品期货的分析 摘要：本文根据我国期货市场推出衍生期货期权的时间，样本组情况。对玉米、棉花、天然橡胶期货选取 2018 年 9 月 25 日-2019 年 4 月 26 日 5 分钟高频交易数据为样本，运用双重差分模型分析期权交易对标的 市场波动的影响。基准模型结果表明期权交易不显著降标的市场波动，在控制个体和时间固定效应后，研 究发现：期权推出有助于降低标的市场波动性，提高市场流动性。通过将被解释变量改为已实现波动率的 代理变量后加入个体效应进行稳健性检验，结果表明，期权推出有利于降低市场波动。 关键词：期货期权；波动率；双重差分 DID 中图分类号： (F8) 文献标识码：A 1 引言 2019 年 1 月 28 日，棉花，玉米，天然橡胶期权分别在郑商所、大商所和上期所上市交 易，期货期权上市完善了现货、期货、期权的产品链条, 为投资者提供了可供选择的避险工 具。引入期货期权会对期货市场的微观结构有什么影响？期权能否有效服务于投资者，缓释 市场风险，促进期货市场健康发展是投资者、学者和业界普遍关心的问题。从理论上分析， 期权上市交易之后，对期货市场的流动性、波动性会产生不同程度的影响，一方面，期权交 易促进市场引入做市商制度一定程度会降低信息不对称带来的走势预判偏误。当期货价格处 于由上涨转向下跌的趋势时，看涨期权的卖方会在期货市场建立多头头寸进行对冲，致使期 货市场在转换节点的波动会增大。相反，当期货价格持续上涨时，期权交易会在一定程度上 降低期货市场价格波动。另一方面，期权到期日行权对期货市场的成交量和波动也会造成影 响，存在到期日效应。 在实证研究中，一些学者的研究结果表明衍生品的上市交易会降低标的市场波动性。 Figlewski (1987)[1]从两个角度论证自己的观点。一方面，期货期权交易能吸引投资者，降 低标的市场做市商的逆向选择成本，降低波动性,Duffie 等 (1990)认为，股指期货市场巨 大的交易量会出减弱甚至耗尽现货市场的流动性来源，并且导致股票现货市场的股票价格低 于其内在价值。Leonardo（2000）[2]等人通过 SSC-GARCH 模型度量波动率，评估指数期权引 入前后对冲击的过度反应变化。研究发现引入股指期权显著降低了标的市场波动率的非对称 性，减少了负向冲击的影响。另一方面，期权市场信息效率有助于证券的价格发现，由此期 权上市有利于稳定市场。G.Saravanan(2011)[3]等用 GARCH(1,1)模型分析印度 SP CNX Nifty 期权推出的影响，得出期权推出对现货市场波动性的降低程度要远大于期货的结论。也有些 学者持有相反的观点，认为期权期货的交易会增加市场的不稳定性。熊熊、张宇(2011)[4] 等使用 GARCH(1,1)模型 TARCH(1,1)模型分析韩国 KOSPI200 指数期权推出对 KOSPI200 指数 期 货 和 KOSPI200 指 数 的 影 响 ， 结 果 表 明 期 权 推 出 后 指 数 和 指 数 期 货 波 动 增 大 , 孔 欢 欢 (2016)[5]等人研究现货市场的波动性时，发现期权交易增加了现货市场的波动性，期权不可 预测的交易量加剧了现货市场的不安情绪。袁媛和周志中(2019)[6]选取股指期货 2015-2017 年 1 分钟高频数据，建立 ACD-EGARCH 模型对不同市场波动率背景下的股指期货是否改善现 货市场微观质量进行了实证研究，研究表明，股指期货在不同市场波动率背景下均能降低现 货市场波动率,增强现货市场流动性，但在大波动下，股指期货因为吸引的信息交易者超过 现货市场增加的非信息交易者,现货市场流动性减弱。 从近年研究动态来看，利用我国期货高频数据探讨期货期权推出对期货市场微观结构影 响的研究较少，由于投资者的非理性情绪及期货交易具有高杠杆高风险的特点，期货期权的 推出在短期内可能会因为投机者的参与而不利于期货市场的稳定。因此，本文利用我国部分 期货品种日交易和高频数据作为样本，采用 PSM-双重差分模型实证分析我国期货期权上市 对标的市场波动性的影响具有理论和实际价值。 2 研究方法和模型 2.1 研究方法 2019 年 1 月 28 日，玉米、棉花、橡胶商品期权的推出为我们分析商品期权上市交易是 否降低了期货市场波动提供了一个准自然实验样本，对于这三个品种本文选则双重差分方法 进行分析。因为商品期货市场的波动不仅受到期权推出的影响，也与市场投资者构成、市场 规模、季节性周期、宏观经济等因素有关，如果我们只是简单分析期货标的在推出期权前后 的波动率差异是不严谨的，这种纵向的比对成立的前提假设是如果没有该事件的影响，那么 在事件节点