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* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * guoguohy@ * 六、影响利率水平的主要因素 (一)短期因素 流动性偏好理论和可贷资金利率理论强调货币因素对利率的影响: 货币政策 财政政策 通货膨胀预期 经济周期 国际收支(资本流动) (二)长期因素 均衡利率理论和可贷资金利率理论强调长期因素储蓄和投资对利率的而影响 储蓄: 家庭储蓄:家庭的预期收入、支出计划 政府储蓄:政府的收入和支出计划 投资: 家庭借贷计划 未来企业的数量、投资计划 资本报酬率 * guoguohy@ * 表 1 1974-2000联邦科研投入预算增长率 数据来源:美国国家科学基金会网站() 表 2 1990-2005美国GDP增长率和联邦基金利率 数据来源:IMF网站世界经济展望数据库() 美联储网站() 第四节 利率结构理论 利率结构理论主要研究不同利率之间的关系及影响因素。 包括利率风险结构理论和利率期限结构理论。 * guoguohy@ * * * 一、利率的风险结构 利率的风险结构是指期限相同的债券在违约风险、流动性和所得税规定等因素作用下各不相同的利率间的关系。 根据时差利息论,相同期限的存款或贷款其利率应该是相等的,但现实却并非如此。 新古典综合派认为,利率差异的原因在于债权人所承担的风险大小不同,因而其获得的收益率也不同 * * 1、违约风险 违约风险或信用风险是指债券发行人无法按时支付利息和本金的风险。 发行主体不同的债券,违约风险也不同,一般来说,公司债券的违约风险要大于政府债券,因此公司债券的利率会高于政府债券。 由违约风险产生的利率差额,被称为“风险升水”,其含义是指人们为持有某种风险债券所需要获得的额外利息。 凡具有违约风险债券通常有正值的风险升水;违约风险越大,风险升水也越大。 * * 穆迪公司和标准普尔公司的债券信用评级 * * 2、流动性风险 流动性风险是指资产在必要时难以迅速转换成现金而且将使持有人遭受损失的可能。 流动性=变现成本 =变现的交易佣金+买卖价差。 债券的流动性与利率反方向变动,流动性风险与利率是同方向变动。 由流动性风险产生的利率差额,称作“流动性升水” 政府债券利率和企业债券利率之间的差额不仅反映了违约风险,还反映了流动性风险。 * * 3、所得税因素 税后收益率=税前收益率×(1 - 边际税率) 在期限和风险相同的条件下,由于不同种类的债券所得税特别是边际税率不同,导致了债券税后收益率的差异,这种差异也是通过利率的高低反映出来。 * * 二、利率的期限结构理论 1、预期利率理论 利率结构理论主要是研究不同期限的利率关系问题,即利率的期限结构。即长、短期利率的关系问题。著名经济学家希克斯和鲁兹(F·A·Lutz)等首先提出了三个假定: ⑴ 短期利率变动可以被准确预测; ⑵ 投资成本为零; ⑶ 长、短期资金可以自由移动。 他们认为:如果上述三个假定成立,可得出长期利率与短期利率的平均值相等的结论。 该理论强调预期短期利率对长期利率的决定作用,对收益率曲线(描述质量相同但期限不同的债券收益之间关系)的解释如下: * guoguohy@ * * * 收益率曲线的四种形状 * * 主要观点 利率的期限结构仅反映对未来利率的预期,其他因素对收益曲线形状没有影响。 当市场预期在未来的时间里利率会上升,那么,长期利率一定大于短期利率,反映在收益曲线上就会呈上升形状,如图(A),上升的收益率曲线表明市场认同的是利率水平会上升; 若人们普遍预期未来的短期利率大体是稳定的,则收益曲线呈现平滑的形状,如图(D); 若收益曲线是下降的,如图(B),则反映了市场认同预期未来短期利率会进一步下降。 上述理论为预期利率理论,但其观点在现实中受到挑战,主要是三个假定难以成立。 市场分割理论提供了另一种解释。 * guoguohy@ * * * 2、市场分割理论 基本观点:市场参与者不同的期限偏好而形成他们特定的投资取向,不同期限的投资取向形成了不同的市场,这些市场之间是相对分割的,每个市场上的利率主要取决于该市场的供求关系,而与预期利率没有什么关系。 根据市场分割理论,收益率曲线的不同形状是由不同期限债券的供求差异所决定的,也就是说,在每一个期限区域内,收益曲线的形状取决于相同期限债券的供求。无论投资者还是借款者都不愿意改变期限以利用由于预期利率与远期利率不同而产生的机会。 * guoguohy@ * 第五节 利率作用机制和市场化改革 (一)利率对投资的作用 1、
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