有效市场假设和行为金融学.pdf

有效市场假设和行为金融学主要观点对比 有效市场假设的基本涵义 有效市场假设 EMH (efficient market hypothesis)是指，证券价格迅速地、充分地反 映了与该证券相关的所有信息，价格是证券内在价值的最真实体现，投资者无法通过某种既 定的分析模式或操作方式始终如一地获得超额利润。 有效市场假设也如同一般的经济理论一样，需要建立在相应的假设条件之下。这些假设 条件主要是： ·没有交易成本、税负和其他交易障碍； ·个人的交易无法影响证券价格，个人都是市场价格的接受者； ·每个投资者均积极追求利润最大化，积极地参与市场； ·每个市场参与者能同时免费地获得市场的相关信息，并能正确地解读这些信息。 理解有效市场假设须注意两点： ·该假设只是认为，投资者不能获得超额利润，其并不否定投资者可以获得正常利润，1 即与投资风险相对应的利润。 ·该假设不否定投资者可以在某一段时间获得超额利润，只是认为，这种超额利润不可 能长期存在。 关于有效市场假设的争论 肯定态度： 对有效市场假设持肯定态度的，最主要的是从事投资理论研究的人士，也包括少数投资 界实务人士。这些人认为，市场是有效的，或者至少在弱有效和半强有效两个层面上是有效 的。对有效市场的认同，大多是建立在利用大量的统计数据进行的实证研究上，其中有代表 性的研究如下： ·前后期股票的收益率是否具有关联性。研究显示，股票某日的收益率和前几日的收益 率，其相关系数非常接近于零；某段期间的收益率与过去相同期间的收益率，其相关系数也 非常小。这就说明，股价变化的相关性很低，无法利用过去的价格走势预测未来。 ·利用交易法则投资能否持续获得超额利润。股票交易法则（stock exchange skill） 是指导投资者买进股票和卖出股票的技巧。这些交易法则大多是前人经验的总结。许多研究 对投资市场上流行的交易法则进行了实证经验，得到的主要结论是，利用这些交易法则进行 操作，并不能获得高于市场平均水平的利润。 ·投资分派股票股利的公司能否获得超额利润。实证研究显示，分派股票股利本身并不 会影响股价的变动；影响股价变动的因素可能是，投资者预期公司未来盈利有可能提高的信 息。 反对态度： 反对有效市场假设的人员构成，和赞成有效市场假设的人员构成相比，有着较明显的差 异，其主要以投资实务界人士为核心。如投资大师巴菲特曾经说过，如果市场总是有效，我 就只能以乞讨为生。这些反对市场有效假设的人，使用最多的证据是，投资市场上存在大量 不能用有效市场假设解释的投资现象，如周末效应、小公司效应等。 ·周末效应（weekend effect）是一种经验性规律，是指在周五购买股票的投资收益 较其他时间都要差，而根据投资理论，周五购买股票到星期一的投资收益应该好于其他时间， 因为两个日期的间隔时间是三天。由于存在周末效应，投资者可以将原本打算在周末购买股 票的计划推迟到周一，这样往往可以获得更高的投资收益。 ·小公司效应（small firm effect）也是一种经验性规律，是指小盘股的投资收益率 常常高于大盘股的投资收益率。投资者可以小盘股作为投资对象，持续获得高额利润。 对于市场是否有效的争论，将伴随投资市场的发展持续下去，最终也不会得到一个明确 的结论，其原因主要有以下几点： ·要证明市场有效，从理论上来说，必须证明所有的投资方法都不能获得超额利润，而 投资方法伴随市场的发展会不断推陈出新，要对不断产生的新的投资方法都加以证实，实际 上是永无休止的工作。 ·要否定有效市场，只需要找出其不能解释的若干投资现象即可，这在一个时刻变化的 投资市场中不是一件困难的事情。 ·争论涉及不同群体的利益，使得争论有可能受到利益倾向的诱导，难以得到客观公正的结 论。许多投资实务界的人士之所以反对有效市场假设，是因为有效市场假设如果成立，就表 明他们自我标榜的高超投资技巧和持续的高额利润都是站不住脚的，是对他们职业生涯的严 峻挑战。而赞同有效市场假设并不断提供新的实证检验作为支持的理论研究者，往往希望藉 此奠定自己的学术地位。 有效市场假设的反对者——行为金融学 虽说有多种因素促使行为金融理论的产生，但向有效市场假设挑战，无疑是其中一个极 其重要的因素。行为金融学对有效市场假设的理论基础发动了全面的冲击，并试图在更加坚 实的学科基础上发展和完善自己。 对理性人的攻击 在有