艺术品市场风险计量及溢出效应研究.pdfVIP

摘要 摘 要 2008 年的 9 月 15 日投资银行雷曼兄弟倒闭，并且以其为标志的美国次贷危机很 快地在全球范围内演化为金融海啸，金融风险不仅是在金融市场，更是在经济系统之 间肆然传播，凸显了防范系统性金融风险的重要性。实际上来说，在经济一体化、金 融自由化逐步发展和深入的宏观经济大背景下，市场上风险的计量、外溢以及传染所 形成的网络效应成为应对经济金融危机所要关注的重点。原有的资本市场上存在的壁 垒由于互联网技术、云计算、区块链等技术的兴起得到了减弱，加快了整个金融市场 资金的流动速度，降低了投资者的准入门槛。但是同时市场上的投机行为、套利行为 也因为金融科技、金融自由化的发展而迅速增加。因为金融市场存在着信息不对称、 微观投资群体的交叉以及金融杠杆方面的叠加这些问题，会非常容易导致市场局部范 围发生金融风险，或者交叉金融风险，一旦风险在金融机构和市场内淤积，进一步可 以演变为难以控制的系统性金融风险。 艺术品作为 20 世纪新兴投资资产，兼具历史，文化审美和经济金融等多维属性， 不仅可以为持有者带来精神上的满足，还可以增加其财富总量，带来超额投资收益。 投资艺术品具有投资资产和精神消费品的双重特征。与欧美发达国家的艺术品市场不 同的是，相较于精神收益，国内投资者更关注的是艺术品资产所能带来的财富属性包 括财务收益以及资产变现能力。同时投资艺术资产具有较高的财富门槛以及美学素 养，同时资产流动性以及变现能力较弱、资产异质性较强以及对宏观经济波动比如货 币的供应量反应较为灵敏，这些因素都在一定程度上增加了持有艺术资产的风险。 本文在阅读和归纳分析已有文献的基础上，按照“出问题—分析机制—寻找模 型—探讨结果—结论与政策建议”的研究思路展开论述。首先，本文通过整理归纳现 有文献，得到艺术品市场风险计量以及风险溢出的测度方法，并通过金融学理论阐述 艺术品市场跨市场风险溢出的机制。第二，为了验证前文的理论机制，利用 3sls 重复 交易回归方法构建艺术品价格指数，从而确定艺术品市场的整体收益，并分析艺术资 产价格的走势，阐释了艺术资产高收益的原因。第三，在比较现有风险计量模型的基 础上，选择AR-GARCH （1,1）-VaR 对艺术品市场的风险进行测度，研究发现：（1） 正态分布模型能准确测度艺术品市场的风险，杠杆效应并不是风险测度的关键，因此 刻画杠杆效应的 GJR 模型与传统的 GARCH 模型相比较，并不能在测度精度方面具 有很好的表现，那么杠杆效应对艺术品市场上风险度量的影响就可以忽略；（2 ）计 i 艺术品市场风险计量及溢出效应研究 算出的艺术资产多头动态风险 VaR 与收益率进行回测检验发现，模型能够精确刻画 艺术品市场的风险情况；（3 ）利用DCC-GARCH 模型分析艺术资产多头风险与宏观 经济不确定性动态相关性，发现两者动态相关性系数为正且具有较强的动态相关性。 （4 ）利用 DCC-GARCH 模型分析股票市场和艺术品市场的波动相关性，结果显示， 艺术品价格指数和深证价格指数具有较强的波动相关性，其动态相关系数总体为正， 并利用 DCC-GARCH-CoVaR 测度艺术品市场和股票市场的风险溢出。从条件风险价 值的均值大小来看，艺术品市场和深证股票市场的风险波动效应更加显著和稳定，总 体上正相关；2008 年全球金融危机以后，艺术品市场和股票市场的风险波动溢出效 应更加显著，这与货币超发导致的流动性过剩有关。最后结合文章的结论给出统筹规 划艺术品市场的建议。 关键词：艺术品市场；风险价值；艺术资产价格指数；风险溢出测度 ii 目录 目 录 第 1 章 绪论 1 1.1 研究背景及意义 1 1.1.1 研究背景 1 1.1.2 研究意义 2 1.2 文献综述 3 1.2.1 艺术品价格指数